十九大報告提出，要深化金融體制改革，增強金融服務實體經濟能力，提高直接融資比重，促進多層次資本市場健康發展。健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架，深化利率和匯率市場化改革。健全金融監管體系，守住不發生系統性金融風險的底線。

　　強化監管，提高防范化解金融風險能力。要以強化金融監管為重點，以防范系統性金融風險為底線，加快相關法律法規建設，完善金融機構法人治理結構，加強宏觀審慎管理制度建設，加強功能監管，更加重視行為監管。要把主動防范化解系統性金融風險放在更加重要的位置，科學防范，早識別、早預警、早發現、早處置，著力防范化解重點領域風險，著力完善金融安全防線和風險應急處置機制。

　　我國金融風險的根源

　　防范金融風險的首要任務是甄別和認識我國金融體系的系統性金融風險。理論上，系統性金融風險與經濟基本面存在緊密的相關性，往往呈現出非常強的“順周期性”，即當經濟形勢向好之時，系統性風險基本無影無蹤，但是，當經濟形勢較差之時，系統性風險可能會有所顯現。

　　整體而言，中國金融體系的系統性風險主要來自三個方面。

　　一是宏觀經濟的變化對于金融體系產生的系統性沖擊。金融風險一直存在，只是由于過去經濟的高速增長掩蓋和對沖了部分風險，隨著中國經濟步入新常態，經濟增長速度由高速轉為中高速，金融風險逐步得以顯現，金融體系的順周期效應開始日益顯現。

　　二是金融體系自身演化和逐步累積的風險。在混業經營趨勢下，金融機構之間的聯系愈加緊密而又復雜，涉及的金融機構數量愈加龐大，金融風險在不同機構、不同市場、不同行業以及不同地區之間的傳染和共振效應，可能導致風險的急劇放大和擴散，即可能出現跨越市場的系統性風險空間傳染機制。

　　三是外部風險溢出。中國與世界經濟的互動日益深化。在很大程度上，我國金融市場已經和外部金融市場關聯在一起，不可避免地會受到不合理的國際金融體系的影響，在客觀上增加了我國金融市場遭受外部沖擊的可能性。

　　當前金融風險的主要類型

　　我國金融體系存在的主要風險是流動性風險、房地產泡沫風險、影子銀行風險、地方債務問題、產能過剩或資產負債表風險，以及內外風險共振問題等。

　　流動性風險

　　流動性風險是目前較為顯著的系統性風險領域，集中體現在銀行間市場或債券市場。2016年末，債券市場托管存量高達56.3萬億元。由于債券市場缺乏統一性和協調性，導致市場定價機制相互分割甚至存在套利，而市場收益率曲線不能充分反映供求關系在債券市場。一定程度上，我國債券市場存在金融機構的“自娛自樂”，這導致了銀行間市場出現一定的杠桿化趨勢以及信用利差低估的情況。

　　在我國目前的金融體系中，銀行是主導機構，銀行間市場是核心的基礎市場，而流動性是銀行主導金融體系運作的核心變量。在經濟新常態中，銀行在面臨不良貸款提升、過剩產能行業信用風險暴露、深入參與甚至主導非傳統信貸業務（影子銀行業務）以及在資產負債表出現多元化配置之后，銀行信用風險持續累積，期限錯配管理難度提升，資產負債匹配更加困難，“資產荒”和“負債荒”同時出現，這些因素可能導致銀行部門在流動性管理上面臨實質性難題，進而導致銀行體系以至整個銀行間市場的流動性風險。

　　房地產市場風險

　　過去幾年來，房地產市場成為日益復雜的經濟體系，其風險在持續累積，特別是近兩年多輪價格上漲使得房地產市場形成了高價格、高庫存、高杠桿、高度金融化和高度關聯性等“五高”風險特征。房地產部門風險存在向銀行部門、影子銀行部門、資產市場、財政體系以及經濟產業鏈傳染的風險機制，特別是“十三五”時期，房地產部門存在供求錯配、高度金融化等重大風險，可能演化為銀行部門信用違約、地方財政惡化、金融體系系統性危機以及宏觀經濟停滯等問題。

