11月30日,中國(guó)證監(jiān)會(huì)召開(kāi)臨時(shí)新聞發(fā)布會(huì),發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(jiàn)》、《關(guān)于在借殼上市審核中嚴(yán)格執(zhí)行首次公開(kāi)發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)的通知》、《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》三項(xiàng)新規(guī)。作為機(jī)構(gòu)投資者,我們預(yù)期這三項(xiàng)新規(guī)在遏制股市某些不健康現(xiàn)象、保護(hù)投資者利益和引導(dǎo)長(zhǎng)期理性?xún)r(jià)值投資方面會(huì)起到顯著的積極作用。

　　一、《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(jiàn)》(下稱(chēng)《意見(jiàn)》)全面貫徹落實(shí)十八屆三中全會(huì)精神,監(jiān)管機(jī)構(gòu)首次明確并重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)“突出以信息披露為中心的監(jiān)管理念”,建立以信批制為中心的審核機(jī)制,是逐步推進(jìn)股票發(fā)行從核準(zhǔn)制向注冊(cè)制過(guò)渡的重要步驟,明確了注冊(cè)制將提上議事日程。我們認(rèn)為,監(jiān)管機(jī)構(gòu)明確強(qiáng)調(diào)自身作為證券發(fā)行的監(jiān)管主體,重點(diǎn)在合規(guī)性審查,企業(yè)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)由投資者和市場(chǎng)自主判斷,以及“信息披露為中心”的監(jiān)管理念,與肖主席《上證法治論壇》演講強(qiáng)調(diào)“必須強(qiáng)調(diào)信息披露的充分和有效”一以貫之,預(yù)示著監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管理念的巨大轉(zhuǎn)變,中長(zhǎng)期十分有利于逐步建立一個(gè)成熟、透明的資本市場(chǎng)。

　　二、《意見(jiàn)》首次提出并明確“發(fā)行人及其控股股東應(yīng)在公開(kāi)募集及上市文件中公開(kāi)承諾,發(fā)行人招股說(shuō)明書(shū)有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏,……將依法回購(gòu)首次公開(kāi)發(fā)行的全部新股,……發(fā)行人招股說(shuō)明書(shū)有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏,致使投資者在證券交易中遭受損失的,將依法賠償投資者損失”,也是本次新股發(fā)行制度改革的亮點(diǎn)之一。我們認(rèn)為,明確強(qiáng)調(diào)發(fā)行人及其控股股東等相關(guān)責(zé)任主體的新股回購(gòu)責(zé)任,以及民事賠償責(zé)任,是監(jiān)管機(jī)構(gòu)由“事前審批”向“事中事后監(jiān)管”延伸后監(jiān)管重心轉(zhuǎn)變的重要體現(xiàn),對(duì)于保護(hù)中小投資者利益十分必要,建議監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)一步出臺(tái)相關(guān)細(xì)則,提高具體的損失賠償事項(xiàng)的可操作性。

　　三、《意見(jiàn)》相當(dāng)部分規(guī)定矛頭直指新股發(fā)行市盈率畸高和上市公司不正當(dāng)圈錢(qián)行為。其中有兩點(diǎn)是非常符合市場(chǎng)化的做法:一是平衡供需,抑制高定價(jià)。更大程度發(fā)揮市場(chǎng)調(diào)節(jié)作用,新股發(fā)行快慢、多少更多地由市場(chǎng)決定,使發(fā)行價(jià)格更加真實(shí)地反映市場(chǎng)供求關(guān)系。推動(dòng)老股東轉(zhuǎn)讓股票,增加單只新股在上市首日的供應(yīng)量。老股東轉(zhuǎn)讓股票的多少本身也反映其對(duì)公司價(jià)值的判斷,老股東賣(mài)的多,買(mǎi)方自然不敢報(bào)高價(jià)。這樣以?xún)r(jià)格為調(diào)節(jié)機(jī)器,供給與需求在沒(méi)有行政干預(yù)的情況下自動(dòng)達(dá)到平衡。二是仿效發(fā)達(dá)市場(chǎng),針對(duì)主承銷(xiāo)商,引入自主配售機(jī)制。主承銷(xiāo)商可以將網(wǎng)下發(fā)行的股票按事先公布原則配售給自己的客戶(hù)。主承銷(xiāo)商為發(fā)展長(zhǎng)期客戶(hù),需要合理定價(jià)平衡買(mǎi)方利益。這有利于防止主承銷(xiāo)商與發(fā)行人共謀定高價(jià)。這其實(shí)也是擺脫了行政干預(yù)的主承銷(xiāo)商與客戶(hù)的利益平衡機(jī)制。

