整體來看，當前美原油產量相比年初增長了110萬桶/天。而從美國石油鉆機數來看，則是另外一番景象：目前活躍油井鉆機數為674臺，而年初鉆機數為877臺，年內降幅達23%。為何美國原油產量與鉆機數之間存在如此明顯的反差？美原油產量何時才能見頂？

　　EIA周度數據顯示，截至11月8日，美國原油產量再創新高，達到1280萬桶/天。EIA數據發布后油價大幅下跌，因為投資者擔心美國管道運力瓶頸緩解后，美國原油產量會再上一個臺階，對沖OPEC的減產量。

　　從頁巖油的生產流程來看，生產商首先通過鉆機進行油井的鉆探，然后是完井以及采集設備的安裝，最后才是頁巖油的開采。但往往在新井開采的第一個月，由于水力壓裂液的回流限制了油氣的流動，達不到滿產產量，從第二個月開始新井產量最大，但從第三個月之后，由于頁巖油的衰減效應，產量開始逐步下滑。

　　持續的新井投產是美國頁巖油產量增長的主要來源，只有當新井的產量超過老井的衰減量時，美國頁巖油產量才會增長。根據EIA鉆機報告的方法論，我們可以從當前活躍鉆機數以及單臺鉆機的生產效率兩個方面來分析新井的頁巖油產量，而老井的衰減量可以參考EIA鉆機報告的衰減數據，以及根據頁巖油的衰減曲線來估算。

　　從貝克休斯公司公布的鉆機數來看，自2019年年初開始美國活躍油氣鉆機數持續下降，但除了鉆機數量，鉆機生產效率也是影響頁巖油產量的重要因素，主要是因為鉆機數量下降時，生產商傾向于提高生產效率來穩定原油產量。

　　何為鉆機生產效率？實際上指的是單臺鉆機所對應的頁巖油產量，我們可以通過將該指標拆分成單臺鉆機月均鉆井數、油井完井率、單井頁巖油產量三項來分別研究。鉆機月均鉆井數以及單井產量基本上變化不大，推動近期鉆機效率上升的主要因素為油井完井率的大幅上升，根據EIA數據，當前完井率為1.17左右，意味著當期完井數超過了鉆井數，即DUC井的產能開始不斷釋放。

　　但DUC井的數量畢竟有限，且由于油田的衰減效應，DUC井的產能釋放對后期頁巖油的增量效應將逐步遞減。若參考2016年時DUC井的釋放情況，大概每月DUC井釋放量為100口，但考慮到當前DUC井的存量遠高于2016年，預計當前的DUC井產能釋放速度或高于2016年，我們分別以100口/月、150口/月、200口/月的DUC井釋放速度來估算其對后期頁巖油新增產量的貢獻，可以得出2019年四季度頁巖油增量在6.5萬—7.5萬桶/天之間，2020年一季度頁巖油增量在2.4萬—6.7萬桶/天之間，其衰減效應明顯。

　　另外，從老油田衰減量來看，雖然絕對數值仍在不斷增加，但增速開始逐步放緩，我們根據當期衰減量與鉆機效率的比值，可以估算出維持當前產量所需的鉆機數。當前活躍鉆機數仍持續高于維持當前產量所需的鉆機數，表明新井新增產量高于老井衰減量，因此雖然當前美原油產量增速放緩，但仍保持正增長，這也是今年鉆機數量與美原油產量反向而行的根本原因。

　　后期若假定當前鉆機效率保持不變，鉆機數量下降速度維持在今年的平均下降速度25臺/月左右，則預計12月鉆機數量將降至維持產量所需的最小鉆機數以下。但考慮到鉆機效率的逐步提升（主要是DUC井釋放對產量的影響），且假定DUC井的釋放速率為150口/月，則12月頁巖油產量仍有增長空間，美國頁巖油產量開始出現下降的時間預計將推遲至2020年1—2月，屆時將對油價形成一定支撐。

　　除了美國原油供應增加外，非美供應以及需求預期等因素對油價也存在著較大的影響，近期中美貿易談判利好、美股再創新高等宏觀環境好轉是支撐油價上行的主要因素。另外，12月OPEC部長級會議也將是決定后期原油供應的關鍵變量，但當前形勢尚不明朗，一方面，沙特阿美即將上市，沙特有動力通過進一步減產來提升油價以及阿美的估值；另一方面，美國原油產量增速放緩以及國際貿易形勢好轉或降低OPEC進一步減產的概率。在美原油產量增長不可持續、宏觀環境邊際好轉、地緣政治風險仍在等利好因素影響下，油價不存在大幅下跌的基礎，但能否大幅上漲還需要進一步關注12月OPEC的減產會議。