短期集中檢修過后， 各裝置仍會再度開車

　　8月底9月初，在原油大幅反彈以及石化裝置集中檢修的帶動下，PTA呈現V型反轉之勢，技術上有明顯轉強信號。短期看，由于上游原料開始企穩、PX及PTA裝置9—10月集中檢修以及下游迎來需求旺季，PTA階段性反彈行情仍有望延續。但長期看，趨勢仍然向下，建議投資者耐心等待反彈后的再次沽空機會。

　　油價整體決定PTA價格重心

　　近年來，受全球經濟增長放緩、原油供大于求以及美元走強等因素影響，原油價格重心大幅下移。7月中旬伊朗核問題談判達成全面性協議，標志著此前對伊朗經濟的各項制裁措施將逐漸解除。因此，在全球石油供應過剩的情況下，市場預計OPEC的原油產量將再創歷史新高。此前伊朗曾表態稱，伊朗在制裁解除后原油出口能夠馬上增加50萬桶/天，并將不惜任何代價提高石油產出。此舉將進一步加劇市場過剩程度并打壓油價。

　　而8月最后幾個交易日，市場行情發生扭轉，原油呈現大幅反彈行情。一方面，美國能源信息署(EIA)在油氣產量月度報告中調整了調查方法，并下調了對半年來石油產量的估測;另一方面，歐佩克發布的報告中稱準備與其他產油國討論產量問題。近日，國際能源署9月《石油市場月度報告》預測非歐佩克供應量將急劇減少。

　　事實上，隨著油價再次大幅回落，美國在線鉆井數繼續呈下降態勢。油田服務機構貝克休斯公布的數據顯示，截至9月11日當周，美國在線鉆探油井數量652座，比前周減少10座，比去年同期減少940座。美國在線鉆探油井總數仍比2014年10月高點低了約60%。美國產量自5月起開始下降，主要系鉆井數量自2014年11月起持續減少，新井產出抵不上老井損耗所致。美國能源信息署(EIA)上周發布報告稱，美國8月原油日產量下降14萬桶，至960萬桶，創下近一年新低，并且表示，低油價可能使美國原油產量在2016年年底前持續下滑。

　　無論如何，油價在下跌至40—50美元/桶的絕對低位后，下跌空間和持續時間非常有限，一有風吹草動極易引發大幅反彈行情。然而主產國若無實質性減產行為，加之伊朗產出增長預期不變，原油短期整體供需過剩格局也不會明顯改善，盤面缺乏持續上漲動力。基于此，我們認為油價整體將維持在40—60美元/桶的低位區間運行。這也將決定著PTA價格重心的整體運行區間。

　　圖為全球原油供需

　　PX階段性檢修增加

　　PX作為PTA的直接上游原料，其價格堅挺程度直接對PTA價格產生影響。2013—2014年大量PX新產能開始陸續釋放，PX加工利潤由600—700美元/噸的暴利大幅壓縮至300—350美元/噸的盈虧平衡線邊緣。2015年PX新增產能壓力相對較小，國內僅有中金石化一套160萬噸新裝置且已經在8月正式投產，而上半年騰龍芳烴160萬噸裝置意外爆炸事件的發生，使得市場供過于求的矛盾緩解了不少。

　　近期，亞洲地區PX裝置檢修明顯增多。泰國PTT62萬噸裝置7月28日停車，計劃停車檢修75天左右;韓國雙龍80萬噸裝置8月18日停車，計劃停車30天左右。而9—10月仍有大量PX裝置集中檢修。從目前PX工廠已公布信息來看，除烏魯木齊石化100萬噸裝置9月降負荷運行外，亞洲地區將有300余萬噸裝置計劃檢修，韓國樂天70萬噸、三星道達爾100萬噸、韓國SK100萬噸、日本東燃通用25萬噸均計劃10月停車，此外韓國GS40萬噸裝置計劃于11月減產。屆時PX開工負荷將再度下降至70%以下的兩年來低位水平。

　　從目前的PX生產利潤來看，PX-石腦油價差持續處于350美元/噸附近，在整個聚酯產業鏈中仍處于利潤水平較好環節。然而，在PX裝置檢修增加，且暫無更多新產能釋放的背景下，PX加工利潤水平有望呈現擴大走勢，將對PX以及PTA價格形成強勁支撐。

　　圖為 PX加工費

　　PTA集中檢修，短期利潤壓縮空間有限

　　上半年，PTA工廠整體面臨大幅虧損局面。在此背景下，遠東石化正式宣布破產，退出PTA行業競爭領域。雖然行業內沒有了聯盟限產之說，但多家主要廠商不約而同地選擇停車檢修應對，特別是8月以來計劃檢修裝置顯著增多。具體來看，儀征化纖65萬噸裝置8月18日開始停車檢修至10月中旬;逸盛寧波220萬噸裝置8月27日因故障停車檢修，65萬噸裝置9月11日再次因故障停車;恒力石化2號線220萬噸裝置8月下旬完成檢修，1號線8月底停車檢修，3號線也將輪流檢修;虹港石化150萬噸裝置9月7日開始停車檢修至9月23日;珠海BP110萬噸裝置9月10日開始停車檢修15天左右;上海金山石化40萬噸裝置9月中旬開始停車檢修;漢邦石化60萬噸裝置計劃9月底停車檢修;天津石化34萬噸裝置計劃在儀征檢修完之后停車;華東一套150萬噸PTA裝置，由于設備問題計劃9月底10月初開始檢修。此外，逸盛海南220萬噸、逸盛大連330萬噸兩套大裝置也將在10月輪流檢修。初步計算，此次檢修共涉及PTA產能超過1500萬噸，最低開工負荷將降至50%以下。

