三中全會表露的改革意向，對金融、石油、電力、鐵路和政府消費等相關行業有負面影響，對軍工、安防、醫療、文化傳媒、新能源、環保和信息化等行業則是利好。

　　《投資者報》記者 羅雪峰

　　舉世矚目的十八屆三中全會11月12日閉幕，在全會公報提及的眾多改革中，經濟體制改革被確定為全面深化改革的重點。公報指出，經濟體制改革核心問題是處理好政府和市場的關系，使市場在資源配置中起決定性作用和更好發揮政府作用。那么，從資本市場尤其是基金經理角度會如何解讀全會公報呢？

　　本期做客“基金經理面對面欄目”的兩位嘉賓分別是博時基金宏觀策略部總經理魏鳳春和融通新藍籌(161601)基金經理姚昆。他們認為，在三中全會之后的11月投資策略，應該是堅決回避利益受損者，并從受益行業中尋找優質標的。

　　11月行情要謹慎

　　《投資者報》：2013年已到年末，展望2014年，對投資有決定意義的事件，在外圍仍是美聯儲QE政策的走向，在內部則是貨幣政策、改革舉措與政策等。十八屆三中全會已經勝利召開，請談談你們對全會公報的一些看法。

　　魏鳳春：美聯儲對QE縮量還是退出舉棋不定，這種不確定性的消除將是長期的過程。在該過程里，對貨幣寬松的敏感資產或已進入一個死結，比如黃金，QE緩退它不漲，QE真退出它可能也不跌。但現在，最令投資者糾結的還是QE政策的不透明，黃金、美債或美元等資產難有趨勢性行情，這也是制約A股的因素之一。

　　國內對A股影響較大的因素，首先是貨幣政策的收緊。央行有意收緊貨幣，除了想主動對沖三季度外部資金的流入以外，抑制M2增量，激活M2存量，也是考慮之一。在這種情況下，無風險利率抬升，利率市場化進程加快，將增加整個社會的財務成本，對A股上市公司必然是利空。

　　三中全會之后，或有具體的改革舉措，這對A股將有結構性影響。目前的A股，有想象力的沒有盈利，有盈利的快沒有了想象力。11月之后，包括12月的中央經濟工作會議，以及2014年可能推出的改革舉措等，或將引發A股的結構性調整，屆時受益與受損的行業或個股將更加清晰。

　　姚昆：三中全會是一個值得關注的時間點，根據目前的信息來看，可能會在土地、財稅、金融、國企等領域做出路徑規劃，從而釋放中國中長期增長的動能與活力；從目前披露出來的10月份的經濟數據來看，大多數的數據都符合甚至超出市場預期，表明我國的整體經濟依然穩健，超預期下滑的風險并不存在，因此大盤向下具備較強的支撐。

　　對于板塊而言，我們認為消費服務和科技創新仍是未來A股的主要投資方向，醫療服務、大眾消費、高端裝備、環保、傳媒行業中的平臺型公司等都是我們重點關注的板塊；此次三中全會釋放的改革信號中最為受益的板塊和個股，也是我們重點關注的機會。

　　但我們對11月的行情表示謹慎樂觀。尤其是在利率處于高位、通脹壓力隱現的情況下，央行是否會適當收緊銀根導致流動性超預期的趨緊？這個問題我們會一直關注。

　　《投資者報》：剛剛姚總對11月的行情表示了謹慎樂觀，這方面魏總又是一個什么樣的看法呢？

　　魏鳳春：四季度，A股的投資者比較關注改革的投資機會，對改革的預期比較高，各種政策主題在之前就已被資金追捧，而11月的十八大三中全會是個證實與證偽的關鍵節點。為規避大的不確定性，我們11月的投資策略也以三中全會為界，分之前和之后的兩種思路。

　　三中全會之前的投資策略，我們已在四季度的策略報告里表述，主要的思路是“腳踏實地”，維持對新興、輕資產行業的配置，對基建和房地產等中游保持中性，但對周期、金融和白酒行業保持負面，建議有限參與改革主題，堅決規避估值脫離基本面的成長股。進入11月，隨著市場炒作加劇，我們對這一策略做了微調，建議在三中全會之后，對不切實際的政策主題少碰為好。

　　三中全會以來，我們對會議內容進行了梳理和解讀，認為這次會議對投資的最大影響，或在于利益分配關系的調整。會議表露的改革意向，或對金融、石油、電力、鐵路和政府消費等相關行業有負面影響，對軍工、安防、醫療、文化傳媒、新能源、環保和信息化等行業則是利好。因此，在三中全會之后的11月投資策略，應該是堅決回避利益受損者，并從受益行業中尋找優質標的。

　　A股對國際熱錢吸引力上升

　　《投資者報》：根據上市公司三季度末前十大流通股東數據統計顯示，QFII的持股市值為792.73億元，比二季度末680.32億元增加了112.41億元，增加幅度為16.52%，持股市值創出近6年來的新高。對此你們是怎么看的？

