一方面，國內冶煉企業生產進度在不斷提速，這意味著銅礦供需矛盾短期內難以扭轉；另一方面，目前用銅主要領域的改善程度仍有限。因此，對于此輪滬銅反彈行情不宜過于樂觀。

　　受美國11月非農數據表現大超預期，疊加國內政治局會議強調加強基礎設施建設等因素帶動，滬銅近日強勢反彈，主力合約突破48000元/噸關口的壓制。此輪反彈主要受宏觀情緒刺激，隨著后期樂觀情緒的減退，在供需緊平衡的格局下，滬銅需謹防回調風險。

　　全球銅精礦供應偏緊

　　當前全球銅礦供給處于低位水平，預計2019年全球銅精礦產量約為1720萬噸，同比增長約2.3%，仍處于低速增長周期。2019年冶煉產能和銅礦周期的錯配加劇了銅精礦市場的緊張情況。近期冶煉廠和礦山之間陸續簽訂明年長單，長單價格大多在 60 美元/噸以下，市場對明年的 TC 仍不樂觀。

　　2019年國內銅精礦新增需求將在40萬—50萬噸，但銅礦增長僅為10萬—15萬噸，銅精礦供應偏緊。2019 年 10 月銅精礦產量 15.2 萬噸，環比上漲 2.65%，同比上漲 17.25%；1—10 月銅精礦產量 130.5 萬噸，較去年同期上漲 4.2%；10 月銅精礦產量小幅上漲，一方面是由于礦山年底的沖量需求提升了開工的積極性；另一方面則是礦企改進浮選工藝奠定了增產的基礎。10月銅精礦進口量大幅增長至191.4萬噸，同比增加21.99%，環比增加21.08%。主要進口國家前三位分別是智利、秘魯、墨西哥。其中智利精礦大量進口到我國較9月增量21%，這表明智利礦端供應在當月趨于穩定，銅礦緊張局勢得到緩解。與此同時，在廢銅進口趨緊的背景下，國內電解銅原料需求增加，進口銅精礦在我國銅工業原料構成的占比進一步提升。總體來看，目前銅精礦市場仍處于緊平衡格局，接貨方議價能力偏弱，處于被動狀態。

　　國內精煉銅產量穩定增長

　　從國內銅供應情況來看，我國銅冶煉廠項目近兩年投放較為密集，SMM預計2019 年仍有超 70 萬噸的年度產能將要投放。2019 年產量預計為 950 萬噸，增速 為8.6%。11 月SMM全國電解銅產量為 77.66 萬噸，同比增長 12.7%，環比增長 2.4%；2019 年 1—11 月全國電解銅累計產量 800 萬噸，較去年持平。11 月部分銅企年底沖量疊加新線投產，推動產能利用率大幅回升。10月精煉銅進口總量31.1萬噸，同比增加2.22%，環比減少1.11%。1—10月中國進口精煉銅276.98萬噸，同比下降10%。在今年精煉銅需求量增幅較慢的同時，今年進口盈利窗口長期關閉，限制了進口銅增量。但今年廢銅進口量大幅下滑，對精煉銅進口量會有一定的托底作用，因此預計四季度精煉銅進口量不會大幅增長。

　　2019年，廢銅進口量同比仍延續收縮態勢。我國10月進口廢銅8.66萬噸，環比下滑44.08%，同比下降49.07%。1—10月廢銅進口量為132.3萬噸，較上年同期減少32.01%。廢銅進口量大幅縮減，表明國家對廢金屬進口管控力度較強。2019年7月1日起開始執行“廢六類”轉限制類進口政策，堅決強化洋垃圾非法入境管控。近日公布了2019年第 15 批建議批準的限制進口類申請明細表，總計配額量7970噸。目前銅廢碎料進口批文總計7批，2019年第四季度批文進口配額量7.64萬噸，環比三季度批文進口大幅減少68.66%。2019年銅廢碎料涉及配額總計56.06萬噸。以含銅量的平均品位82%計算，則總計進口量45.97萬實物噸�？紤]到今年廢銅進口含銅量大幅上升，因此實際金屬量同比下降幅度有限，預計2019 年全年進口廢銅同比將減少 16 萬金屬噸。目前廢銅廠家出貨偏弱，整體廢銅成交一般。

