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轉債套利交易窺豹兩類十六項術策不可小覷

　【進入論壇】　【推薦朋友】　【關閉窗口】 2007年11月16日 14:36

    1、常規可轉債

    常規可轉債套利的主要原理：當可轉債的轉換平價與其標的股票的價格產生折價時，兩者間就會產生套利空間，投資者可以通過將手中的轉債立即轉股并賣出股票(T+1，因此投資者必須承受1天的股價波動損失，從而套利空間不大)，或者投資者可以立即融券并賣出股票，然后購買可轉債立即轉股以償還先前的融券。在海外成熟市場，可轉債套利的基本思路是“做多可轉債，做空對應股票”。具體套利的方法如下：

    (1)以2007年8月9日為套利實施日期，起始資金為100萬元，在臨收盤的時候，假設轉換貼水(為了計算簡便，以收盤價計算)，則以收盤價購買可轉債，并實施轉股。

    通過對常規可轉債的計算得知，在2007年8月9日收盤價，有2只可轉債具備套利空間，它們分別是：金鷹轉債和韶鋼轉債，轉換貼水分別為0.77%和0.86%。

    (2)不能融券的情況下：假設第2天以開盤價賣出股票。如下表，在2只符合條件的常規可轉債中，金鷹轉債出現了虧損，套利失敗；韶鋼轉債的收益率為1.71%。平均套利收益為0.52%，但這并未考慮交易的手續費、傭金和印花稅支出。總體而言，在不能融券的情況下，由于要承擔股票1天的波動損失(可轉債轉股的股票實行T+1)，套利成功的幾率較小、且套利空間很小，實際可操作性較差。

    (3)可以融券的情況下：當天就以收盤價拋出股票。如下表，假設可以融券，那么在融券的當天就賣出股票，同時將可轉債轉股償還融入的股票，則常規可轉債的套利空間較不能融券的情況下大，套利風險也較不能融券的情況下小。在符合條件的2只常規可轉債中，如果不考慮交易費用和稅金支出，則平均的套利收益率為0.82%。

    2、可分離債

    可分離債套利的原理是：由于認股權證的價值在發行的時候存在低估、且正股在認股權證未上市之前的除權幅度通常不足，因此投資者可以在可分離債發布發行可分離債公告的當日買入股票(老股東有可分離債的優先配售權)，追加資金認購可分離債和附送的認股權證之后，再拋出正股、可分離債和權證，以獲取收益。具體套利的方法如下：

    假設在上市公司公告正式發行可分離債的當日，以100萬元的初始資金在收盤價購買股票，然后再追加資金認購可分離債。

    (1)股權登記日的次日賣出股票，可分離債和權證上市時再賣出(假設以開盤價賣出)

    若在股權登記日的次交易日賣出正股，則在股票投資上受損失的可能性會較再權證和可分離債上市時(3-6個月)之后再拋出股票會小一些。到可分離債和權證上市的時候，5只可分離債中，有4只套利成功，收益率平均為5.35%。

    可以看出，認購的可分離債越少，單張可分離債附送的認股權證越多，則套利的收益率越大。07云化債的收益率最高，為28.36%，

    就是這個原因。粗略地估計，若可分離債認購金額超過所附送的認股權證的價值，則套利失敗的可能性較大，如：06馬鋼債。

    在大盤向好的背景下，可分離債的套利成功可能性較大，套利的收益率也可能較高。通常，可分離債的套利收益率要好于大盤。但是，若大盤在套利期間出現較大幅度的下跌，則即使在拋出股票的時間大盤有所拉升，整體的套利收益率仍然可能受到較大的負面影響，如06馬鋼債就是如此，股票投資的虧損較大使得整體套利失敗。另外，可分離債的虧損率通常在20%左右，因此若認購的可分離債越多，則套利虧損的可能性越大。

    權證的收益是套利收益的主要來源(占套利總收益的比重最高可達469.52%、最低亦有91.26%)，而可分離債的虧損是套利的主要虧損(占套利總收益的比重最高可達206.35%)。

    (2)可分離債和權證上市當天賣出股票、可分離債和權證(假設以開盤價賣出)

    若在可分離債上市當天賣出正股、可分離債和權證，則5只可分離債套利均成功，收益率平均高達19.24%。

    推遲拋出正股后的套利收益率顯著提升，主要是由于期間大盤上漲較快帶動正股的價格上漲所致，套利收益實際上主要來源于股票投資收益。

    通常，在大盤向好的情況下，正股往往會填權，且跟隨大盤上漲，因此推遲賣出正股有利于提升總體的收益率，如：06馬鋼債若推遲至權證上市再拋售正股，則股票投資收益率由-16.48%增加為-5.59%。

    在推遲至權證上市時賣出正股之后，股票投資收益占總投資收益的比重較在股權登記日次日要明顯提升，從而推動總體套利收益率的提升。如：06馬鋼債的股票虧損占總收益的比重由363.17%減少至87.90%。

    可轉債之所以可以套利，主要是由于可轉債的波幅通常小于正股。具體而言，常規可轉債的股票期權價值隱含在債券中，債券的走勢與正股往往較為一致，且正股的波幅會大于可轉債因此產生套利機會，但由于正股必須第2天方可拋出，因此套利的空間和成功幾率都不大；可分離債的套利則主要是在可分離債上市前后，上市后可分離債本身就不含權、套利機會主要在權證和正股之間產生。

    隨機選取1個可分離債——06馬鋼債和1個常規可轉債——金鷹轉債，可以看出，常規可轉債的走勢與正股高度一致，而可分離債在上

    市后成為純債券，其走勢與正股相關性小。

來源：證券日報

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