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對沖基金如何投資中國

　【進(jìn)入論壇】　【推薦朋友】　【關(guān)閉窗口】 2007年09月05日 14:54

張海波

    在繁忙的MBA學(xué)習(xí)之余，我在美國一家對沖基金，MidSouth Investor Fund（業(yè)績比較基準(zhǔn)：6％，即當(dāng)該基金收益超過6％時，基金公司收取25％的業(yè)績表現(xiàn)費）實習(xí)。這只基金規(guī)模不大，但業(yè)績回報做得很好。截至2006年9月30日的最近10年，該基金的年復(fù)合回報率是19.6％，而同期標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的年復(fù)合回報率是7.4％；該基金的貝塔系數(shù)只有不到0.7，明顯表現(xiàn)出高回報低風(fēng)險的特征。此外，該基金自1993年成立以來僅在2002年未能實現(xiàn)正回報，當(dāng)年下跌了1％。該基金的基金經(jīng)理已經(jīng)年過60，但對投資中國很感興趣，他每年都會前往中國進(jìn)行調(diào)研，目前該基金資產(chǎn)中超過10％投向了中國公司。

    在哪個市場投中國公司？

    中國A股只對QFII開放，而且估值相對較高。H股市場更多地還是吸引中國的國有企業(yè)上市，而美國基金經(jīng)理一般認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)的增長更多地依靠民營企業(yè)。

    美國幾億美元規(guī)模的對沖基金通常不會局限于投資中國公司，基金經(jīng)理在投資中國公司的時候還是以投資在美國上市的中國公司為主，美國本土對一批優(yōu)秀的中國民營企業(yè)到此掛牌還是很有吸引力的，像百度，如家等。

    美國除了大家熟知的紐約證券交易所和納斯達(dá)克市場以外，美國證券交易所、場外市場（OTC：是指在證券交易所和納斯達(dá)克市場以外供證券交易的市場）以及粉紅單市場（Pink Sheet：為場外交易的證券提供實時報價的一個集中報價系統(tǒng)）也是對沖基金經(jīng)理們重點關(guān)注的市場。這些市場受關(guān)注程度畢竟要小于紐交所和納斯達(dá)克，大投行無暇兼顧這里的小公司，很多共同基金受契約限制也不能投資這些市場，所以在這里價值被發(fā)現(xiàn)的程度相對較低，對沖基金經(jīng)理們憑借他們的專業(yè)經(jīng)驗和風(fēng)險承受力，經(jīng)常能在這里發(fā)掘到股價一飛沖天的中國股票，當(dāng)然有時投資也可能打水漂。

    MidSouth Investor Fund就有不少在低于1美元買入然后以10美元以上價格賣出的成功投資。當(dāng)然這與普通投資者熱炒低價股和重組股有本質(zhì)的不同，基金經(jīng)理在買入之前會進(jìn)行仔細(xì)的分析，而不是像賭博那樣地買入。此外，由于對在場外市場和粉紅單市場上市的公司監(jiān)管沒那么嚴(yán)格，有時為了保險起見，對沖基金會要求和上市公司簽訂“對賭協(xié)議”（Valuation Adjustment Mechanism），即如上市公司未能達(dá)到業(yè)績要求或未能按時公布財務(wù)報告，上市公司的管理層需向該基金無償支付一定數(shù)量的股票；反之如上市公司達(dá)到業(yè)績要求，該基金將無償支付一定數(shù)量的股票給上市公司的管理層。

    “概念投資”？

    MidSouth Investor Fund的基金經(jīng)理不會理會概念噱頭，不管是傳統(tǒng)行業(yè)還是新興行業(yè)，只投資價格低廉的能賺錢的公司。從芯片到農(nóng)業(yè)，從能源到房地產(chǎn)，該基金投資的中國公司涵蓋多個行業(yè)。他認(rèn)為目前中國任何行業(yè)都能出現(xiàn)賺錢的公司，而且任何行業(yè)都可稱為新興行業(yè)，不像在美國，許多勞動密集型行業(yè)已經(jīng)日薄西山，只能關(guān)閉工廠來中國投資了。

    該基金經(jīng)理不為任何行業(yè)付出高溢價，所以在基金投資組合中永遠(yuǎn)不會出現(xiàn)50倍市盈率的酒類公司，3倍市凈率的銀行，更別提100倍市盈率的物流公司了。

    對沖基金每年都要追求絕對回報，持有高市盈率公司的投資人通常只能寄望于更樂觀的投資者以更高的市盈率來接盤。此外，持有大市值公司的股票也難以讓投資者超越市場，而對沖基金是需要提供超越市場的回報來獲得業(yè)績表現(xiàn)費的，因此大市值股票提供的所謂“流動性溢價”或“股指期貨籌碼溢價”是很難吸引對沖基金經(jīng)理去支付這些溢價的。對行業(yè)龍頭公司，該基金經(jīng)理也不支付高溢價，畢竟中國市場是如此之大而且千差萬別，即使不是行業(yè)龍頭公司，只要該類公司能提供能滿足市場需求而且具有競爭力的產(chǎn)品和服務(wù)，它們就可能有較好的財務(wù)表現(xiàn)，以較低成本買入此類公司是比花高溢價買入行業(yè)龍頭更有利可圖的。

    “中國溢價”？

    美國的基金經(jīng)理并不接受“中國溢價”，相反他們會對中國投資要求折價。美國人認(rèn)為世界上美國公司的治理結(jié)構(gòu)、財務(wù)透明度、投資者關(guān)系以及整體的投資環(huán)境和法律體系是最好的，因此他們在投資海外公司，尤其是像中國這樣的新興市場時會要求折價以補(bǔ)償風(fēng)險。目前絕大部分中國公司的估值水平在美國資本市場是要比美國同行低的。該基金投資的中國公司大部分市盈率低于10或者市凈率低于1，這樣的話股價的下跌空間就比較小而上升空間就比較大了。

來源：外匯通

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