　　隨著停車檢修裝置增加，PTA短期動態供需開始由過剩轉向緊缺局面，PTA庫存處于凈消化狀態。在PTA社會庫存不斷下滑的同時，交易所倉單庫存流出最為顯著。數據顯示，截至9月11日，鄭商所倉單加預報總量下滑至41565張，較前期最高時期的17.5萬張的水平大幅縮減。這一方面是由于PTA自身供需偏緊原因所致，另一方面根據交易所規則，PTA倉單將于9月中旬集中注銷。從目前情況來看，9月倉單壓力已經完全化解。

　　與此同時，PTA工廠加工利潤也較前期有所好轉，但依然是聚酯產業鏈中唯一虧損的品種。截至9月10日，以720元/噸加工費用計算，PTA工廠動態盈虧修復至-248元/噸。而從歷史盈虧水平來看，單純PTA工廠自身加工費用端可壓縮空間相對有限，僅在300—400元/噸。

　　圖為PTA動態利潤

　　下游聚酯需求階段性好轉

　　PTA下游聚酯產品具有季節性比較明顯的特征。一般來說，6、7月為聚酯傳統淡季階段，而8月以后，聚酯淡季逐漸過去，旺季需求開始啟動，并一直持續至11月。從今年情況來看，8月中上旬起，聚酯負荷便開始止跌攀升，從最低70.2%的負荷回升至目前80%附近。聚酯負荷快速回升背后的主要原因，一方面終端需求好轉，例行檢修完畢聚酯裝置重啟，另一方面得益于8月中上旬聚酯效益開始轉好，以及聚酯產品庫存下滑所導致的負荷提升。

　　從主要產品庫存情況來看，6、7月的大幅度降負荷動作，給聚酯工廠降庫存奠定了良好基礎。同時，偏低價格帶來一定投機性需求，且8月末原油大幅反彈行情一定程度上也提振了市場信心，加之旺季預期下，激發了部分下游企業的補庫需求。截至目前，聚酯工廠庫存已處于相對合理水平，為聚酯負荷提升打下了良好基礎。

　　從產業利潤來看，8月中旬以來，聚酯各產品利潤基本為正，長絲現金流則一度攀升至年內高位，遠好于PTA產業。我們認為，聚酯利潤水平的好轉主要得益于上游原料價格的大幅下跌所轉讓的差價空間。截至目前，聚酯長絲以及其他聚酯產品效益均較為可觀，而聚酯庫存經過兩個多月的消化后庫存壓力已經明顯緩解。在利潤修復、庫存壓力緩解以及旺季需求環比改善的預期下，近期聚酯負荷保持高位運行的動力較為充足，這對PTA期價具有拉動作用。

　　圖為 聚酯庫存

　　終端織造旺季能否啟動仍待觀察

　　9、10月為終端織造行業傳統的“金九銀十”需求旺季，參考往年季節性表現，需求環比增長特征較為明顯。從織造開工角度看，9、10月江浙織機負荷有望從目前不足七成的偏低水平逐步提升至80%左右的高位。

　　不過目前下游市場新訂單不多，產銷暫無明顯好轉，去庫存問題依然嚴峻，特別是，在當前全球經濟增速放緩、新興經濟體貨幣大幅貶值的背景下，紡織、服裝產品出口表現不盡如人意。海關數據顯示，2015年1—8月，我國紡織品服裝累計出口1933.19億美元，同比下降4.59%。其中，紡織紗線、織物及制品出口721.59億美元，同比下降1.61%;服裝及其附件出口1122.87億美元，同比下降6.41%。同時，考慮到國內經濟增長放緩、實體需求疲弱，下游旺季需求能否有效啟動，還需保持一份謹慎。

　　圖為織造庫存負荷

　　供需過剩格局未改，中長期弱勢結構未變

　　從產業鏈整體狀況來看，上游PX、PTA集中檢修，下游聚酯、織造迎來階段性需求旺季，短期對PTA價格形成較強支撐。但長期來看，PTA過剩格局并沒有根本性改善，短期集中檢修過后，各檢修裝置仍將再度開車。據悉，福建佳龍60萬噸裝置在停車近3個月后計劃9月底再度重啟，翔鷺石化450萬噸裝置也計劃將于9月底或10月初重新啟動。此外，今年年底還有漢邦石化220萬噸、四川晟達100萬噸的新產能計劃投產運行。而終端需求方面，國內外經濟增速放緩、房地產投資下滑、紡織服裝出口下降等中長期利空因素持續，整體暫無新的增長亮點能夠持續拉動PTA需求向上。因此PTA行業過剩格局將持續，產業整合、去產能化過程仍將經歷痛苦的漫長階段。PTA價格也難逃大的弱勢周期。

　　綜合以上分析，我們認為，在原油企穩、PX和PTA裝置集中檢修、下游迎來階段性需求旺季等因素共同作用下，9—10月PTA整體仍將趨強。但中長期來看，PTA產業過剩格局不改，短期反彈過后仍將重歸弱勢。操作上，建議耐心等待反彈后的沽空機會，入場點位5000元/噸附近。