自新三板摘牌兩年多后，上海山源電子科技股份有限公司（以下簡稱山源科技）開始沖刺創業板。 

　　山源科技作為智能礦山系統及綜合解決方案供應商，屬于煤炭行業上游企業，公司收入主要來源于煤炭領域。煤炭行業具有典型的周期性，目前景氣度較高，山源科技業績也持續增長，但也存在受行業周期性波動影響的風險。 

　　隨著業務規模擴大，2020~2022年，山源科技的應收賬款規模也同步增長。《每日經濟新聞》記者注意到，公司對實際控制人景杰、景偉濤夫婦的老東家晉城藍焰煤業股份有限公司（以下簡稱藍焰煤業）出現應收賬款逾期，2020~2022年壞賬準備余額達到276.02萬元、303.67萬元、375.16萬元，高于其他應收賬款前五名單位且持續增加。 

　　山源科技郵件回復記者采訪時表示，藍焰煤業在重組過程中款項結算速度有所放緩，但其持續回款，公司對其壞賬計提較為充分。 

　　煤炭行業發展存周期性 

　　山源科技主要從事智能礦山信息通信、供電管控與保障、視覺監控等產品與系統的研發、生產、銷售和服務。2020~2022年，山源科技分別實現營業收入1.64億元、2.31億元、4.10億元，分別實現歸母凈利潤2083.99萬元、3276.52萬元、7038.81萬元，業績逐年增長。 

　　分產品來看，山源科技業績增長受益于智能礦山信息通信系統的快速增長。2020~2022年三大主營產品中，智能礦山信息通信系統收入占比分別為37.85%、53.47%、65.24%，已成為公司第一大主營產品。該產品增長較快的原因系自從2021年開始，公司參與建設的5G+智能礦山項目陸續通過驗收，且2022年項目驗收數量不斷增加。 

　　山源科技所在行業的產業鏈下游主要為各大煤炭企業，其業績增長也得益于煤炭行業正處于高景氣周期。在審核問詢函回復內，山源科技將2013年以來的煤炭行業周期波動分為四個階段：2003~2011年煤炭行業出現“黃金十年”；2012~2015年需求承壓疊加產能過剩，煤炭行業處于下行周期；2016~2020年供給側改革，景氣度逐漸恢復；2021年至今，由于經濟復蘇、全球能源供需錯配等因素，煤炭行業景氣度較高，近期煤炭價格有所回落并趨于穩定。 

　　那么，在行業去落后產能、存在顯著周期性波動背景下，這一輪煤炭高景氣周期以及公司業績增長能否持續？山源科技回復記者表示，雖然智能礦山行業受到下游煤炭行業的周期性波動影響，但智能化發展已成為煤炭行業發展的必然趨勢，有望形成長期穩定上升的行業發展態勢，針對智能化建設的長期需求弱化了下游煤炭行業周期波動對智能礦山行業的影響，增強了智能礦山行業未來發展的穩定性。上述周期性特征在報告期內未發生明顯變化，且在未來可預見的時期內亦不會發生重大變化。 

　　對此，山源科技仍提示風險稱，盡管煤礦智能化已成為我國各大煤礦的未來發展方向，但在煤炭行業下行周期，煤炭企業針對礦山智能化建設的需求可能出現下滑，從而降低對智能礦山相關產品及系統的采購規模，導致智能礦山系統及綜合解決方案服務商的經濟效益下降。 

　　為使收入結構更加多元化，山源科技已逐步進入非煤礦山、化工等領域，承擔了三山島金礦5G+UWB建設等項目，助力多領域的智能化建設。不過，山源科技也坦言，相關收入占比仍偏低，公司在非煤領域的業務布局與探索能力仍有待加強。 

　　公司應收賬款規模遞增 

　　隨著業務規模的擴大，山源科技的應收賬款規模也在同步增加。2020~2022年各期末，公司應收賬款余額分別為1.33億元、1.66億元、2.12億元，占當期營業收入比例分別為81.24%、71.96%、51.76%；而同行業可比公司應收賬款余額占比平均值分別為72.33%、75.04%、64.14%。 

