原標題：“一秒天地板”、發債發到“手抽筋”、國企債“連環炸”……魔幻2020，聊聊債券市場那些事 

　　從校企“扛把子”接連淪落，到華晨永煤連環炸雷； 

　　從融資井噴、發債發到“手抽筋”，到取消發債潮涌、融資大年驚現“發債難”； 

　　從可轉債狂舞上演“一秒天地板”，到信用債跳水，化身不設跌停板股票； 

　　…… 

　　堪稱魔幻的2020年，大家經歷了太多“活久見”。今天，中證君跟你一起聊聊2020年債券市場那些事。 

　　違約篇 

　　1 

　　國企債爆雷：“小甜甜”變“牛夫人” 

　　2020年收官階段，正當昔日明星車企華晨集團違約引發市場關注之時，河南AAA級地方國企永煤控股意外“炸雷”引爆市場，沖擊之大、波及之廣、影響之深，為近年來罕見。 

　　近些年，民企債券頻頻爆雷，重定義“民企風險”，溢價至今未能顯著收窄。進入2020年，幾家濃眉大眼的地方國企紛紛“躺倒”，重擊了“國企信仰”，風險重估再次席卷市場。昔日“小甜甜”變身“牛夫人”，讓投資人傻了眼。時至今日，債市仍時有波動，涉事區域企業融資依舊不暢。 

　　據Wind數據，截至12月9日，2020年新增債券違約發行人26家，其中含8家國企，創歷年之最。2014年以來，債券違約漸呈常態化，但2020年國企尤其是大型國企頻頻爆雷，注定要在債市發展歷程中留下深刻印記。

　　數據來源：Wind制表：張勤峰 

　　2 

　　校企債失守：昔日“扛把子”淪為“難兄難弟” 

　　方正集團違約后，清華系公司債券成為新晉“網紅”，價格不時異動。在2020年11月市場風波中，其下跌之慘烈甚至可與永煤控股存續債一較高下。 

　　昔日校企界兩大“扛把子”如今淪為融資市場“難兄難弟”。

　　數據來源：Wind制表：張勤峰 

　　3 

　　花式違約：不是所有違約都叫“違約” 

　　如果不是四季度國企“連環炸”引爆輿論，2020年信用債市場本有望在利率債熊市的掩護下躲過群眾“圍觀”。 

　　據Wind數據，截至12月9日，2020年共134只債券違約，總額1507億元，創下新紀錄。不過，剔除方正集團集中的影響，違約債券規模比2018年、2019年要少一些。從新增違約主體的角度看，2020年新增26家，也比2018年的41家、2019年的37家要少一些。事實上，直到永煤控股違約前，2020年的歷次違約事件基本上未對市場造成太大影響。投資者關注點更加集中于經濟運行引起的股票等大類資產價格波動上。 

　　然而，除了違約這把“明槍”，2020年信用風險還有不少“暗箭”：債務展期、技術性違約等繼續多發，有的債券一展再展，變成“不官宣的違約”；有的發行人選擇場外兌付，避免公開宣布違約；有的嘗試實施債券置換，置換后依舊違約；還有發行人不行使贖回權，永續債變成真永續……信用風險暗流涌動，呈現形式和暴露方式更復雜、更難預測。

　　數據來源：Wind制表：張勤峰 

　　發債篇 

　　1 

　　融資井噴：發債發到“手抽筋” 

　　什么叫融資大年？數據給出了最直觀的答案。 

　　央行公布的數據顯示，2020年前11月，社會融資規模達33.2萬億元，比之前年度最高紀錄（2017年，26.2萬億）還多出近7萬億元。 

　　在這超過33萬億元社會融資增量中，貸款占去“半壁江山”，其后便是債券融資。其中，政府債券融資7.6萬億元，企業債券融資4.4萬億元，合計超過12萬億元，占到前11月社融增量的近四成。 

　　2020年A股IPO融資額已近4400億元，創下10年新高，成為拉動直接融資的重要力量。不過，與債券融資規模相比，權益融資也就是個“零頭”。 

　　從發行規模上看，截至12月9日，2020年債券市場發行面值總額約54萬億元，其中，國債、地方債發行量雙雙超過6萬億元，政策性金融債發行超過5萬億元，超短融發行超過4萬億元，公司債發行超過3萬億元，資產支持證券發行超過2.5萬億元，全部破了歷史紀錄。 

　　從大類品種上看，利率債發行超過18萬億元，公司信用類債券發行將近12萬億元，分別比2019年全年多發47%和21%，發行量均再上了一個新臺階。

　　數據來源：Wind制表：張勤峰 

　　2 

　　負利率大潮：與中國債券“親密接觸” 

