在賣出期權狀態下，Delta值變動帶調整法優于固定時間點調整法

　　調整方法

　　隨著上證50ETF期權的上市及場外期權的流行，投資者對期權固有的、依靠行情判斷獲利的交易思路發生了改變，很多期權投資策略能使投資者通過波動率、時間等因素的變化而獲利，其中，最著名的莫過于Delta中性交易方法。

　　Delta中性交易方法需要根據Delta值的變化對倉位進行調整，而能否最終盈利，倉位調整方式最為關鍵。一般而言，投資者有多種方法來決定何時調整倉位，如何調整倉位，但不外乎靜態和動態兩種對沖方法。

　　靜態對沖——固定時間對沖法

　　最簡單的靜態對沖策略就是在固定的時間點進行對沖。例如，不管期貨標的價位如何，選擇在每個交易日的下午2:10進行調整，在該時間點，根據最新Delta數值，確定對沖期權風險所需的期貨頭寸進行調整，以保證組合的Delta總值為0(由于受到交易單位為離散值的限制，Delta值盡可能接近于0即可)。該辦法實施起來比較簡單，易于理解，除了要考慮流動性因素外，在選擇對沖的時間點時顯得有些隨意。當然，選擇多個固定時間點也是可以的，不過這樣會增加交易成本。

　　動態對沖——Delta值變動帶對沖法

　　這種方法需要確定一個Delta值變動帶，比如0.1，當Delta值變動幅度超過0.1時，投資者就進行對沖;當Delta值變動小于0.1時，投資者則無需進行對沖。因此，該方法需要借助電腦程序化，實時監控Delta值的變動狀況。采用這種方法，在波動大的交易日內，常常要調整多次，而在小幅盤整交易日內，也許無需調整。隨著到期日和波動率的變化，投資者可以改變Delta的變動帶數值，以適應新的情況，從而達到理想的對沖效果。

　　前面兩種方法孰好孰壞，該如何取舍，下面結合數據和真實行情，說明這其中需要遵守的某些頭寸調整原則。

　　數據分析

　　當標的期貨價格發生變化時，短期期權Delta值變化較長期期權更加敏感。

　　下面以螺紋鋼1510合約為標的的螺紋鋼美式短期看跌期權為例，說明在賣出和買入期權兩種狀態下時，如何提高對沖效率。

　　賣出期權時，Delta值對沖方法比較

　　假設投資者在2015年4月22日9：00開盤，當螺紋鋼1510合約價格為2285元/噸時，賣出100手以螺紋鋼1510為標的合約的美式看跌期權，其執行價格為2270元/噸，到期日為2015年4月24日，權利金為8.49元/噸，Delta值為0.34。

　　為對沖其價格風險，根據Delta值，確定價位在2285元/噸時賣出34手螺紋鋼1510合約，使得總體Delta值為0。隨后根據標的期貨漲跌，分別利用靜態固定時間點調整法和動態Delta值變動帶調整法來對沖期權價格風險。

　　首先，靜態固定時間點調整法，無論螺紋鋼是什么價位，于每日14:10進行一次Delta值中性調整;其次，動態Delta值變動帶調整法是每當Delta值變動超過0.1，便調整一次，每日調整次數不限。

　　表為賣出期權時，Delta值對沖方法比較(交易手續費忽略不計)

　　4月22日當日，螺紋鋼標的期貨價格單邊上漲，至下午3:00收盤，螺紋鋼價格最高觸及2334元/噸，較上一交易日漲幅達2.02%。由上表可知，利用Delta值對沖帶調整法，當日共調整3次，最終虧損2540元，而固定時間調整法則虧損了7960元。可見，在賣出期權狀態下，Delta值變動帶調整法優于固定時間點調整法。

　　買入期權時，Delta值對沖方法比較

　　與上例相反，假設投資者在2015年4月22日9：00開盤，當螺紋鋼1510合約價格為2285元/噸時，買入100手以螺紋鋼1510為標的合約的美式看跌期權，其執行價格為2270元/噸，到期日為2015年4月24日，權利金為8.49元/噸，Delta值為-0.34。為對沖其價格風險，根據Delta值，確定買入34手螺紋鋼1510合約，以使總體Delta值為0。隨后根據標的期貨漲跌，分別利用靜態固定時間點調整法和動態Delta值變動帶調整法對期權風險進行對沖。

　　首先，靜態固定時間點調整法是無論螺紋鋼在什么價位，于每日14:10進行Delta值調整;其次，動態Delta值變動帶調整法是每當Delta值變動超過0.1，便調整一次，每日調整次數不限。

　　表為買入期權時，Delta值對沖方法比較(交易手續費忽略不計)

　　由上表可知，利用Delta值對沖帶調整法，當日共調整3次，最終盈利2540元，而固定時間調整法則盈利了7960元。可見，在買入期權狀態下，固定時間點調整法優于Delta值變動帶調整法。

　　其實，在實際交易過程中，靜態固定時間點調整法和動態Delta值變動帶調整法各有千秋。但總的來說，在買入期權的狀態下，最好采用靜態固定時間點對沖法，而動態Delta值變動帶調整法對沖則更適用于賣出期權的Delta值對沖交易。

　　從理論上分析，這是由期權的非線性特征決定的，買入期權需要付出權利金，盈利依靠價格的大漲大跌，而頻繁調整Delta值，會令組合頭寸在大部分時間內無法獲取行情利潤，因此靜態固定時間點對沖法更加合適。

　　賣出期權則相反，投資者賺取權利金，希望行情盤整，而價格大幅波動導致期權頭寸面臨極大的價格風險，從而吞噬權利金收益。

　　從該角度看，增加調整次數有利于規避風險，增加收益，動態Delta值變動帶對沖法是根據行情變動情況來決定是否進行對沖，滿足賣出期權Delta值對沖要求，因此效果更佳。

　　(作者單位：永安期貨)