　　山源科技表示，由于公司的終端客戶主要為大型國有能源企業，在項目完成后需經過多層驗收審批，且付款進度受其采購預算撥付流程、內部付款審批程序等因素綜合影響，因此付款周期較長。2020~2022年各期末，公司賬齡超過1年以上的應收賬款余額占比分別為38.98%、38.09%和30.97%。 

　　同時，山源科技面臨著應收賬款逾期的壓力。按照審核問詢函回復內容，2020~2022年末，公司應收賬款逾期比例分別為55.03%、49.01%、44.78%。 

　　在壞賬損失方面，2020~2022年末，山源科技計提的壞賬準備金額分別為2221.26萬元、2699.19萬元、3184.57萬元，計提比例16.68%、16.27%、15.02%；而同行業可比公司壞賬準備計提比例平均值分別為15.97%、11.76%、11.10%。山源科技表示，公司壞賬準備計提比例高于可比公司，主要系公司采用了更謹慎的壞賬計提政策。 

　　《每日經濟新聞》記者注意到，山源科技實際控制人景杰、景偉濤夫婦的老東家藍焰煤業是公司應收賬款余額前五名單位的常客，兩人曾于1990~2000年在藍焰煤業成莊礦有過10年左右任職經歷。 

　　2020~2022年末，山源科技對藍焰煤業的應收賬款余額分別為710.57萬元、639.46萬元、1008.88萬元，壞賬準備余額分別為276.02萬元、303.67萬元、375.16萬元，壞賬準備余額高于其他應收賬款余額前五名單位且持續增加。 

　　山源科技回復記者表示，2020年，山西省七大煤企陸續進行重組，重組期間藍焰煤業暫停了對外采購職能，同時為重組后理清往來款項，在款項結算速度上有所放緩，導致一定金額的應收賬款發生逾期；對于藍焰煤業的應收賬款中賬齡在2年以上的部分，公司已計提71.66%的壞賬準備；結合藍焰煤業持續回款的情況，公司對其應收賬款的壞賬計提較為充分；2022年再次重組完成后，藍焰煤業采供分公司重新對公司進行采購，業務恢復正常；截至目前，藍焰煤業經營狀況正常，不存在重大經營風險。 

　　兩次增資估值差異一倍 

　　自2021年3月從新三板摘牌以后，山源科技進行了4次增資，其中2022年5月、2022年12月兩次增資為引入外部投資者。這兩次增資雖然相隔僅7個月，但增資價格存在很大差異，投后估值分別為7.46億元、16.51億元，估值漲了一倍。 

　　2022年5月，通服資本控股有限公司（以下簡稱通服資本）等6家機構以11.378元/股的價格認購山源科技增發的886.80萬股，其中通服資本認購440萬股，目前是山源科技唯一一家持股比例超過5%的機構股東。2022年12月，上海金融科技股權投資基金（有限合伙）等13家機構以20.141元/股的價格認購山源科技1248.2290萬股，除通服資本外，在2022年5月增資的其他5家機構均參與了此輪增資。 

　　對于兩次增資價格和估值差異較大，山源科技回復《每日經濟新聞》記者表示，兩次外部投資者增資入股的價格確定時間是股東大會決議日，分別為2021年10月和2022年10月，增資完成時間分別是2022年5月和12月，在此期間公司投后估值提升；主要原因是公司經營業績持續增長，在手訂單及其所反映的未來業績預期顯著提升，公司2021年的營業收入、凈利潤大幅增長，同時發行上市的規劃和前景更加清晰，外部投資者對公司業務前景更加看好，從而第二輪外部投資者給予了公司更高的估值。 

　　值得一提的是，通服資本為中國電信下屬子公司，而目前山源科技主要向中國移動及其代理商采購5G網絡覆蓋服務。 

　　對此，深交所對公司5G網絡覆蓋服務采購計劃提出問詢。山源科技表示，截至審核問詢函回復出具日，公司除向中國移動或其代理商采購5G網絡覆蓋服務外，未向其他授權運營商采購且暫未形成明確的采購計劃；未來隨著公司業務和市場需求的發展，存在向中國電信采購5G網絡覆蓋服務的可能性。 

　　每經記者 張明雙　　每經編輯 陳俊杰