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    圖片來源/CFP數據來源/Wind資訊制圖/張秀菊

    5月份，在其他金融機構大幅減倉債券的同時，全國性商業銀行和外資金融機構的債券投資卻出現了大幅增倉的情況，而在各類債券發行中，全國性商業銀行也屢屢出現在各類債券的認購排行榜前列。業內人士表示，在信貸收緊的大趨勢下，商業銀行的資金運用正出現債券投資替代信貸投放的情形。

    由于債券市場的趨勢性較為明顯，因此各類金融機構在債券投資方面很難有大的風格差異，“齊漲齊跌”幾乎成為金融機構債券倉位變化的共性。但這種共性在5月份出現了較大的分化，當月銀行間市場的債券托管量較前月減少了157.92億；但具體到各類金融機構的情況卻是，全國性商業銀行增1148.99億，外資銀行增118.10億，城商行減399.90億，農商行和農村合作銀行減76.58億，信用社減63.37億，非銀行金融機構減1318.19億。5月當月，受貨幣緊縮影響，債券市場出現了單邊下行走勢；但全國性商業銀行卻逆市場而動大幅增倉，令市場頗為關注。

    而在5月份的新券發行中，全國性商業銀行也出現了大單搶食的情況。除了30年期超長期國債有將近一半被全國性商業銀行拿走之外，在之后發行的07國開08、07國債08和07進出口06等新券的發行中，全國性商業銀行都躋身于認購者前列。而一位專門從事債券承銷的業內人士透露，這種情況在4月底的中石化企業債發行中已經出現，當時40億的發行額度絕大多數被大行那去。并且大行的這種積極吸籌行為不僅表現在中長期債券上，一些優質的短期融資券也成為其追逐的對象。據透露，上周發行的幾只短融基本為大行買入。

    業內人士認為，管理層對全國性商業銀行的重點窗口指導是其大舉介入債市的主要動因。數據顯示，年初以來，金融機構貸款增長較快；前4個月的人民幣各項貸款增加額就突破1.8萬億元，完成了全年信貸投放計劃的60%。為遏制商業銀行信貸投放的過快增長，中國人民銀行上海總部近日印發《上海市信貸投向指引(2007年修訂)》，旨在加強貨幣信貸窗口指導，引導金融機構合理把握信貸投向，均衡安排信貸投放。一位商業銀行的高層人士告訴記者，有關這個文件的指導精神已在之前人民銀行和銀監會召開的行業例會中得到傳達。而相關渠道了解的信息表明，二季度以來，一些二級分行的信貸投放權已經牢牢地控制在總行有關部門的手中；不少企業已感覺從銀行貸款越來越難了。此外，記者了解到，目前除四大行外，股份制商業銀行、城商行等也都不同程度地開始嚴控放貸節奏。

    在主要的全國性商業銀行都已經完成了商業化改革的今天，盈利將是這些銀行的經營者主要的目標。業內人士認為，在信貸收緊之后，債券市場自然成為全國性商業銀行的資產配置的又一重要渠道。上周是加息之后的第二周，盡管債券市場慣性下跌的趨勢并沒有改變，但短期債券已率先出現止跌企穩跡象，只有一些中長期債券因通脹預期增強而繼續低迷。許多業內人士認為，當前的收益率曲線陡峭化程度已經達到一個階段性的高點，中長期債券的投資機會很可能就出現在市場最悲觀的時期。大行的持續加倉行為是支持這一判斷的主要理由。

    但也有業內人士對此表示異議，主要依據就是債券市場的資金供求正在向空方傾斜。根據相關機構的預測，下半年債券發行量較去年同期將大幅增加，與此同時，由于儲蓄資金增速下降的趨勢難以在短期內扭轉，下半年債市資金供給難以較上半年有明顯改善。但不管怎么說，全國性商業銀行正在出現的信貸與債券投資的替代效應已經成為影響債券后市的重要考量因素。