利用銅溢價掉期鎖定進口銅到岸溢價

　　什么是掉期交易

　　掉期交易和互換交易都是來自相同的英文“swap transaction”，無論是英譯中字典的翻譯還是英英解釋的字典對“swap”的解釋都是“互換”、“交換”的意思。所以，籠統概念上也許翻譯成“互換交易”可能更貼近原意。習慣上，把在交易所進行的這方面交易稱為掉期交易。

　　作為一種與交易對手互換財產和現金流的復雜的金融衍生品工具，一般來說，有利率互換掉期、商品互換掉期、貨幣互換、信用互換、資產互換等多種互換交易。部分觀點是將對相同貨幣的債務和不同貨幣的債務通過金融中介進行互換的交易稱為互換，把交易雙方約定未來某一時期相互交換某一資產或現金流的交易稱為掉期交易，還有一些其他不同的觀點和叫法，比如認為掉期是互換中的一個種類，掉期和互換是一樣的，等等。

　　而商品掉期(互換)是一種特殊類型的金融交易，交易雙方為了管理商品價格風險，同意交換與商品價格有關的現金流，包括商品價格和利息的互換、商品基礎互換、商品分解差互換以及衍生出來的宏觀經濟互換和通脹率互換，最為常見的是固定價格及浮動價格的商品價格互換。

　　境外和境內商品掉期業務發展情況

　　境外商品掉期市場發展情況。境外掉期業務已經發展得較為成熟，全球一些著名清算所也都有商品掉期合約上市，例如倫敦清算所、新加坡清算所、芝加哥交易所清算所、洲際交易所清算所等都有大宗商品掉期業務。

　　根據國際結算銀行的數據，截至2012年12月底，全球未清算的所有場外交易的名義合同金額為63.26萬億美元，商品現貨合同為2.6萬億美元，黃金為0.05萬億美元，其他商品為2萬億美元，遠期和掉期為1.4萬億美元，期權合約為0.7萬億美元。

　　截至2012年12月底，全球報告增加的商品衍生品的名義價值量分布如下：期權為1905.11億美元，黃金遠期和掉期2952.78億美元，貴金屬掉期和遠期631.76億美元，其他商品的掉期和遠期為12995.64億美元。

　　境內商品掉期市場發展情況。國內商品掉期交易處于起步階段。2014年8月4日，上海清算所宣布，正式開展國內首批場外大宗商品金融衍生品清算業務——人民幣鐵礦石掉期和人民幣動力煤掉期中央對手清算業務。實際上，國內關于鐵礦石和動力煤掉期清算業務的準備工作從2013年已開展，2014年7月，央行正式批準掉期業務集中情況，并明確上海清算所為中央對手方。

　　2月6日，上海清算所推出全球首個溢價指數類金融衍生品——自貿區銅溢價掉期(簡稱“銅溢價掉期”)中央對手清算業務。從全球來看，銅溢價掉期中央對手清算業務是相關領域的首創，這一業務的推出，不僅能滿足中國企業的套期保值需求，還可以吸引境外有此需求的企業廣泛參與。

　　商品掉期交易的一般流程

　　隨著市場監管的加強，商品掉期交易中央清算模式逐漸成為歐美市場的主流。一般的場外交易過程如下：場外交易的經紀商尋找到合約的買賣方并達成口頭協議，然后雙方就合約的具體條款達成一致簽署合約，并告之對方已收到合約，合約原件由經紀人保管，在結算日計算結算價格并發出結算清單，按規定的日期支付結算單。與一般的交易不一樣的是，有時經紀人既是買方又是賣方，經紀商經常是大的投行、金融機構或大型企業。

　　因為場外交易的交易雙方和經紀人的相互誠信問題，有些交易者希望由交易所或第三方的結算平臺來保證合約的履行，在這種情況下，客戶一般找到交易所柜臺交易的結算會員，開立結算賬戶，存入保證金，告知自己的經紀人需要在交易所注冊交易，以便通過交易所結算。

　　通過交易所進行場外交易結算的流程一般如下：

　　何謂銅溢價掉期

　　掉期業務最先被廣泛用于外匯市場，后來又慢慢擴展至商品市場。它屬于場外金融衍生品的工具之一，有助于對沖價格風險，既給融資帶來不小的便利，又能促進貿易市場蓬勃發展。

　　最初的掉期是指在外匯市場上買進即期外匯的同時，又賣出同種貨幣的遠期外匯，或在賣出即期外匯的同時，又買進同種貨幣的遠期外匯。換言之，在同一筆交易中將一筆即期和一筆遠期業務合在一起做，或在一筆業務中將借貸業務合在一起做。在掉期交易中，把即期匯率與遠期匯率之差，即升水或貼水稱之為“掉期率”。

　　掉期交易是指交易雙方約定在未來的某一時期相互交換某種資產的交易形式。更為準確地說，掉期交易是當事人之間約定在未來某一期間內，相互交換其認為具有等價經濟價值的現金流(Cash Flow)的交易。

　　目前，我國保稅銅的價格組成分為兩部分，由倫敦金屬交易所(LME)期銅價格與因保稅區供求關系等造成的溢價部分相加所得。在此之前，銅貿易商可以提前鎖定LME的期銅價，但因為缺乏相關工具，無法對沖溢價部分的風險。而銅溢價掉期的出現，則為相關企業提供了對沖保稅銅溢價波動風險的基本套保工具。

