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債市評論:交易所信用債二級市場基本上無吸引力

2008年09月03日 08:51 來源：中國證券報何.秀.紅

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    8月份，無擔保分離債存債的收益率繼續下降，在此帶動下，有擔保分離債存債收益率也下降了10-20BP。目前有擔保分離債存債收益率下降至5.9%左右，無擔保分離債則在6.6%左右，我們認為分離債已經無下降空間。

    主要原因在于：企業債的發行利率在上升，新近發行的AAA有擔保企業債，發行利率在6%左右，比如大唐債、福煤債。雖然企業債和分離債存債在兩個不同市場交易，直接可比性較差，但是，一般情況下是分離債存債收益率高于銀行間同評級的企業債收益率，并且保險公司和基金公司同時可以在兩個市場上投資有擔保債，有擔保分離債收益率不可能長期低于同信用級別的企業債。對于無擔保分離債存債，在收益率下降的過程中，往往伴隨著低信用債和高信用債的利差收窄，目前康美債和國電債的利差不到20BP，因此，低信用等級的債券價值存在高估，而高信用的無擔保債收益率也只能算是定價合理。

    對于交易所高收益公司債，市場炒作氣氛比較濃。8月27日，新湖債和北辰債的行權收益率只有6.78%和6.6%，和國電債收益率相當，考慮到扣稅之后，新湖債和北辰債的實際收益率只有5%左右，如此低的收益率完全不能彌補其信用風險。相對而言，中聯債的行權收益率達到7.58%，具有一定投資價值。

    總體來看，交易所信用債二級市場基本上無吸引力，高收益公司債被過度炒作。但是，近期中國石油(601857)、中國電信、中國石化(600028)、大秦鐵路(601006)等上市公司提出了分別發行600億元、500億元、200億元、150億元公司債的計劃。即使在宏觀環境不好的情況下，這些壟斷性公司發行的公司債的違約風險也極低。如果這些債的發行利率達到6%，我們認為投資價值會比較突出，建議長期投資者積極配置。投資者或者會擔心大批公司債供應是否會推高公司債利差？理論上，供應增加是可以推高發行利率的，但是我們也不能忽視市場需求。在股市低迷的情況下，保險公司、基金公司和個人投資者對于公司債的投資熱情明顯上升，近兩個月新發的公司債一二級市場利差都比較大。雖然，這些大型公司債券的主要需求者是保險公司，但是1450億元規模對于保險公司而言也是比較大，因此，大規模公司債發行是否會推高公司債利差還是與市場環境有關。

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