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羊群效應誘發“類莊股運作”羊群行為

具有的學習與模仿特征使眾多基金經理的行為具有一定的趨同性，削弱了基本面因素對未來價格走勢的作用。當許多基金在同一時間買賣相同的股票時，對該股票的超額需求曲線將會向下傾斜，從而導致單個股票的價格大幅波動，破壞了市場的穩定運行。 　　

   也有學者認為，基金的羊群行為并不一定會導致市場的不穩定。如果基金經理比個人投資者擁有更多的信息來評估股票的基本價值，那么他們將同時買入價值被低估的股票，遠離價值被高估的股票，這種羊群行為和個人投資者的非理性行為產生相互抵消作用，促使股價趨向均衡價值。此外，基金經理的羊群行為可能是因為他們對同樣的基礎信息作出了迅速反應，在這種情況下，他們的交易行為加快了股價對信息的吸收速度，促使市場更為有效。 　　

  不過，國內大量實證研究表明，基金羊群行為和股票價格波動之間形成了一種正反饋機制，這種機制是：基金存在較嚴重的羊群行為的情況下，當某些先知先覺的基金率先買入某些股票，這些股票價格的上漲導致基金資產凈值大幅提升以后，追逐市值提升的動機必然促使越來越多的基金加入買進的行列。由于基金交易金額巨大，從而推動股價大幅上升；反之亦然。可見，基金的羊群行為加劇了某些股票的價格波動。更為重要的，基金在股票市場中起著風向標的作用，如果眾多基金同時賣出大量價格不斷下跌的股票，會對整個股市信心造成重大打擊，甚至引起股市的慣性下跌。尤其是開放式基金，可以自由申購、贖回，其助漲助跌的放大效應更加明顯。這也使得許多學者認為基金羊群行為是導致市場價格波動過度的一個重要因素。 　　

  然而，我們認為更嚴重的情況是，如果公募基金已經習慣了中國特色的羊群效應，其操作行為和方向進一步雷同，那么這樣有預謀的羊群效應其實就等同于類莊股運作的模式，和以往的聯合坐莊并不存在本質區別。當前A股市場板塊中的基金重倉股聯動、板塊之間的輪動表現得十分明顯，這足以成為基金類莊股運作最真實的證據。 　　

    “類莊股運作”：證據確鑿還是無稽之談

流動性泛濫，基金被“逼上梁山？何謂類莊股操作？以前的莊股操作指的是，某只股票的持有者中有單個或少數投資人利用自身的資金和信息優勢，通過各種手段對股價產生重大影響，甚至到達操縱股價的程度，再通過籌碼的轉換，從而將別人口袋里的錢轉移到自己的口袋中。 　　

  如今的市場，基金倡導的是價值投資，基金的工作主要是借助他人或利用自己的研究力量，真實徹底的發掘上市公司的內在價值，代表基金投資人購買價值型或成長型的股票并在長期投資的過程中實現盈利。 　　

    然而，伴隨著流動性泛濫局面的加深，A股市場整體估值水平迅速上升。基金作為股票市場天然的多頭，在規模膨脹的背景下持倉比重當然也隨之上升。 　　

  但我們認為，不能將基金的“類莊股運作”完全歸結于充裕的資金和泛濫的流動性。上述條件只是為基金的“類莊股運作“提供了條件。通過貼近市場的觀察我們發現，在這輪牛市的深入演繹過程中，部分基金主動采取了“類莊股運作“的模式。 　　

  “類莊股運作”，絕非無稽之談對于越來越多關于基金坐莊的說法，基金從業人員并沒有忘記反駁和澄清。 　　

  有基金經理表示，按照所謂的基金管理公司的內控機制，基金不可能坐莊。關于基金坐莊的說法純屬無稽之談。 　　

  但我們認為，這只是基金的一面之詞。過度自信的基金經理們，從來不會認為自己是錯的。基金的“類莊股運作“行為，不但是存在的，而且有愈演愈烈的趨勢。基金規模急速膨脹，資金量巨大的基金在集中持有某些上市公司股票的同時，已經能夠對它們的股價產生影響，而這種對股價的推高或壓低的效果也與莊股時代的表現沒有多大的差異了。至于說到影響股價的手段，也無非是價值取向的呼吁和巨額資金的推動，這兩者也與歷史上的莊家操作手法沒有本質的區別。如果一定要找出些區別的話，也許以前的莊家敢于炒作垃圾股，而如今的基金在選擇品種時會有些底線。 　　

