A股寬幅震蕩兩個月，經歷各種痛苦的反彈和探底，目前看來波動率仍處高位，近期A股恐慌情緒仍然在蔓延，在波動率極大的市場，不利于風險偏好的提升。相對應的是，近期債市這邊風景獨好。收益率經歷了一波由緩慢下行到快速下行的過程，從每天2個bp左右的降幅到一天接近10個bp的降幅。

　　近期債市的走強，主要源于風險偏好下降，IPO暫停后資產再配置力量驅動。作為打新的主力，今年上半年以來混合型基金和打新基金專戶規模增長迅速。據統計，市場上打新資金規模或在2萬億元以上，以往打新基金除打新股票外，配置主要以存款和債券為主，根據以往經驗，IPO的暫停短期確實會增加機構資金的債券配置需求。從7月以來，債券市場一級招標的情況來看，機構配置動力強勁，金融債一級招標低于二級市場平均8-10bp。

　　近期在岸人民幣雖然穩定，但貶值預期仍在強化，外匯市場人民幣拋壓未見消停，交易量大，央行托市拋匯，使得國內流動性趨緊，公開市場雖放量投放，但對沖流動性效果不明顯，8月中下旬開始，短期資金趨緊，貨幣市場利率全面回升，特別是隔夜和7天，且開始有向較長期限傳導的跡象。8月26日，央行下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率0.25個百分點，下調金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。同時，央行決定放開一年期以上（不含一年期）定期存款的利率浮動上限，活期存款以及一年期以下定期存款的利率浮動上限不變。除降準幅度符合預期，降準時點和降息均超出市場反應。

　　從前幾次降準降息的經驗來看，無論是期債還是現券都是利好見光后，一輪多頭平倉后的踩踏，行情總是不得善終。但從此次雙降后的市場表現來看，雖有獲利盤拋壓，但整體壓力較小，二級市場債券因央行雙降、公開市場量升價跌以及SLO等操作，使得流動性水平得到大規模補充，資金利率有所下行，長端利率突破前期低點。說明此前行情慢牛力量并非完全是博降準預期的投機盤，而是機構配置力量。

　　未來外匯占款減少引發的基礎貨幣投放缺口加大，經濟繼續探底，下半年穩增長加碼需寬松環境保障，央行未來仍可能通過降準來對沖流動性的緊張和保障流動性水平。

　　此外，從近期公布的經濟數據來看，經濟仍未有明顯起色。工業企業利潤跌幅擴大，工業生產和銷售增長放緩，PMI創新低，工業品市場需求不足。上周公布的發電量貨運量數據雖有好轉，以及房地產公積金貸款首付比例下調等房地產市場刺激手段，也仍然無法動搖市場當前對于經濟悲觀的預期。與此同時，地方政府債務數據出爐，截至2014年底地方負有償付責任的債務達15.4萬億元，今年新批6000億元新增債，截至2015年底地方債務限額為16萬億元，2015年債務置換額度達3.2萬億元，置換額度和限額管理有助于約束地方債務擴張，靴子落地，供給不確定性擔憂解除，再度激發市場做多情緒。

　　近期債市收益率由緩慢下行到快速下行主要源于風險偏好急劇下降帶來的配置機會，未來一段時間風險偏好難以有效提升，債市仍將受益。但當前債市獲利盤較多，需注意回調風險，技術上看，日線級別震蕩偏強概率較大。（國泰君安期貨金融衍生品研究所 謝碧瓊）