市場反彈繼續進行，積極因素連續涌現但同時也伴隨著商譽風險和業績爆雷等問題，對于當前市場出現的內外資分歧和節后行情，本期邀請前海開源首席經濟學家楊德龍、興業證券首席策略分析師王德倫、申萬宏源證券研究所首席市場專家桂浩明進行分析。

　　風險與積極因素并存

　　中國證券報：1月份A股出現探底回升走勢，在最后幾個交易日躁動行情出現新的變化，業績變臉、商譽風險發酵，從目前來看，影響市場的各種因素有哪些？應該如何看待？

　　王德倫：截至1月25日，全A實現4.89%漲幅，“旺春行情”得到完美演繹。當前市場出現了一些變化：第一，上證綜指從2455點，收于2600點上方，短期內市場缺乏更大向上空間；第二，業績預告信息逐漸被消化；第三，臨近春節，投資者持幣過節意愿增強。

　　盡管當前市場比較擔心上述三個變化，但是“旺春行情”并未結束，春節之后仍會持續。“旺春行情”的核心驅動因素是風險偏好逐漸提升。具體來看，基建投資、減稅降費和刺激消費等財政政策預期會持續釋放利好，銀行獲批發行永續債、央行創設“CBS”等表明貨幣流動性后續會越來越寬松，以及外資持續流入A股帶來增量資金等因素對市場風險偏好的提升構成了“旺春行情”的主要邏輯。

　　桂浩明：春節長假前的最后一個交易周，市場走勢較為疲弱，滬深股市均出現了較明顯的回落，從而止住前期上漲勢頭，而個股中也再度出現大面積跌停的局面。究其原因，主要是此間一些上市公司集中發布了業績大幅度下降乃至出現重大虧損的預告。現在這個時候，由于相當數量的上市公司去年經營滑坡嚴重，加上有的還大量提取了商譽減值準備，致使業績大幅下降，其中有些還是過去的老牌績優股，個別的甚至在三季度時盈利狀況還不錯，此間突然傳出巨額虧損的消息，給市場的沖擊無疑是巨大的。

　　應該說，對于上市公司2018年的業績，市場預期本來就不高，但在進入2019年的時候，人們總還是覺得估值已經很便宜，且寄希望出現春季行情，所以在1月份大盤也的確有過幅度有限的反彈，而從當時的行情來看，主要還是藍籌股走勢相對較好，另外也有少量題材股較為活躍，但從漲跌比來看，則表現為個股跌多漲少，這樣的格局，本身就提示出后市的運行并不會順利。

　　楊德龍：近期，銀保監會提出險資積極入市，吸引長期資金入場，都屬于近期比較大的利好。另外證監會將QFII、RQFII兩項制度合二為一，放寬準入條件，擴大投資范圍，允許參與證券交易所融資融券交易。這一系列的開放措施，將擴大資本市場對外開放水平，吸引更多境外長期資金入場。

　　同時，證監會指導交易所完善融資融券交易機制，滿足投資者多元化需求，擬取消平倉線不得低于130%的統一限制，擬對風險指標實施逆周期調節，鼓勵證券公司權益類投資。這兩項舉措將為證券公司松綁，證券公司可以根據投資者自身資質，約定最低維持擔保比例，而不會“一刀切”。同時融資融券擴大擔保物范圍，進一步提高客戶補充擔保的靈活性，有效滿足投資者對標的證券多元化需求。滬深交易所也正在研究擴大標的證券范圍，活躍融資融券交易。

　　在當前歷史大底的位置，針對投資者信心不足，通過放松對證券公司的一些限制，擴大證券公司的業務和收入來源，對于券商板塊形成重大利好，同時也有利于提升市場信心。

　　內外資分歧仍存

　　中國證券報：從資金面來看，1月份以來北上資金連續凈流入，仍是市場增量資金的主要來源，而內地機構資金并未出現同步做多，兩融余額連續下降，造成這種差異的原因是什么？北上資金是否還將繼續凈流入？

