鎳價自9月初見頂回落后進入滯漲整理態勢，10月中旬后調整有所加速。這是因為一方面，印尼禁礦利多兌現后，缺乏更為的利多提振，而供應端逐漸在調整和改善。另一方面則是需求預期弱化，去庫壓力有所增加，且不銹鋼減產預期逐漸提升，對原料端的利空壓力有所增大，階段性調整難以避免。不過，由于鎳板結構性短缺仍在，鎳供應整體增長仍顯謹慎，未來需求預期并未過度惡化，在鐵礦石價格重心上移的前提下，鎳價調整空間料有限。

　　供需矛盾焦點轉化

　　鎳市場供需矛盾逐漸從關注上游供給，轉向需求端反饋，但從實際來看，短期供需矛盾仍有糾結的部分。LME鎳庫存自9月中下旬以來一度大降40%至9萬噸以下，但是這輪庫存下降，對價格的支撐作用差強人意。當前市場普遍認為庫存并非源于需求好轉，而是在于鎳豆庫存從顯性庫存轉向隱性庫存，在于部分大資本的倉單控制。不過，細化分析來看，由于LME庫存的鎳豆大多年代久遠，出庫后再度被注冊大量入庫的可能性較低，因此降低的鎳庫存仍可能會成為鎳價的支持力量。而且LME鎳庫存中，鎳板量也是非常之低，目前僅在1.2萬噸左右。

　　不過，在國內市場電解鎳供需兩淡背景下，滬鎳期貨庫存在2.4萬噸附近，截至上周末，華東鎳庫存約2.9萬噸，保稅區庫存在2.9萬噸，進口量由于內外倒掛嚴重，9月預期會比8月降一半左右。近期鎳下跌，現貨鎳板升水高企，仍體現出鎳板供應偏緊。據過往經驗，鎳豆鎳板價差1000元/噸以上，鋼廠使用鎳豆進行生產的經濟利益就會顯著抬升，因此鎳豆鎳板價差成為較為沉重的鎳價下行之力。

　　目前來看，鎳價進一步下行，需要LME連續大幅交倉，但鎳板不太可能整體量少，鎳豆出庫的陳豆再交回的可能性差。國內反出口的鎳豆量總體還是有限，因此盤面的壓力未必過度增大，這點后期需密切關注。

　　成本線整體上移

　　印尼鎳鐵供應持續改善中，生產線釋放新產量信息，近期也時有出現。近期礦石價格大漲后，雖受海運費影響略有回落，但成本線整體上移。且進入10月以后，菲律賓雨季確定減產，因此秋冬鐵礦石價格仍將高位運行，國內鎳鐵成本線仍將被動抬升。但國內其實并沒有出現過度的鎳鐵供應過剩情況，雖然近期鎳價調整過大，鎳鐵有所下調，但是整體來看，電解鎳與鎳鐵價差處于合理回歸過程之中。

　　不銹鋼在利潤下滑、受制成本情況下，部分已出現四季度減產預期，未來不銹鋼將主要由減產驅動去庫存化過程，這對原料端并不有利。因此，鎳市下游需求端壓力依然較重。不過，隨著貿易摩擦階段緩和可能帶來的外貿端修復，加上國家對于新能源汽車等在消費政策上的支持，需求端預期也不必過度悲觀。

　　總體來看，LME鎳庫存結構問題，以及現貨市場在價格下跌后的需求變化，都令鎳抵抗下跌的力量增加。如果沒有連續的鎳交倉出現，LME鎳可能會呈現相對強勢。而內盤近期表現偏弱，則顯現出市場向需求端預期回歸的意愿，但鎳資源整體供需矛盾并不突出，因此空單仍宜階段性思路對待，下方空間或較為有限。

　　（作者單位：方正中期）