  基金“類莊股運作”的模式與手段基金“類莊股運作”的主要表現是各自成系。部分基金公司有自己的“代言”板塊或“代言”概念，也有幾家基金公司同時看好某板塊或個股。在這樣的背景下，我們看到一些大幅上漲的股票或板塊，已經被投資者區分為“某某系”股票，例如“華夏系”的瀘州老窖；“南方系”的泰達股份。 　　

  “類莊股運作”模式的核心是培養盈利典型。部分基金公司可能重點培養出一兩只收益特別突出的基金，其半年收益可能顯著高于公司其他基金-- 這對于銷售宣傳無疑是最重要的“殺招”-- 遺憾的是，這些典型基金的高收益絕大多數無法保持。 　　

  手段一：與上市公司聯手。個別基金與上市公司聯手制造概念，公司是否配合成為股價能否大漲的基礎，這使得小公司更容易成為基金重倉品種。因為小公司更加愿意配合機構意圖。從配合的結構特征看，一般小公司更愿意配合機構，而大型公司則相對規范。這或許是大型公司漲幅在最近遠遠小于小公司的重要原因之一。事實上，我們也看到，個別基金名為“大盤基金精選“，買的卻全是小盤股票。 　　

  手段二：“忽悠”。“忽悠”目前已經成為部分基金經理重要武器。5000點基金經理集體看多就是最好的佐證。更有甚者，個別基金經理利用大眾的信任，在媒體推薦股票或板塊。與先前商業股評中的“黑嘴”有異曲同工之妙。 　　

  手段三：聯手控盤。一般來說，投資界對資金控盤有著不成文的共識。控盤有三種，第一，高度控盤（持股比例超過流通股本的30%）；第二，中度控盤（持股比例占流通股本的10%~30%）；第三，輕度參與（持股比例占流通股本的10%以下）。曾有業內人士表示，不少基金公司一般在公募基金之外，還掌握著社保資金組合管理。而不少私募基金和外圍資金是跟著公募基金操作的，因此在基金的公開倉位外，有關的資金也相當之大。從這個角度說，基金持倉30%的上市公司，籌碼實際已高度鎖定。而在另一個領域，復制基金正在興起。所謂復制基金，其定義正是由同一基金經理人管理，具有相同的投資方向、投資目標、投資政策、投資策略、風險偏好、運作方式等，復制基金將進一步增強基金的重倉品種的控盤度。 　　

  在“類莊股運作“模式下，部分基金取得了非一般的高收益，進而也使得銷售業績突飛猛進。乍一看，也沒什么負面效應。但事實上，這正是管理層所擔憂的基金過度關注短期發展速度，行為過度短視。如今，基金正在把A股市場帶入一個“新莊股時代”，也許這同樣是證券市場發展歷史長河之中必然經歷的一個階段。自海外股市的發展史中也不乏機構聯手操縱的案例。然而，無數的經驗證明，任何違背市場規律的操縱雖然可能取得一時的成功，但終究難以持續，中國公募證券投資基金催生的“新莊股時代“也不會長久的持續下去。那么，在未來，又會是什么力量來終結“新莊股時代“呢？誰來終結基金催生的“新莊股時代“3萬億，年輕的基金業不能承受之重基金資產規模的膨脹并非完全由基金通過投資運作實現增值。事實上，這僅是一小部分。因為上半年基金表現整體落后于市場，如果沒有增量資金的加入，基金占流通市值的比重應當是下降的。事實上，基金占流通市值的比重能夠由年初的20%躍升至25%，表明新基金的發行和老基金的申購為基金提供了充足的彈藥。數據顯示，截至上半年，前十大基金管理公司管理的資產合計達8949.68億元；這一數字超過了華夏銀行和深圳發展銀行兩家全國性股份制商業銀行上半年總資產之和（表1）。 　　

      表1：基金管理公司管理資產規模前十名（截至2007年6月30日） 　　

基金管理公司資產的迅速膨脹反映了基金行業的快速發展，但繁榮背后的隱憂同樣不能夠被忽視。雖然在我國，逼近3萬億的基金業資產占整個金融行業資產的比重與發達國家相比仍然較低，但另一方面，我國基金公司和基金從業人員的數量更低。和發達國家相比，我國單家基金公司管理的資產規模占金融行業的比重已經偏高。與此同時，由于缺乏激勵機制，公募基金中的人才不斷流失。坦率地說，基金管理公司并沒有足夠的經驗和能力管理如此巨額的資產。這也是近年來基金行業頻頻爆出內控失誤的重要原因。 　　我們認為，過分集中膨脹的基金資產規模透支了基金行業的發展。換句話說，資產管理行業的春天來得太快了，基金管理公司并沒有做好充分的準備。基金管理公司內部硬件、軟件、人才、管理的全面滯后將成為導致未來基金“新莊股時代“終結的最重要因素。