　　汽車行業靜待拐點

　　從國內汽車行業運行情況來看，10月汽車銷量環比延續著9月的增長趨勢，同比降幅則持續收窄。10 月汽車產銷量分別完成 229.5 萬輛和 228.4 萬輛，比9月分別增長 3.9%和 0.6%，比上年同期分別下降 1.7%和 4%，產銷量降幅比9月收窄分別為 1.2%和 4.5%。自2018年以來，庫存預警指數長期位于警戒線之上，2019年四季度開始得到明顯改善。2019年10月經銷商庫存預警指數為62.4，同比下降6.73%。在低基數效應影響下，11月終端銷量增速有望繼續改善。后期全國范圍內將繼續推行汽車限購政策的放寬，具體措施的出臺有利于帶動行業需求的復蘇。但汽車行業的運行形勢出現反轉，仍需耐心等待。

　　空調行業繼續回暖

　　10月空調銷量延續著9月的回暖趨勢。根據產業在線數據，10月空調總銷量 772 萬臺，同比提升 3.1%，其中內銷 506.6 萬臺，同比增長1.4%，出口265.4 萬臺，同比增長6.4%。2019 年 1—10 月空調累計總銷量 13072.5 萬臺，同比下降1%，其中內銷 8058.5萬臺，同比下降 0.6%，出口5014 萬臺，同比下滑 1.5%。內銷方面，在經歷了8—9月新年開盤經銷商集中提貨后，10月內銷繼續上升。鑒于2018年11—12月內銷出貨基數較低，且雙十一期間龍頭企業加大了電商促銷力度，預計今年11—12月有望延續前期漲勢，并推動全年空調內銷出貨實現正增長。外銷方面，二季度表現疲軟對全年數據構成拖累，二季度后海外需求及貿易政策未出現重大變化，海外訂單企穩，目前出口保持穩健，11—12月出口訂單有望繼續溫和增長。中期來看，空調內銷在明年有望繼續回暖。一方面， 2020年是家電下鄉十年，潛在更新需求將上新臺階。另一方面，氣候觀測報告預計明年為中國炎夏，這將促發空調的更新需求，將2019年中國南方涼夏未釋放的和明年炎夏要釋放的更新需求釋放出。因此，預計明年家用空調內銷同比增速將明顯提升。

　　電網投資難達年度目標

　　電力消費是拉動銅需求的關鍵點，跟蹤往年電網數據，觀察到電網的集中投資建設多集中在年末。前期國網預計2019年國網投資將達到8126億元，較2018年實際投資同比增長4.84%。但2019 年1—10月，電網基本建設投資完成額累計值僅為3415億元，累計同比下降 10.5%，僅完成年度目標的42%。且近日國家電網發布通知稱要進一步嚴格控制電網投資，因此預計今年將難以達成年度目標。

　　綜上所述，目前經貿局勢復雜多變，宏觀面仍存有不確定性，市場應保持謹慎態度。基本面上，一方面，銅原料端供應的緊張格局料將持續2—3個月。在國內廢銅新政策未落地前，進口精礦在我國銅工業原料的占比仍在加大。與此同時，國內冶煉生產的進度在持續提速，這意味著銅礦供需矛盾在短期內難以扭轉；另一方面，目前用銅主要領域的改善程度仍有限。雖然空調行業回暖，但電網投資完成年度目標難度仍偏大，消費端有待更明顯的回暖信號支撐�？傮w而言，在利好有限的背景下，對于此輪滬銅反彈行情不宜過于樂觀，預計后市滬銅將走出沖高回落行情。

　　（作者單位：中國國際期貨）