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2007四季度投資策略:資金驅動下的平衡選擇

　【進入論壇】　【推薦朋友】　【關閉窗口】 2007年10月12日 10:36

    四、資金驅動下的平衡投資

    1、對整體估值水平的思考———總市值回報率角度

    我們使用利潤與總市值比這一指標作為總市值回報率與一年期存款利率相比較，可以發現，在今年9月央行再次提高存款利率后，總市值回報率已經低于一年期存款利率水平。即使考慮利息稅的因素，整體市場的總市值回報率也比一年期存款利率要低，滬深300代表的大型藍籌股情況略好。我們認為其中的主要原因是總市值膨脹速度超過利潤增長速度，或者也可以表示為估值水平提高速度快于利潤增長速度，導致整體市場回報率偏低，甚至已經低于一年期存款利率，并且后者還有進一步提高的可能。

    對于分流的儲蓄資金而言，明顯不能用負利率來作理性的解釋，因為A股市場總市值名義回報率已經低于儲蓄，這只能說明儲蓄資金并不是出于理性選擇而流向A股市場，這種流動的本質是追求A股市場波動所帶來的短期高收益。不可否認，簡單使用總市值回報率這一指標，并不能解釋估值水平進一步上升的趨勢。正如2004年A股市場明顯更有吸引力，但下跌趨勢也并未能立即逆轉。兩者缺口不斷累積，對A股市場的影響力才能逐步顯現。但我們認為這種比較可以作為整體市場是否存在泡沫的大致區分。如果這兩指標之間的關系恢復正常，則需要利潤保持高增長態勢或者估值水平相對平穩。

    根據朝陽永續的一致預期，2007年至2008年的利潤增長預期比較樂觀，代表整體市場的滬深流通A股指數，2007年利潤增長近70%，2008年增長近35%。如果這一預期能夠實現，市場估值水平將由2007年動態PE40多倍降低到2008年的30倍。這一估值水平處于合理估值的上限區域，這一判斷與總市值回報率情況也基本一致。

    2、四季度中期擴容壓力將明顯減輕

    四季度市場資金分流效應開始加大，我們主要關注三方面變化：QDII與港股直通車、大型國企回歸、“大小非解禁”。

    大型國企在管理層努力推動下紛紛回歸A股市場，根據現有披露的融資計劃看，一級市場發行規模在2000億左右，并將進一步吸收3000億到4000億的二級市場資金。

    從南方基金QDII發行情況可以看出，香港市場對內地投資者的吸引力是巨大的。雖然短期通過QDII流出資金規模有限，但隨著更多QDII的發行以及后續港股直通車的開通，這一資金分流趨勢的影響將比較明顯。

    而“大小非解禁”所帶來的可流通股份增加也將在四季度迎來一個高峰。根據天相數據統計，四季度可流通股將增加360多億股，大約5000億資金規模，相比較三季度有較大幅度增加。

    我們認為四季度資金需求中大型國企的回歸是重點，一方面資金需求規模較大，另一方面這些國企的密集回歸有明確的調控含義，希望用增加供給的市場化方式緩解A股市場過于充裕的流動性。

    從密集發行對市場的沖擊看，應該是遠好于投資者的謹慎預期。并且由于大型國企密集回歸后階段性擴容壓力將明顯減弱，這將使A股的資金供給再度過剩。并且由于大型國企進入指數后，滬深300的行業結構進一步優化，推出股指期貨條件也進一步成熟。一旦管理層明確股指期貨的推出時間表，很可能會吸引資金流入藍籌股，并在短期內推動指數。因此，我們綜合判斷，資金推動特征可能在四季度有較強表現。

    3、平衡策略：趨勢與主題結合

    在目前高估值水平和資金驅動特征下，我們認為選擇趨勢與主題相結合的平衡策略是四季度的優先選擇。

    ·資產價格膨脹趨勢所帶來金融、地產、資源品的投資機會，這是我們認為在升值與通脹周期中最為受益的行業。出于對信貸緊縮預期以及房地產調控政策出臺預期，銀行與地產股近期表現落后于市場，但由于業績釋放的確定性以及升值加快預期，我們依然看好這兩大行業。

    ·經濟結構轉變趨勢所帶來內需型消費品、服務業、節能減排等的投資機會，這是我們認為經濟增長方式轉變過程中必然帶來產業結構變化趨勢，并且此類行業具有不受宏觀緊縮政策影響的特點。

    ·我們認為在目前高估值階段，以上兩種長期趨勢的配置需要與資產注入與股權激勵主題相結合。前者通過帶來外延式增長降低投資風險，后者通過強化內生性增長增加投資者的信心。

    股權激勵由于國資委、證監會的謹慎態度，并沒有草率的大范圍推廣。而隨著部分案例的獲批，股權激勵范圍將逐步擴大，必然給A股市場帶來深刻的影響，因此，我們將股權激勵作為下階段需要關注的重要主題。

來源：中金在線

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