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股市循環(huán)膨脹帶來哪些隱性風(fēng)險(xiǎn)

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2007年08月29日 07:30

郭燕玲

張大偉制圖


    “5·30”之后A股市場重新進(jìn)入新一輪上升通道，在此過程中上市公司基本面的持續(xù)向好以及人民幣升值動力是重要的推動因素。但隨著市場結(jié)構(gòu)的不斷演化，我們不得不審視目前股市存在的隱性風(fēng)險(xiǎn)，就是通過自我循環(huán)的正強(qiáng)化效果帶來的估值膨脹風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：一是股權(quán)投資引起的估值虛高；二是資金推動帶來的市值膨脹；三是橫向比價(jià)引起的估值迷失。

    股權(quán)投資的估值虛高風(fēng)險(xiǎn)

    自2006年年報(bào)到2007年中報(bào)的三個(gè)階段性業(yè)績數(shù)據(jù)顯示，上市公司業(yè)績出現(xiàn)大幅上升。不可否認(rèn)，公司主營業(yè)務(wù)的增長是業(yè)績增長的主要貢獻(xiàn)者，但我們也看到上市公司的股權(quán)投資收益貢獻(xiàn)的驚人表現(xiàn)。截至27日數(shù)據(jù)顯示，上市公司的股權(quán)投資所占比重平均達(dá)到25%左右，部分高的公司甚至達(dá)到50%以上的比例。根據(jù)新會計(jì)準(zhǔn)則的游戲規(guī)則，上市公司股權(quán)投資收益根據(jù)公允價(jià)格來實(shí)現(xiàn)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其投資成本，而且隨著A股牛市行情的不斷推進(jìn)，賬面投資收益還有望進(jìn)一步提升。正是基于這種預(yù)期和判斷，今年以來部分具有大量股權(quán)投資的個(gè)股股價(jià)一再攀升，市場對其估值也隨著其所持股權(quán)市值的上升不斷調(diào)高。然而，大家都知道資本市場的投資風(fēng)險(xiǎn)變幻莫測，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、市場流動性風(fēng)險(xiǎn)以及股價(jià)波動風(fēng)險(xiǎn)等等都具有相當(dāng)?shù)牟淮_定性，不能作為公司長期估值的參考因素。尤為值得關(guān)注的是，隨著上市公司股權(quán)投資面臨實(shí)現(xiàn)要求可能帶來的摩擦損失將會使得股權(quán)投資收益大打折扣。因此，目前股權(quán)投資帶來的估值虛高風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該引起警惕。

    資金推動的市值膨脹風(fēng)險(xiǎn)

    2007年年中A股市值首次超過GDP總值，同時(shí)也超過多個(gè)海外成熟市場規(guī)模，邁入新的歷史紀(jì)元。鼓舞人心的數(shù)據(jù)使得投資者信心倍增，加上近期中國通脹預(yù)期升溫以及人民幣升值加速等動力推動，資金源源不斷地流入A股市場。而且從流入的渠道上，“5·30”以后投資者開始從自主投資向機(jī)構(gòu)理財(cái)轉(zhuǎn)變，基金等機(jī)構(gòu)投資者資金規(guī)模快速擴(kuò)容。由于受基金投資規(guī)則的限制，以及基金投資理念的影響，大量資金涌入大盤藍(lán)籌股，并直接導(dǎo)致市值的迅速膨脹。就目前這些大盤藍(lán)籌股的估值判斷看，其市值已經(jīng)明顯高于未來幾年能夠達(dá)到的業(yè)績成長水平，即市值的膨脹不是由于業(yè)績的成長預(yù)期，而是更多地來源于資金的推動。一旦股權(quán)相對集中使得流動性出現(xiàn)降低，或者資金供給回落導(dǎo)致買盤動力衰減，資金推動型行情的風(fēng)險(xiǎn)就會顯現(xiàn)。

    橫向比價(jià)的估值迷失風(fēng)險(xiǎn)

    近期，A股市場還存在一個(gè)有意思的行情特征(盡管還不是非常普及和顯著)，就是不同行業(yè)之間出現(xiàn)的橫向估值比較。眾所周知，行業(yè)內(nèi)的橫向估值比較是由來已久的，基于上市公司所處同一行業(yè)進(jìn)行估值的橫向比較具有一定的合理性，并被較為廣泛地運(yùn)用到行業(yè)公司研究上。但不同行業(yè)的橫向比較則并不多用，理由是不同行業(yè)其運(yùn)行特征明顯不同，具有不同的估值方法，同時(shí)不同行業(yè)具有不同的景氣周期，行業(yè)間橫向估值比價(jià)不具有可比性。因此，行業(yè)間的橫向比價(jià)估值會使行業(yè)估值失去了有序的估值坐標(biāo)。在一個(gè)可以移動原點(diǎn)的坐標(biāo)框架下，行業(yè)的估值非常容易迷失其自身規(guī)律，同時(shí)在循環(huán)的橫向估值比價(jià)過程推動下，估值泡沫也會隨之放大。如果此行情特征愈演愈烈的話，我們認(rèn)為對行情的健康發(fā)展無疑是一種傷害，理性的市場也最終會扭轉(zhuǎn)這種非理性的估值泡沫。

    牛市是投資者所期盼的，而健康的長期牛市更是市場參與者所愿意看到的。站在5000點(diǎn)的高度，投資者必然會關(guān)注其基礎(chǔ)的堅(jiān)實(shí)度。誠然經(jīng)濟(jì)的高增長、人民幣的持續(xù)升值以及溫和的通脹是支持A股維持長期牛市的有利因素，但我們依然提醒投資者審視市場存在的風(fēng)險(xiǎn)。因此，就目前的投資策略來看，我們建議關(guān)注有真實(shí)主業(yè)成長基礎(chǔ)支持的二線藍(lán)籌股，以及有明確預(yù)期的外延式增長題材的上市公司。

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來源：上海證券報(bào)

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