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告別公司債短板資本市場步入均衡發展新時代

2007年06月13日 07:02

周翀

    ———解讀《公司債券發行試點辦法(征求意見稿)》

    ●試點初期，有關部門將考慮對發債公司的凈資產有所限制，允許凈資產規模為10億元-15億元的大型公司發行無擔保公司債；對于中小公司，則將進一步研究其信用提升手段，如擔保、質押等，并允許其在此基礎上發行公司債。

    ●公司債發行價格由發行人與保薦人通過市場詢價確定，采用價格優先的投標制確定發行價格，由此可見，未來的公司債市場將是一個風險和收益合理匹配的市場

    ●對于募資用途，《試點辦法》也沒有給出明確規定，這使得純粹的財務性融資成為可能

    證監會昨日發布《公司債券發行試點辦法(征求意見稿)》(以下簡稱“《試點辦法》”)，我國資本市場長期存在的公司債短板狀況即將得以切實改觀。通讀《試點辦法》，可以發現諸多新意，并借此窺見發展公司債對我國資本市場的利好作用。

    財務規定寬松：

    照搬證券法

    《試點辦法》對于發債條件的財務性規定，比較硬性的只有兩條，即“最近三個會計年度實現的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息”和“本次發行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產額的百分之四十”。

    這兩條規定的根據，其實只是證券法第16條第二款、第三款的內容，原文照搬。因此，應該說《試點辦法》沒有在證券法的規定之外對發債條件做出更多的嚴苛限制。

    據悉，下一步的試點初期，有關部門將考慮對發債公司的凈資產有所限制，允許凈資產規模為10億元-15億元的大型公司發行無擔保公司債；對于中小公司，則將進一步研究其信用提升手段，如擔保、質押等，并允許其在此基礎上發行公司債。

    這實際上是一個先大后小、先緊后寬、先易后難的發展思路。

    價格市場化是核心

    《試點辦法》規定，公司債發行價格由發行人與保薦人通過市場詢價確定，這明確了發展公司債的核心問題：價格市場化。

    在市場經濟條件下，如果一種商品的價格不能由市場決定，則其發展的各個維度基本上都要受到限制。拿企業債來說，由于均有銀行擔保，故其價格基本一致，價格信號未能有效發揮作用，從而導致市場化的程度較低。

    公司債的詢價模式，預計基本上與目前定向增發實行的詢價模式保持一致，即“投標式詢價”，由發行人和保薦人在一定的詢價范圍招標，采用價格優先的投標制確定發行價格。

    由此可見，未來的公司債市場將是一個風險和收益合理匹配的市場，投資者可以根據自身的風險偏好和對收益的預期來選擇相應的債券產品，由此，可以較大程度地提高資金的配置效率。

    簡化程序

    更靈活更有效率

    《試點辦法》規定，證監會發審委對公司債按特別程序審核。所謂“特別程序”，即指目前定向增發的審核程序，經過一年多的實踐，這種程序已被證明可以較大程度地簡化工作流程，提高審核效率。

    另外，《試點辦法》還規定，公司債發行可以一次核準，分次發行。這種做法，一方面可以避免過去企業融資“一次撐死”的狀況，防止資金閑置，降低資金使用成本；另一方面，也可以方便企業根據市場狀況靈活確定發行節奏，并昭示了公司債是一種“隨發隨申請”的便捷的融資方式。

    從《試點辦法》對公司債的定義來看，僅僅規定了一年的存續期下限，而沒有規定存續期上限。公司可以根據自身的情況，靈活選擇存續期，如債券募資用于基礎設置建設，則存續期可較長，固定資金使用成本；如募資用于產品開發、擴大產能，則存續期可以較短。

    對于募資用途，《試點辦法》也沒有給出明確規定，這使得純粹的財務性融資成為可能。

    確立我國的

    債權人保護制度

    自1987年企業債券暫行條例發布至今，發展已達20年的企業債，由于事實上成為準政府債，由銀行提供全額擔保，因此一直沒有催生符合市場經濟條件的債權人保護制度。

    《試點辦法》則明確了發債公司應為債券持有人聘請債券受托管理人，并訂立受托管理協議，同時，也明確了在若干情形下，召開債券持有人會議的制度。

    值得注意的是，《試點辦法》將債券受托管理人交由發行保薦人擔任。這種思路，其實與證監會加強中介機構責任的思路一脈相承，保薦人擔任受托管理人，實際上等同于持續保薦，在推薦企業發債之后，通過這種制度，持續對投資者權益負責。

    據悉，目前受托管理協議的指引也在制定過程中，且商業銀行也有可能出面擔任受托管理人這一角色。

    懸念：在哪個市場交易

    《試點辦法》規定，公司債券的上市交易應遵守所在證券交易場所的有關規定。

    據悉，目前滬深交易所均在據此制定公司債上市交易的配套規則。那么，這是否意味著公司債將僅在交易所市場上市交易呢？

    事實上，銀行間市場和交易所市場在公司債發展的過程中，各有其優勢所在。此前，關于建立高效統一互聯債券交易市場的建議也不絕于耳，預計兩個市場都可能在公司債發展的過程中充分發揮各自的優勢，也不排除兩個市場相互聯通的可能性。

    此外，我們還可以在《試點辦法》中發現，公司債市場主體的信用責任機制已經初現模樣，中介機構和投資機構各居其位，識別風險、分散風險和化解風險的功能料將得到有效發揮，從而解決了政府不必要地承擔信用保證和兌付風險的問題。

來源：上海證券報

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