　　銅溢價掉期業務的最大創新之處在于：它能真實反映國內市場的銅需求。它以洋山銅溢價作為標的，使用跨境人民幣進行計價和結算。

　　銅溢價掉期推出的背景

　　就目前的大宗商品貿易而言，現貨市場完成實物流通，期貨市場完成風險管理，兩者共同完成價格發現功能。不過，要滿足實體經濟的商品價格風險管理這一訴求，僅僅依靠期貨市場是不夠的。實體經濟中的商品相關方不僅數量巨大，并且類型差異也很大。這其中的很多相關方需要量身定做非標準化風險管理，并且希望市場中有一些機構能夠持續不斷地給出報價并保證履行對應報價下的成交義務。

　　場外的掉期市場正好能夠滿足此類風險管理訴求。相對于“現貨+期貨”市場體系，“現貨+掉期+期貨”市場體系能夠更全面地滿足實體經濟對商品價格風險的管理訴求，進而提升價格發現效率。

　　此外，大宗商品貿易既是貨物貿易，又有金融屬性，是自貿試驗區炙手可熱的業務板塊，發展規模與速度驚人。2013年上海自貿區內的大宗商品貿易額達660億元人民幣左右(數據不含海外、離岸交易)。針對由自貿區推動讓國內的大宗商品貿易“走出去”的構想，通過上海清算所這一平臺，逐步將境內航運及大宗商品衍生品中央對手方清算平臺延伸到境外，而我們推出的創新嘗試就是自貿區銅溢價掉期中央對手清算業務。2013年3月自貿區管委會、自貿區聯發和上海有色網共同推出洋山銅溢價指數，受到了市場廣泛關注和認可。

　　上海自貿區是全球最大的電解銅現貨集中地。在復雜多變的國內外宏觀經濟形勢下，大宗商品價格的波動頻率加快、波幅加大，而被稱為“銅博士”的滬銅則表現尤甚。因而整個銅產業鏈相關企業存在強烈的個性化風險管理需求，希望借助更多大宗商品金融衍生品平臺，規避價格波動帶來的風險敞口。據悉，自貿區銅溢價掉期交易主體包括具有開立自由貿易(FT)賬戶資質的銅行業相關企業、金融機構等，資金結算基于FT賬戶體系，這也標志著這些銀行在FT賬戶體系中打開了更廣闊的適用范圍。而上海清算所通過強行平倉和強制結算制度，則將企業的違約虧損控制在風險資源可覆蓋的范圍內。

　　銅溢價掉期在風險管理中的具體應用

　　掉期與期貨和標準化期權不同，它和遠期合約是場外交易市場的代表，交易雙方直接成為交易對手。由于屬于場外交易，合約非標準化，因此可以根據參與者的個性化需求，靈活設置掉期合約條款，進行具有針對性的風險管理。因此，相對于期貨的標準化合約，掉期的業務開展可以更為靈活、更為貼合企業的需求。由于場外交易最終交易清算由交易雙方負責，信用風險較高，所以，掉期交易的雙方一般信用程度都比較高。

　　在探討銅溢價掉期業務之前，需要明白一個概念——浮動交割。在掉期交易中，最常見的就是固定價格及浮動價格的商品價格互換。浮動價格就是到期結算時候的結算價，其往往是根據現貨市場或重要的現貨價格指數采集或確定的。

　　為了方便理解，這里以一個例子作為輔助說明。假如，A是銅消費商，需要進口精煉銅，B為貿易商或者其他經紀商，A為了鎖定進口精煉銅的到岸溢價，與B簽訂了一個3個月期限銅溢價掉期合約。A每個月支付固定的溢價，例如60美元/噸。而B為了獲得溢價波動收益，每個月支付銅溢價的浮動價格給A，而這個浮動價格就是上海洋山銅溢價指數。3個月到期之后，A和B分別以上海洋山銅溢價指數作為結算價來進行現金交割。

　　自貿區銅溢價掉期是相關實體經濟企業用以對沖保稅銅溢價波動風險的基本套保工具。在傳統的期貨套期保值中，我們利用期貨價格和現貨價格趨同的特點，有效地保護了價格向不利方向趨勢性變化所帶來的風險。而基差的變化則是我們所無法預估、無法規避的部分。然而，有了自貿區銅溢價掉期，能夠與期貨形成投資組合，使實體企業實現保稅銅現貨價格波動風險的完全套保。那么，在自貿區里，企業如何借助銅溢價掉期這個“創新工具”，來實現套期保值、鎖定成本的需求呢?

　　比如，某一家企業在3月份時計劃于6月份采購500噸保稅銅，希望鎖定交易成本，因此在3月份就以550元/噸買入100手12月份自貿區銅溢價掉期產品。到了6月份，若現貨溢價均價為600元/噸，那么該企業從現貨市場買入500噸銅的溢價成本為30萬元(600元/噸×500噸)，而該企業在銅溢價掉期市場獲利了2.5萬元[(600元/噸-550元/噸)×500噸]，所以企業實際支出為27.5萬元。而若到6月份現貨溢價均價為500元/噸，那么該企業從現貨市場買入銅的溢價成本為25萬元，但是在銅溢價掉期市場虧損為2.5萬元，所以實際支出也是27.5萬元。這樣，就通過銅溢價掉期業務成功鎖定了成本。