選擇做多2001合約或者進行1—5正套

　　“雙十一”期間，國內各類風險資產均出現了不同程度的“打折”，黑色板塊也不例外，其中原料跌幅比成材更大。鐵礦石作為2019年上半年的明星品種，下半年的表現卻讓人大跌眼鏡。在冬季環保限產的預期下，礦貿商普遍對后市較為悲觀。然而，筆者有不同看法：雖然黑色產業鏈上下游中長期處境可能并不樂觀，但在當前價格水平下不應過分看空，原料未來可能在鋼廠補庫的驅動下修復估值，鐵礦石基本面好于煤焦，可能具有更強爆發力。 

　　期貨價格逐步回歸產業邏輯 

　　隨著鐵礦石的供應問題大大緩解，瘋狂上漲的鐵礦石逐漸回歸理性，產業鏈上下游聚焦螺紋鋼。前期螺紋鋼下跌的主要因素來源于宏觀的看空預期以及淡季高庫存，但是從結果上來看，今年螺紋鋼在“金九銀十”傳統消費旺季表現仍然較強，社會庫存已經大大減少。另外，三季度國內宏觀經濟數據發布后，筆者認為宏觀邏輯短期在價格上已經充分體現，2001合約將逐步回歸產業邏輯。在下游需求的帶動下，螺紋鋼主力合約已經從10月下旬起率先反彈，1—5價差逐漸擴大，這反映了產業邏輯正在發酵。從目前的情況來看，南方氣溫普遍較高，2020年春節時間較往年早，可能出現農民工節前多趕工、節后晚復工的情況，因此，筆者認為春節前螺紋鋼的下游需求不會出現太大問題。 

　　長流程鋼廠生產有動力 

　　在前期成材、原料共振下跌過程中，鋼廠在本輪價格下跌過程中利潤不降反增，冬季限產預期是原料價格弱于成材的主要原因。在當前利潤水平下鋼廠并不缺乏生產的積極性，即使對遠期悲觀，在真實的下游需求和利潤面前，主動減產的概率不高，減產主要來源于環保政策。成本方面，廢鋼今年整體供應偏緊，價格高位波動，與鐵礦石的價差持續擴大，鐵水的性價比逐漸凸顯，這或導致鋼廠從經濟性的角度出發調整原料結構。由于今年前期鐵礦石現貨價格較高且對未來偏悲觀，鋼廠大多采取了低庫存的原料采購政策，當前鋼廠整體鐵礦石庫存偏低，冬季補庫在即，鐵礦石作為當前性價比較高的鐵元素來源，可能出現鋼廠集體采購導致的“備貨行情”。 

　　鐵礦石價差結構暗示市場變化 

　　從港口庫存來看，由于三季度巴西礦山發運回升，鐵礦石港口庫存已經較年內低點增加一千余萬噸，但近期已經連續三周下降。庫存結構方面，最新數據顯示，鐵礦石北方六港庫存總量為7298.8萬噸，與去年同比減少230.2萬噸，其中主要是低品粉礦庫存大幅低于去年，較去年庫存減少1365.4萬噸，高品、中品粉礦、塊礦、球團有所增加，該庫存結構變化與鋼廠的悲觀預期相吻合。結合價差來看，近期卡粉和PB粉的價差在逐漸拉大，低硫精粉和PB粉的價差也在拉大，這說明抗跌性較好的品種價格正在逐漸企穩，11—12月國產精粉的產量預期將回落，這會影響未來兩個月的鐵元素供應，筆者認為港口礦貿商普遍悲觀的原因是港口現貨流動性不佳，但價格預期確實已經在逐步改善。 

　　綜上所述，在鋼價反彈、鋼廠鐵礦石低庫存的背景下，鋼廠將從悲觀情緒中恢復過來，冬季補庫行為可能引發一波鐵礦石價格向上修復的行情。操作建議上，投資者可以選擇做多鐵礦石2001合約或者進行1—5正套。 

　　（作者單位：大有期貨）