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侯寧:從尚福林一句話看股市定位

2007年06月13日 17:16

    對一些在股指高位還在看多的人而言，國家統計局關于“五月居民消費價格同比上漲3.4％，肉禽價格漲26.5％”的通告并非好消息，因為這意味著通脹有加速跡象，意味著央行可能加息。而在股市暴跌進入調整周期之后，“加息”便很難再被理解為“利好”了，更何況“加息”等宏觀調控也可能提速。

    事實上，中國股市暴漲半年多來，在“最偉大時代”的喧囂中，許多人已經忘掉了中國股市“新興+轉軌”的階段性局限，并真的以為這個尚在襁褓中的半封閉股市會“趕英超美”了。然而，5.30開始的數日暴跌告訴我們，這不過是一廂情愿的黃粱一夢，而且，即便在官方判斷中，這樣的跨越也是不可能的，至少，在證監會主席尚福林的眼里，中國股市也還只是一個初現轉折可能的市場。

    這一點，我們可以從尚福林最慣用的一句話看出端倪。理解了這句話，投資者的投資才算是理性投資，投機者的投機才算是清醒投機。

    眾所周知，股改至今，基本成功，中國證監會主席尚福林居功至偉。尤其是源自股改的牛市之花在中國盛開的時候，市場人士對中國證監會主席尚福林的溢美之詞便更加多了起來，07年初，他當之無愧地被央視評為2006年度經濟風云人物，可謂是風光無限。事實上，也正是因為有了他那支“不回頭的股改之箭”，才讓投資者在四年熊市之后真正體驗了一回牛市的魅力，股票市值在巔峰時期更是超越港股市值，達到創紀錄的18萬億。

    然而，細心的投資者也會發現，不論別人如何夸贊尚福林本人，也不管別人如何狂熱美言中國股市的時代價值，但在尚福林口中，有一個對股市定性的詞匯卻從未變過，這就是“中國股市正經歷轉折性變化”。與他人甚至包括證監會副主席、尚的同事范福春口中出現的所謂“歷史性的轉折”相比，尚福林對中國股市性質的看法無疑是保守的。

    這符合尚福林的風格。記得2003年上半年筆者還在做記者時，曾在國內首次報道過“神秘”的尚主席對股市真實看法，那篇文章叫《尚福林重新定位中國股市》，其中部分寫的，便是尚主席做事謹慎但卻果敢的一些特點。而那篇文章之所以轟動的背景，便是尚福林上任證監會主席半年來依舊“無為”因而引發了媒體的激烈批評。

    可見，尚福林做事一向是謹慎冷靜的，屬于“不鳴則已、一鳴驚人”的類型。而對于中國股市目前的定性，尚依然秉承了他一向的風格，這便有了他口中常出現的“轉折性變化”一詞。

    在此，筆者之所以耗費如此多的筆墨講這些“細節”，原因是多方面的。首先，是因為筆者完全贊同尚福林對股市的準確定性，反對那些過分夸大中國股市前進步伐的論調；其次，是因為“歷史性轉折”等等洋溢著濃重樂觀主義色彩的觀點在目前的中國頗有市場，所以有必要強調尚福林的這一審慎看法；再次，是因為投資者只有對中國股市的定位把握得當，才可能在實際的操作中處置適當；最后，是因為尚福林的觀點會直接影響決策層對中國資本市場發展現狀的判斷。

    記憶中，尚福林首次談到“轉折性變化”一詞是在去年底在北大召開的“2006年中國金融論壇”上。在那次發言中，尚福林把股市向好的原因歸結為股權分置改革等系列基礎性工作，認為其取得了“顯著效果”。他認為“股權分置改革基本完成”，“股市籌資額已超過歷史上任何一個年度；券商歷史風險問題平均壓縮了95％，證券業扭轉了多年虧損局面；上市公司清欠工作取得了顯著成效；市場開放取得新成就，目前已設立24家中國合資基金公司和8家合資券商，合格境外機構投資者的投資規模持續擴大”。也就是說，尚福林在此總結了從股改、股市籌資額、券商風險化解、證券業現狀、對外開放進展等多方面的成績，認為股市已經基本走出低迷。我以為，這一判斷是謹慎的，也是正確的，尚福林沒有被勝利沖昏頭腦，而只是肯定了整個證券業扭虧為盈的轉折性變化。

    但顯然，尚福林更知道中國資本市場面臨發展機遇的同時所面臨的“艱巨”問題，所以他接著表示，我們的市場基礎依舊薄弱、市場機制不健全、市場效率不高等制約市場發展的問題，而對下一步的工作安排，尚福林認為，“要大力推進多層次市場建設；大力發展公司債券市場；不斷推動市場創新發展，鼓勵一批券商做大做強；全面強化市場監管；按照高標準、高要求的原則，穩妥推出金融期貨，確保順利上市和平穩運行。”