　　彭博巴萊克指數顯示，2020年11月，負利率的投資級債券總值攀升至16萬億美元以上，盡管比2019年8月創下17萬億美元的歷史最高紀錄略少，但大有卷土重來之勢。 

　　在歐洲和亞洲的日本深陷負利率、全球債券利率徘徊在歷史低位之時，中國債券以極高性價比贏得國際投資者青睞。 

　　央行公布的數據顯示，截至2020年11月末，境外機構持有的銀行間市場債券已突破3萬億元，6年多來增長了6倍以上，持倉占比升至3%以上。前11個月，境外機構債券持倉規模增加9038億元。 

　　不過，在負利率大行其道之時，中國債券也有了“嘗鮮者”。這一歷史性事件出現在2020年11月18日，中國財政部發行40億元歐元主權債券。其中，5年期7.5億歐元，發行收益率為-0.152%。盡管利率為負，但還是引發“搶購”，反映外資看好中國經濟。

　　來源：財政部官網 

　　3 

　　取消發債：融資大年不乏“發債難” 

　　2020年是融資大年，也是發債大年，全年債券發行規模超過50萬億元。無論是利率債還是信用債，2020年發行量均再上新臺階，就連民企債的融資規模也有明顯增加，發行成本有所下降。在這樣一個陽光普照的年份，債券市場卻有著一些“落寞的角落”，在這場融資盛宴中顯得異常冷清。 

　　這些“角落”是投資人的“傷心地”。據Wind數據，分地區看，截至12月6日，2020年有8個省級地區信用債發行量超過1萬億元，最高的將近10萬億元；也有9個省級地區信用債發行量低于2000億元，基本是西北和東北地區省份。 

　　永煤控股違約之后，一級市場信用債取消或推遲發行成潮。據統計，11月11日至12月9日，不到1個月里共有138只公司信用類債券取消發行，面值總額1045.2億元，期間遼寧、河南、山西分別只有5只、1只、4只公司信用類債券發行成功。

　　來源：Wind 

　　交易篇 

　　1 

　　可轉債亂舞：“一秒天地板” 

　　在可轉債發展歷程中，還從未像2020年這般大起大落。 

　　作為典型股債混合債券，可轉債在過去幾年時有表現，算是“小有名氣”。可轉債最為人所知的是“進可攻退可守”，股市好時有彈性，股市差時有韌性。然而，有的投資者并不滿足于此。當游資“愛”上可轉債，T+0、不設漲跌停板、可質押融資等特征被充分發掘，個券交替輪動、成交換手激增、價格大起大落，2020年的可轉債市場變得不再是債券投資者“熟悉的那個人”。 

　　最具戲劇性的一幕出現在10月27日。當日早間，今天轉債開盤大漲20%，觸發“熔斷”，復牌后直線跳水，又因跌超20%觸發“熔斷”，上演“一秒天地板”。據統計，截至12月9日，可轉債市場歷史上共4次月成交額超過1萬億元，全部出現在2020年，其中2020年10月成交達1.35萬億元，創歷史紀錄。

　　來源：Wind 

　　2 

　　信用瑕疵債：不設跌停板的“股票” 

　　沒有轉股權加持，沒有特殊條款傍身，信用債市場絕大部分還是“純債”，一般不可能擁有像可轉債那般大起大落的經歷。然而，對于魔幻的2020年來說，沒有什么是不可能的——即便是純債，一旦“瘋”起來，比股票還夸張。 

　　2020年注定要在債市發展歷程中留下深刻印記，不僅因為“國企信仰”動搖，還因為人們見識了信用瑕疵債瘋起來的“面目”。11月11日，永煤控股首現債券違約次日，信用債掀起瘋狂“打折潮”，永煤控股存續債18永煤MTN001凈價跌逾94%報5元，20永煤CP001跌逾93%報6.79元。 

　　又如，17清控01在11月19日至11月24日的4個交易日上躥下跳，表現極不穩定。其中，11月19日跌31%，20日跌40%，23日漲49%，24日再跌26%。 

　　流動性欠佳，不設漲跌停板，違約處置難、回收率低……種種原因，使得在遭遇負面信息沖擊時，債券價格更容易出現異常大幅波動，跌到“白菜價”也很常見。

　　來源：Wind 

　　3 

　　交易邏輯：從賭降息到憂加息 

　　2020年，市場充分見識了“央媽”的“變”——年初疫情突發，在市場面臨大波動和大風險時，“央媽”的愛來得及時而濃烈；年中資金泛濫，在市場再現脫實向虛苗頭時，“虎媽”的巴掌拍得果斷而響亮…… 

　　當“央媽”周旋于平衡多種目標，市場交易邏輯悄然生變，原來其樂融融的資金市場開始分裂。從2020年5月開始，短期資金價格指標中代表性的DR007重拾升勢，但好歹仍徘徊在7天期央行逆回購利率附近。同期，反映中長期資金價格的同業存單利率持續上行，早已脫離了1年期MLF（中期借貸便利）利率的“牽引”，與10年期國債利率相比也“不落下風”。 

　　2021年央行會加息嗎？隨著經濟持續修復，這一疑問正在更多投資人心中升騰。從交易“降息”到交易“加息”，年初年尾的債券市場大不相同。

　　來源：Wind