　　魏鳳春：QFII逆勢增持A股，說明從國際投資者的角度看，A股的吸引力在上升。自2012年以來，管理層加快了QFII的引進步伐，QFII的投資額度已經從2011年底的216.4億美元，增加到今年10月底的485.1億美元，絕對額增長一倍還多。截至2012年底，QFII持有A股的流通市值占比僅為1.4%。從這個數字看，中國股市的對外開放度還處在很低的水平，QFII對A股的投資額度仍有較大的增長空間，現在QFII的持股市值創出6年來新高不足為奇。

　　對QFII投資行為的解讀，我們認為有兩點值得討論。第一點自2009年以后，A股一直處在下降通道，無數投資者蒙受損失、心灰意冷，相比其它投資選擇，股票市場逐漸淪為雞肋。但對境外投資者而言，A股的投資價值卻逐漸凸顯：1.A股估值中樞下移，已與成熟股市相當，確實具有了長期投資的價值。2.由于中國經濟、政治和社會正在平穩轉型，股市風險溢價趨于下降，A股也在逐漸擺脫新興市場的標簽，表現出成熟股市的氣質。作為世界第二大經濟體的晴雨表，A股具有資產配置的價值，將來納入全球股票指數之后，國際資金對A股的配置需求也將日益強烈。從這兩方面看，國內投資者需要重新考慮A股的投資價值，提振對A股的投資信心。

　　第二點，對QFII的投資行為不宜過度解讀，更不必盲目跟隨。QFII確實是A股投資者里最獨特的一類，但并不說明國內投資者就要去效仿。從三季度QFII持有重倉股的行業分布看，它們會持有較多的周期、金融以及消費板塊的藍籌股，但是公募基金在三季度的配置卻轉向醫藥和TMT，對煤炭、有色、建材和交通運輸等行業配置較輕，甚至幾乎沒有配置。這種投資的結構差異，可能來自對A股及中國經濟轉型的認識。國內機構可能更有本土的認知優勢，能把握經濟轉型的投資機會，而QFII更善于做國際比較的投資，尋找價值低估的機會。

　　姚昆：一方面，這說明了QFII資金對A股的關注程度。從中長期來看，目前A股可能處于底部區域，大盤藍籌的估值水平相對較低，也基本與國際接軌（AH溢價消失），部分行業對于QFII而言具備了較強的吸引力，因而QFII的資金配置持續增加。從配置思路上來看，QFII比較青睞的分紅較好的大盤藍籌股目前處于相對低位，QFII的增持是比較自然的事情。

　　另一方面，800億元的持股市值相對于A股20萬億元左右的流通市值而言，仍然是很小的比例；400多億美元的QFII額度對于境外投資者渴望參與A股市場的巨大需求而言仍是杯水車薪，因此我們預計只要相應的QFII額度不斷提升，A股市場的QFII持倉仍將會逐步增加。

　　兩融標的無礙市場行情

　　《投資者報》：據統計，今年三季度共有60只兩融標的股獲得了基金的增持；共有515只標的股遭到基金的減持，占所有兩融標的股數量的七成以上，對此，你們怎么評價？看好或看淡的理由是什么？

　　魏鳳春：兩融標的整體看，還是以金融、周期等行業的大市值個股為主，成長性行業和個股相對較少，比如創業板的兩融標的晚至2013年1月底才放入，到目前也才35只。因此，融資融券標的的覆蓋面相對較窄，在風格和行業分化較大的情況下，機構投資者對兩融標的進行大面積增減持，屬正常的投資行為。

　　一般情況下，股票基金增持或減持某只股票，并不會考慮它是否是融資融券標的，對這些標的的增減持，主要是基于對基本面的判斷。三季度對兩融標的增減持的極端分布，主要反映了股票基金的投資偏好。2013年以來的A股分化嚴重，截至11月13日，上證綜指下跌8%，中小板和創業板上漲近13%和70%。從行業看，年初至今煤炭下跌約38%，傳媒上漲93%。往后幾年，中國社會和經濟大的背景是轉型，經濟增長方式由投資到創新驅動，政府更加關注民生和生態環境，這種背景下受益的當然是新興或民生攸關的行業，受損的更多是周期行業。所以，這種周期與新興成長分化的格局可能繼續。

　　姚昆：今年的行情比較特殊，結構性的行情比較明顯，大盤藍籌的表現相對平淡，而成長股尤其是創業板的公司表現極其搶眼，三季度更是行情分化到了極致的一個季度。對于兩融標的而言，盡管增加了一部分的中小創業板的公司，但整體上仍以傳統行業尤其是藍籌公司為主，創業板公司的標的僅有34只，因此基金在三季度大量減持了兩融標的是比較正常的事情。

　　此外，兩融標的無論在流通市值還是日均成交量上，都占A股市場的60%以上，兩融標的匯聚了A股最具代表性的公司與行業，基金作為二級市場的主要參與者，大量地進行了對兩融標的操作，也是自然而然的事情。