    尚福林在論壇上的講話是簡略的，但其指出的問題卻實實在在。比如什么是尚福林口中的“市場基礎薄弱”呢？很簡單，這里主要指的是作為股市基石的上市公司質量問題，業績差、成長性差、公司治理結構不完善等問題積重難返。眾所周知的是，直到這番話之后的“2.27暴跌”之時，一向直言的成思危副委員長還指出，按照國際標準，我們的上市公司依舊有70％不合格，由此可見我們的上市公司整體上是多么讓人不放心；再比如什么是尚主席口中的“市場機制不健全、市場效率不高”呢？也很簡單，這指的是我們的市場交易機制依然是單邊市，做空機制根本沒有，只能做多，指的是我們的資本市場依舊只有股票主板市場，而創業板市場、柜臺交易市場、債券市場等等基本沒有或規模袖珍；指的是我們的股票依舊在爆炒垃圾股，所以資源優化配置的效率根本還拿不上臺面……

    尤其值得投資者注意的是，我們的市場基礎薄弱這一點還體現在我們雖然號稱完成了股改，但至今依舊有2/3從非流通股變化而來的“流通股”根本沒有流通，這便是我們所謂的“大小非”，規模大約在10萬億市值。因此，即便以其中一半永遠不會被允許流通，那么我們的股市在未來3--5年內將依然有5萬億“大小非”要拋向二級市場。單單拿這一點來審視我們目前的股價，理性的投資者也該知道我們的股票價格有多少“結構性溢價”在其中。也就是說，你目前所買的上市公司質地如果沒有一定速度的改進，那么你所買的股票價格便可能遠遠高于它的實際價值。而由此推斷的結論便是，當前的中國股市只能是一個“投機市場”，所以經濟學家創造的所謂“結構性泡沫”根本難以避免，只不過，這泡沫時大時小罷了。

    懂得了這一點，你也便能夠理解中國股市所謂“政策市”的“時代特征”了，因為第一，我們的市場是應改革需求行政性地“試驗”催生的，作為一個完善股市所該劇本的市場經濟土壤當時非常薄弱，如今也差強人意，仍需假以時日發展之；第二，我們的市場雖然經歷了股改，貌似成熟一些了，但它至今依舊是一個半流通半封閉和自帶泡沫的市場，只是和宏觀經濟的融合度更高了。因此，它的成長離不開政策呵護，更離不開政策調控，否則，它便只能投機到死，最終拖累銀行，拖累經濟，拖累中國的發展。

    也正是在這一意義上，尚福林主席在一直避諱使用過分樂觀的詞匯，而總是用“轉折性變化”來形容我們目前這個非常熱鬧的“資本市場”。而作為投資者，也只有你在理解了這句話的深刻含義之后，你才會做出正確的政策預期，最終做出正確的投資抉擇。比如，在5月市場“死了都不賣”的高度瘋狂狀態，謝國忠等經濟學家一直呼吁政府對股市進行必要的干預，但也有幾位經濟學家卻堅決反對政策干預，并引導投資者也做出政府不會干預市場的判斷；而在政府祭出了抬高印花稅政策之后，他們又竭力抨擊這一政策，認為其違反了市場化原則，大叫“不服氣”等等。然而，當投資者了解了上述事實，了解了尚福林主席用詞謹慎的內涵之后，你還會被那些專家忽悠得“找不著北”直到在政策推出后被動中招么？

    答案當然是“不會”！為什么？因為很清楚，這個發生了“轉折性變化”的市場依舊是盛產投機的市場，它的誕生、成長、壯大都離不開政策，它離開母體的時間還很短，它的市場化之路還很長。實際上，也只有投資者了解了這些中國股市的實質，你才會在未來做出正確的決策，比如對資本利得稅的推出，比如對其他可能的行政調控措施的推出。因為我們須臾不能忘記的是，政府創造了這個投機性極強的股市，便會竭力以政策之力避免它因瘋狂而死亡。是的，在能避免政策干預的時候政府會盡量如此，但極端情況下我們絕不能幼稚地認為，政府會像某些經濟學人期望的那樣放手不管。

    我們看到，今年是一個特殊的年份，因為它不僅是亞洲金融危機十周年，而且，在人民幣升值、流動性過剩、房市泡沫高企、通通脹壓力陡增、外貿順差居高不下等多重壓力下，中國經濟大有復制上世紀80年代日本泡沫的極端風險。當此之時，中央政府對股市泡沫的警惕便決不可能放松，政策調控之手也便隨時可能降臨。

    當然，需要說明的是，筆者談論中國股市的“政策市”特色并非宣揚和喜歡“政策市”，擺脫政策市是我們每個熱愛中國股市的投資者的最終希望，因為愛默森說過，金錢雖然是“客廳里難以啟齒的話題，但其“效益和法則”“像玫瑰花一樣美麗無比”。投資者和融資者需要這“效益和法則”，中國經濟需要這“像玫瑰花一樣美麗無比”的“效益和法則”。只不過，我們的資本市場還只發生了“轉折性變化”，那“效益和法則”離我們尚有距離。

來源：金融界

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