2019年三季度，主要發達國家PMI顯著降速，其中美國9月ISM制造業PMI為47.8；歐洲9月制造業PMI為45.7，均表現為加速下滑。日本9月制造業PMI為48.9，環比略微降低。我國9月PMI為49.8，相對8月有所改善。世界經濟前景比一個季度前顯著惡化，而我國經濟比較有韌性，且我國銅價受益于廢銅供給偏緊，料LME銅和滬銅將出現價差機會。

　　第三季度我國GDP同比增長6.0%，比第二季度的6.2%繼續降速。中國9月M2同比增加8.4%，前值為8.2%；M1同比增加3.4%，與前值持平。M1與M2差值環比回升，顯示投資偏顯著改善。9月，人民幣貸款增加1.69萬億元，同比多增3069億元，環比多增4800億元。9月社會融資規模累計同比增加21.89%，增速環比減少0.58%。

　　9月CPI同比上漲3%，前值2.8%；PPI同比下降1.2%，前值降0.8%。2019年1—8月工業企業營業收入為68.39萬億元，同比增加4.7%，前值為4.9%；工業企業利潤總額為4.01萬億元，利潤同比增速為-1.7%，與前值持平。8月，工業企業產成品存貨累計同比增加2.2%，前值為2.3%。營收增速超過庫存增速，企業被動去庫，速度較為緩和。工業企業增收不增利，盈利能力暫時難言趨勢性改善。

　　主要發達經濟體經濟降速明顯，但暫無危機風險。從制造業PMI來看，歐洲和日本本輪經濟擴張周期止于2018年1月。2019年以來，歐洲經濟降速明顯，9月歐元區制造業PMI為45.7，是2013年以來最低值。9月日本制造業PMI為48.9，有一定韌性。美國經濟見頂于2018年8月，滯后于歐洲和日本。2019年以來，美國ISM制造業PMI也進入下行通道，9月為47.8，下滑速度是三大發達經濟體中最快的。由于上一輪次貸危機中美國負債端出清較為徹底，加上美聯儲積極出臺刺激政策，預計美國經濟沒有失速風險。

　　根據國際銅研小組數據，2019年6月精煉銅短缺21噸，前值短缺70噸，環比改善明顯。鑒于下半年全球經濟增長減速，預計短缺將進一步向過剩轉化。

　　2019年我國精煉銅需求顯著好于其他國家，可以從上期所銅庫存看出來。2019年銅庫存高點出現在3月，為261412噸，顯著低于往年。進入下半年，庫存去化速度減慢。截至2019年10月18日，庫存為152481噸，相比6月底的146019噸增加6462噸，增幅約4.4%。2019年LME銅庫存持續增加，截至2019年10月22日，庫存為270350噸，相比6月底的241400噸增加28950噸，增幅約12%。

　　今年來滬銅持續強于LME銅可能是國家加強對廢銅管制導致的。根據海關總署數據，2019年8月廢銅進口量10萬噸，環比減少23.1%，同比減少54.4%；1—8月進口量108萬噸，同比減少31.5%。從滬倫比值來看，今年3月見底后持續走闊，目前約為8.11。2019年下半年，進口盈利窗口打開較為頻繁，其中盈利超過500元的機會有3次。6月以來，計入匯率后的滬倫銅比值以1.15為中樞波動，且有筑底的態勢。

　　電力行業需求占我國銅終端消費的50%左右。國家電網2019年電力投資額規劃5126億元，2019年1—8月全國電網工程完成投資2378億元，同比減少15.2%，前值為減少13.90%，降幅較1—7月小幅擴大。2018年電力投資規劃4989億元，最后實際完成5373億元。2019年電網投資完成額和規劃額差距過大，且由于主要以特高壓為主，料第四季度電網投資對終端銅消費拉動有限。

　　2019年來，房屋施工面積顯著回升并維持高位；另一方面，由于銷售減速，新開工面積將持續減速，整體對銅消費影響中性。中汽協14日公布數據顯示，9月汽車銷量同比降幅收窄，產銷量分別完成220.9萬輛和227.1萬輛，環比分別增長11%和16%，但同比分別下降6.2%和5.2%，短期難以拉動銅消費。

　　綜上所述，四季度國內銅需求方面看不到明顯改善，滬銅將窄幅振蕩，有可能再次向下突破均線密集區至46500附近尋底。由于供需關系邊際變化較小，料漲跌幅有限。國內外經濟增速差值的邊際變化更為確定。建議結合匯率，構筑滬銅倫銅價差策略。如計入匯率的滬倫比跌破1.14，可嘗試做多。                        

　　（作者單位：前海期貨）