　　四、《意見(jiàn)》中明確強(qiáng)調(diào)“網(wǎng)下投資者報(bào)價(jià)后,發(fā)行人和主承銷(xiāo)商應(yīng)預(yù)先剔除申購(gòu)總量中報(bào)價(jià)最高的部分,剔除的申購(gòu)量不得低于申購(gòu)總量的10%,然后根據(jù)剩余報(bào)價(jià)及申購(gòu)情況協(xié)商確定發(fā)行價(jià)格。被剔除的申購(gòu)份額不得參與網(wǎng)下配售。”我們認(rèn)為監(jiān)管機(jī)構(gòu)此舉十分巧妙,投資者出于自身申購(gòu)的考慮,在此條款約束下,可能更傾向于提供比其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更低的報(bào)價(jià),因此陷入“囚徒困境”,最終達(dá)到壓低新股發(fā)行報(bào)價(jià)的目的,但前提是參與報(bào)價(jià)的投資者以及主承銷(xiāo)商、發(fā)行人之間彼此不存在相互勾結(jié)或信息互換。基于此,我們建議監(jiān)管機(jī)構(gòu)后續(xù)進(jìn)一步出臺(tái)針對(duì)發(fā)行人、主承銷(xiāo)商及相關(guān)投資者參與新股發(fā)行報(bào)價(jià)的規(guī)范細(xì)則,強(qiáng)化對(duì)相關(guān)責(zé)任主體的監(jiān)管,加強(qiáng)對(duì)“因相互勾結(jié)或信息互換”而扭曲新股發(fā)行報(bào)價(jià)行為的懲罰力度,使這一政策效果落到實(shí)處。

　　五、《意見(jiàn)》在原來(lái)《征求意見(jiàn)稿》基礎(chǔ)上,將個(gè)人投資者參與新股發(fā)行報(bào)價(jià)中的角色予以淡化,將《征求意見(jiàn)稿》的“公開(kāi)發(fā)行股票數(shù)量在4億股以下的,提供有效報(bào)價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者應(yīng)分別不少于20人;……”改為《意見(jiàn)》中“公開(kāi)發(fā)行股票數(shù)量在4億股以下的,提供有效報(bào)價(jià)的投資者應(yīng)不少于10家,但不得多于20家;……”我們認(rèn)為十分必要。早在原《征求意見(jiàn)稿》征求意見(jiàn)階段,就個(gè)人投資者參與新股發(fā)行報(bào)價(jià),我們?cè)�明確建議監(jiān)管機(jī)構(gòu)新增“由證券業(yè)協(xié)會(huì)牽頭建立合資格個(gè)人投資者數(shù)據(jù)庫(kù),進(jìn)入該數(shù)據(jù)庫(kù)的個(gè)人投資者須經(jīng)過(guò)證券業(yè)協(xié)會(huì)組織的相關(guān)考試與背景篩查” 等,主要在于我們認(rèn)為將個(gè)人投資者引入到新股定價(jià)中,需要考慮個(gè)人投資者的研究能力、報(bào)價(jià)理性程度、信用風(fēng)險(xiǎn)、潛在利益輸送等影響因素,確保承銷(xiāo)商遴選個(gè)人投資者的過(guò)程必須公開(kāi)、公平、和公正。《意見(jiàn)》中對(duì)個(gè)人投資者的這一角色予以淡化,我們十分認(rèn)同。

　　六、《關(guān)于在借殼上市審核中嚴(yán)格執(zhí)行首次公開(kāi)發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)的通知》明確了兩點(diǎn):一是借殼上市標(biāo)準(zhǔn)由“趨同”提升到“等同”首次公開(kāi)發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn),二是不得在創(chuàng)業(yè)板借殼上市。作為機(jī)構(gòu)投資者我們非常認(rèn)同這兩點(diǎn),“等同”比“趨同”更為嚴(yán)格,基本消除了炒作殼資源的可能性,與之緊密聯(lián)系的內(nèi)幕交易、監(jiān)管套利自然也就不存在了。不得在創(chuàng)業(yè)板借殼上市這一條在深交所《創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》有所提及,如今已證監(jiān)會(huì)通知的形式發(fā)布,具有更強(qiáng)的約束力。該通知的精神廣為市場(chǎng)所預(yù)期,有助于培養(yǎng)投資者更加專(zhuān)業(yè)、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)耐堆芯�神�?/p>

　　七、證監(jiān)會(huì)近年來(lái)采取了積極措施督促、鼓勵(lì)上市公司進(jìn)行持續(xù)的現(xiàn)金分紅以回饋投資者,我們也確實(shí)看到近年A股實(shí)施現(xiàn)金分紅的上市公司家數(shù)和現(xiàn)金分紅比例都有明顯提高,而此次頒布的《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》在很多細(xì)節(jié)上做了很多有利于投資者,尤其是長(zhǎng)期持有的價(jià)值型投資者的安排。《指引》明確要求要求上市公司在進(jìn)行分紅決策時(shí)充分聽(tīng)取獨(dú)立董事和中小股東的意見(jiàn)和訴求,這樣可以遏制大股東和管理層在股利分配政策上的獨(dú)斷專(zhuān)行;在作出各種要求的同時(shí),《指引》支持上市公司采取差異化、多元化方式回報(bào)投資者。支持上市公司結(jié)合自身發(fā)展階段并考慮其是否有重大資本支出安排等因素制定差異化的現(xiàn)金分紅政策,給予上市公司一定的空間而不搞一刀切,這是一個(gè)重要的制度創(chuàng)新;《指引》的十二條、十三條、十四條花了大段篇幅,仔細(xì)的規(guī)定了監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的違規(guī)情形、以及懲戒辦法,這使得《指引》的可執(zhí)行性大幅度加強(qiáng),這是我們作為專(zhuān)業(yè)投資者非常樂(lè)見(jiàn)的,只有可執(zhí)行性強(qiáng)的法規(guī)才能落到實(shí)處。