　　資產負債表風險

　　2016年以來，在“去杠桿”的進程中，企業部門負債率持續上升的勢頭得到了遏制并出現了小幅的下降，但是，企業部門的去杠桿仍然是一個長期的任務。一是工業企業的整體負債率仍然偏高。二是對于更廣泛的中小微企業而言，其負債率更高，在經濟尚未實質性轉好的情況下企業去杠桿的壓力更為顯著。三是不同行業的負債率變化存在較為顯著的差異性，部分行業的負債率是在上升的。比如，煤炭、石化、有色金屬等，而這幾個行業則是典型的產能過剩行業。

　　在企業部門的負債構成中，國企負債率在2007年以來持續上升，至2016年已經超過66%，為1997年以來的最高值。而國有企業的凈資產收益率則持續下滑，至2016年國企ROE略高于5%，僅略高于1年期貸款利率。為此，全國金融工作會議強調，要把國有企業降杠桿作為重中之重，抓好處置“僵尸企業”工作，不僅要降低負債率，而且更需要提高其效益、提升凈資產收益率，否則國企部門的資產負債表風險將十分顯著。

　　地方債務風險

　　在經濟增長放緩、結構調整和城鎮化加速推進的背景下，地方政府資金需求仍較旺盛。2015年至2016年，我國整體處于保增長的發展狀態，政府主導的力量較為顯著，基礎設施投資持續強化，這要求地方政府投入更多的資金，而在地方政府收入來源受限的情況下，地方政府日益強化了舉債的需求。

　　2015年至2016年以來，在新《預算法》和43號文的約束下，部分傳統地方融資平臺被剝離或者轉型，但是，很大一部分地方融資平臺并沒有真正被剝離，而是以所謂的“市場化主體”繼續存在，地方政府或明或暗給這些主體予隱性擔保。同時，地方政府各式各樣新平臺的出現使得地方政府融資仍然沒有擺脫平臺模式。更值得注意的是，新平臺模式對于地方政府的債務負擔以及金融風險的影響更加隱秘，這使得未來地方政府債務風險可能變得顯著。2015年以來，地方金融控股公司成為新的融資平臺，這些平臺以PPP、產業投資基金、投貸聯動等繼續從事地方政府融資的功能。政府過度舉債和債務問題的長期累積可能引發較為嚴重的財政預算風險甚至是債務危機。

　　影子銀行風險

　　一般地，影子銀行體系是指在監管范疇之外、常規銀行體系之外的提供信用媒介的體系。從經驗看，以美國次級債、信用違約掉期、信用擔保憑證及其衍生品為代表的復雜金融產品創新及影子銀行體系的形成，深刻改變了美國的金融結構。在監管規避和監管不足的條件下，美國影子銀行體系最后爆發了大蕭條以來最為嚴重的金融危機。

　　國內影子銀行體系已經成為金融市場體系一個重要的組成部分。在過去3至4年的快速發展中，國內影子銀行已經成為關聯銀行、信托、保險、房地產等多個子行業以及國有企業、地方政府等多個主體的復雜金融體系，并具有了系統重要性。影子銀行體系為金融市場體系帶來了新的風險甚至是系統性風險。

　　此外還存在資本較大規模流出、穩匯率與保外儲、資產價格下跌螺旋等內外風險共振問題。

　　系統性風險防范的建議

　　金融風險的應對不僅是需要金融領域的風險防范，更重要的是，需要從宏觀經濟整體的視角來全局、系統考慮金融風險問題，堅持系統協調，堅持深化改革，堅持政策統籌，堅決守住不發生系統性風險的底線。

　　繼續強化金融去杠桿，審慎保障流動性相對穩定。貨幣政策要保持穩健中性，適應貨幣供應方式新變化，調節好貨幣閘門，努力暢通貨幣政策傳導渠道和機制，維護流動性“緊中趨穩”。一是貨幣政策要有風險防控意識，要堅決繼續“去杠桿、去泡沫、防風險”；二是貨幣供給要與經濟增長的內生需求相一致，保持流動性在經濟增長需要的水平面上；三是創新型流動性管理工具更加有效使用。強化貨幣政策和流動性管理預調微調功能，凸顯中央銀行在金融去杠桿和流動性管理上的主動性、針對性和有效性。