　　桂浩明：在近階段，一個比較奇特的現象是，一方面外資在不斷流入，出現了連續凈買入的狀況，而另一方面境內資金則繼續徘徊在股市之外，無意入市。出現這種差異的原因，可謂眾說紛紜。有說是投資理念不同，外資是長期投資，境內資金則比較短視。也有說是外資從全球視野出發，發現中國股市相對是比較便宜的，在估值上有一定優勢。而境內資金則比較了解自身的宏觀及微觀經濟狀況，避險情緒較重。其實，分析一下外資集中購買的股票品種就可以發現，其投資的重點是境內市場中的藍籌股，而在這方面境內資金也是有參與的，不過境內資金在那些業績“爆雷”的品種中，則有明顯的退出動作。顯然，不能簡單地說外資入市而境內資金觀望，這里還是存在結構上的問題。

　　而有鑒于當前的市場實際，外資的持續流入是可以預期的，而境內資金在不同板塊中所進行的結構調整，也同樣會繼續進行。因此，就市場整體而言，目前這種外資不斷流入而境內資金只是進行存量博弈、沒有增量入市的狀況，還不會一下子改變。而這也就從某個側面提醒人們，股市的調整格局恐怕也將因此而持續較長的時期。

　　王德倫：造成這種差異的原因體現在兩個方面：第一，內地機構和外資在投資視野上有明顯差異。外資投資視野相對更加寬闊，基于國別比較來尋找資產配置機會，但內地機構更看重短期博弈機會。對于外資而言，A股市場在擴大對外開放過程中有更高的風險收益性價比。但是對于內地機構來說，其投資視野明顯更為狹窄，尚且不熟練使用國際化投資策略來對沖風險；第二，內地機構和外資在投資策略上有明顯差異，內資機構偏好短期博弈策略，外資重視較長期價值投資機會。內地機構對政策變化更加敏感，搏反彈思維相對較重，持倉標的更多樣化，避險需求相對更強。相反外資機構秉持長期投資理念，謹慎選擇高安全邊際標的，有更大動力做多。因此基于上述兩個原因，就出現了外資和內地機構在當前市場資金面上出現的明顯差異。

　　從較為長期角度來看，北上資金會繼續凈流入。2019年，MSCI和FTSE兩大指數如果審核，將為A股帶來570億美元凈流入。

　　節后行情預期樂觀

　　中國證券報：即將進入節后行情，對于節后行情應如何看待？具體該如何布局？

　　楊德龍：臨近春節，市場成交量出現較大萎縮。節后預計隨著一些利好政策的逐步落地，以及外部環境轉好，將成為春季攻勢的重要推手，同時也是市場反彈的契機。對于投資者來說，如果是優質股票，可以堅定持有，如果是垃圾股和題材股，越早處理越好。堅信這一輪牛市屬于優質白馬股，建議投資者遠離績差股和題材股。

　　王德倫：耐心等待業績“雷”利空出盡，節后布局思路關注“四大金剛”(大房企、大券商、大創新和大基建)和戰略性關注促消費相關的汽車和家電等行業。

　　具體來看，第一，受益于一城一策政策邊際放松，房地產基本面改善預期逐漸增強。第二，股權質押紓困基金緩解券商對不良資產的擔憂，再融資、并購重組放開以及科創板和注冊制試點快速推進，券商業務空間擴大，有望迎來估值與基本面雙升。第三，科創板按預期推進，以“科技基建”(5G、工業互聯網、物聯網等)為代表的大創新板塊具有較好機會。第四，地方政府專項債提前發行以及穩定總需求政策出臺帶動大基建有較為明確的投資機會。第五，1月中旬商務部表示深入實施消費升級行動計劃，推動“工業品下鄉、農產品進城，汽車家電是大頭”、“電子商務進農村”等內容。從政策催化的角度看，戰略性關注促消費相關的汽車和家電投資機會。

　　桂浩明：對于春節長假后的行情，現在可以預期的是這樣三點：首先由于信息預披露的時限已到，可以說這次的業績風險集中爆發的局面，已基本結束了，由此引發的市場大幅度震蕩，也將隨之告一段落；其次，這次部分上市公司的業績“爆雷”，對投資者的打擊還是很大的，部分機構投資者也是損失慘重，市場需要時間來恢復元氣，重新集聚力量，因此在短時間內不太可能出現較大的上漲走勢，也許不會有像樣的“春季躁動”行情。最后，在春節長假期間，從外部世界來看，還是有較多的不確定性，而節后將要公布的境內1月份經濟數據，恐怕也難以讓人樂觀，這些因素很可能導致節后行情走勢沉悶，更多的投資者持觀望態度。