12月11日，中國人民銀行發布公告稱，目前銀行體系流動性總量處于合理充裕水平， 12月11日不開展逆回購操作。這是央行已連續33個交易日不操作逆回購，續刷空窗期時長新高。

　　另一項流動性投放利器——中期借貸便利(MLF)也基本“啞火”，11月和本月初到期的兩筆MLF均只被等額續做，沒有形成任何增量資金投放。

　　補水”才是今年央行貨幣政策操作最鮮明的標簽，四度實施定向降準就是最好的證據。那是什么原因，促使央行悄然變換了策略？“斷流”的原因何在？

　　不過，有分析稱，“停擺”或將很快被打破，考慮到年末銀行考核壓力較大，市場流動性需求較高，疊加近期支付機構備付金集中交存間接回收銀行間部分流動性，業內人士預計，央行或相機恢復公開市場操作，以增加逆回購或者MLF操作的方式進行對沖，從而保持流動性合理充裕。

　　財政投放量維持流動性在合理充裕水平

　　據中國證券報，鑒于當前形勢下，央行停止了“補水”的一個合理的猜測是，流動性出現了新的供給來源，并維持了流動性的合理“水位”，因此沒必要靠央行“補水”。

　　央行11日發布了11月份金融數據。這當中，11月份財政存款的變動超出預期，在很大程度上印證了這一猜測。據央行公布，11月份金融機構財政存款余額出現了下滑，這并不讓人意外，但出乎意料的是，余額下降超過6000億元，創出有數據紀錄以來歷年11月的最大值。

　　我國財政收支的季節性特征較明顯，通常年初、季度首月財政收入增加較多，季度末月、年末財政支出增加較多。年底是財政集中支出時節，從11月開始，財政存款余額一般就會下降，比如，2016年、2017年11月份的財政存款余額分別下降2876億元和378億元。不過，11月往往只是“預熱”，12月才是財政支出真正高峰期。數據顯示，此前11月份財政存款下降最多的一次出現在2011年11月，下降了3763億元。而今年11月財政存款余額減少了多達6643億元。

　　11月份財政支出力度顯然超出歷史季節性規律，也在很大程度上超出了市場預期。當月大額的財政庫款投放，形成了貨幣政策操作之外的另一條流動性供給渠道。

　　值得注意的是，11月以來盡管央行流動性“斷流”，但銀行體系流動性總量并未明顯下降，體現為貨幣市場利率中樞沒有抬升，市場資金面也總體保持寬松，甚至個別時候相當寬松。從銀行間市場最有代表性的7天債券回購利率DR007來看，11月DR007平均值為2.61%，與10月的2.60%無明顯變化，12月以來甚至進一步降到了2.53%。

　　既然財政投放量已經足夠維持流動性在合理充裕水平，央行自然也就沒有必要再投放流動性了。何況，當前人民幣匯率依舊承壓，從穩定匯率和資本流動性的角度考慮，維持合理的中外利差仍有必要，這就要求貨幣流動性不能過于充裕。

　　流動性仍充裕

　　據證券日報，央行連續33個交易日未操作逆回購，這表明目前銀行體系流動性總量處于合理充裕水平。專家認為，目前的核心問題是引導長期融資成本下行，為實體經濟提供更多支撐，貨幣政策重點將在疏通貨幣政策傳導機制上下功夫。

　　中國銀行國際金融研究所外匯研究員王有鑫表示，從利率走勢和金融市場穩定角度看，目前并不需要額外的流動性刺激。一方面，目前國內流動性相對充裕，SHIBOR各期限利率走勢平穩，國債收益率逐漸下行，企業融資難融資貴問題在一定程度上得到控制。另一方面，國內金融市場逐漸企穩，受中美貿易戰暫時休戰影響，匯率貶值壓力部分釋放，“破7”呼聲逐漸消散，股市也階段性觸底，因此，無需對市場進行額外的流動性刺激。而且，從結構上看，逆回購主要是短期流動性提供工具，目前的核心問題是引導長期融資成本下行，為實體經濟提供更多支撐，因此央行更傾向于使用MLF、降準等中長期政策工具。

　　東方金誠首席宏觀分析師王青表示，近期反映銀行體系流動性狀況的DR007（存款類機構質押式回購加權利率）持續圍繞7天逆回購利率（2.55%）小幅波動，而體現非銀行機構資金面狀況的R007與DR007利差也顯著收窄，這顯示當前整個市場的資金面已處于較為充裕狀態。在這種局面下，央行通過逆回購向市場注入流動性的需求不高。除進行1個月國庫現金定存招投標外，這段時間央行公開市場操作始終處于零投放零回籠狀態，或反映監管層認為當前市場流動性已處于合意水平。同時，此舉也可視為監管層向市場釋放“寬松有度”信號。這一方面可為市場過高的寬松預期降溫，防止加杠桿卷土重來，另一方面也可為2019年潛在的政策調整預留操作空間。

　　王有鑫表示，未來，貨幣政策重點應逐漸轉向疏通貨幣政策傳導機制和確保流動性總體穩定方面，一方面，通過風險分擔、明確授信盡職免責標準、優化考核機制等手段，給予金融機構正向的監管激勵和引導，解決不愿貸、不敢貸問題。另一方面，通過設立和合理使用融資擔保基金、信用緩釋工具，大力支持小微企業開展股權和債權融資，擴大小微企業融資渠道，降低融資風險，切實將金融機構的“活水”引入到實體經濟中來。此外，臨近年底，現金需求增加，央行可考慮再次啟用臨時準備金動用安排等手段，緩解季節性的流動性壓力。

　　另據經濟參考報，中信證券固收首席分析師明明表示，理論上而言，存放在銀行的備付金除去存款準備金外，余下的存款可以形成超額準備金或者進行貨幣派生，而備付金集中交存央行后相當于回收了銀行間的部分流動性。

　　“考慮到目前集中交存工作已經步入尾聲，且月均新增交存規模約為1237億，整體影響可控。”明明進一步指出，年末銀行考核壓力較大，市場流動性需求較高，而央行近期對流動性的管理更加精細，預計央行或以增加逆回購或者MLF操作的方式進行對沖。

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