　　深化房地產市場的風險管控，以供求關系作為房地產調控的基本準則。從長遠的角度看，堅持“房子是用來住的，不是用來炒的”定位，加快建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度。基于供求的結構性情況，以市場機制為主來匹配市場多元化需求相應的土地供給和住房供給，一線城市重在提供供給，高庫存城市重在限制供給，同時以政策性住房作為保障、作為補充。加快建立現代財政制度，建立權責清晰、財力協調、區域均衡的中央和地方財政關系，深化稅收制度改革，健全地方稅體系。依托財稅改革打破地方政府以土地財政為支撐的收支體系，進一步為地方政府公共產品的資本支出提供穩定的、跨周期的收入來源。

　　強化影子銀行監管，建立健全資管領域的統一監管框架。要堅持問題導向，針對突出問題加強協調，強化綜合監管，突出功能監管和行為監管，一定要通過“穿透式”監管，堅持“實質重于形式”，以提升功能監管水平。強化金融機構的風險管理水平，加強金融體系的監管力度，宏觀審慎與微觀監管雙管齊下，有效應對影子銀行體系的潛在風險。資產管理監管亟待強化，未來應該進一步明確資產管理的范疇，踐行全面監管或監管全覆蓋，以減少監管漏洞和監管空白，并在表內業務與表外業務、管理中介與信用中介、投資范圍與限制范圍、風險防控等領域重點強化監管。更重要的是，要致力于建立一個全面、統一、基礎設施共享、監管協調有效的監管框架，形成以國務院金融發展委員會為協調、以“一行二會”為主的監管體系要形成一個分工合理、標準統一、協調有效的資產管理監管機制，制定統一的微觀監管標準，執行統一的監管政策。

　　穩步推進債務去化，防范企業和地方政府債務風險。對于企業部門，實體經濟去杠桿的實現，不僅需要依靠政府的引導或干預，更需要強化微觀主體的市場經濟主體地位和市場配置資源的決定性功能，二者實現有效融合，防止政府和銀行成為僵尸企業背后的“巫師”。對于地方政府債務問題，重點應當放在理順中央地方激勵機制和財政關系之上，實質緩釋地方政府財權與事權的錯配。從融資模式來看，應鼓勵融資來源多元化。改革現行的以土地出讓收入為主的資本支出籌資模式，例如開征房地產稅、遺產稅。

　　以市場化改革和市場機制緩釋內外共振風險。第一，深化改革，釋放信心，增強經濟可持續增長的體制機制基礎，強化市場人民幣匯率穩定預期，是國際收支穩健發展和人民幣匯率保持相對穩定的基礎。第二，短期內繼續強化對資本流動管理，中長期深化匯率形成機制改革，深化國際收支的價格調整機制。第三，短期強化對企業和居民換匯需求管理，中長期以匯率形成機制市場化改革為支撐解決保儲備和保匯率的兩難問題，是保障外匯儲備穩定的根本之策。

　　金融監管整肅重在監管協調。監管強化過程中，更需要在監管協調和基礎設施上形成協調共享機制。第一，對于混業經營的業務亟待建立全國統一的制度規范和管理市場體系。第二，建立健全基于功能監管的金融監管協調機制。第三，建立全國統一、共享的金融信息綜合統計系統。最后是投資者保護機制并未健全，亟待建立完善、互通、統一的投資者保護機制。應該依托國務院金融穩定發展委員會的設立和運行，在更高層級上協調監管機構、地方政府以及相關金融機構提高金融監管協調水平，在更大范圍內構建全國統一的金融基礎設施體系提升金融監管體系有效性，在更廣闊視角內解決國內混業經營趨勢與分業監管模式的制度性錯配提升系統性風險防范的能力。

　　（作者單位：國家金融與發展實驗室，中國社科院金融研究所）