剛剛過去的2017年第一季度,看似無風險的貨基市場不都是好消息。先是貨幣基金資管規模快速縮水。2017年第一季度的貨幣基金資產凈值比2016年第四季度減少3070多億元,降幅高達7.10%。除此之外,其他類型基金都在增長。后是部分貨幣基金產品曝出因參與投資違約被迫“自掏腰包”墊付的潛在風險事件。

　　結合此前征求意見逾1個月時間的《公募基金流動性管理規定》,貨幣基金的流動性安全引起了投資者的廣泛關注。素來以低風險、收益穩健見長的貨幣基金是否真的安全?

　　▲總體來看,貨幣基金主要存在流動性風險、收益風險、管理操作風險。除此之外,2015年以來股市、債市等基礎市場波動帶來的流動性風險以及2016年委外基金贖回的潛在風險,都需要基金管理人和貨幣市場基金投資者密切關注。

　　流動性擔憂依然存在

　　最近,中融基金管理公司十分焦慮。今年一季報顯示,中融現金增利貨幣市場基金在2016年底參與的一筆債券質押式逆回購業務,因交易對手方“新沃基金—乾元2號資產管理計劃”未履行回購義務,基金管理人使用固有資金墊付該筆逆回購業務到期本息——換句話說,由于遇到違約事件,公募貨幣基金管理人被迫自掏腰包墊付賠償投資者。

　　除了違約墊付,貨幣基金歷史上也有過虧損的案例。如2006年6月8日晚間,泰達荷銀貨幣基金當日每萬份基金凈收益為-0.2566元,2006年易方達貨幣基金的當日每萬份收益為-0.0409元。事實上,為了應對贖回,貨幣基金日常的墊資壓力并不鮮見。

　　所謂墊資,即部分貨幣基金為滿足投資者T+0或其他贖回交易周期,用自有資金應對贖回。“貨幣基金最初成立時墊資壓力很小,隨著規模日益增大,開始出現限制申購。申購門檻可能抬高至每天上限100萬份。同時,在贖回方面,過去是隨意贖回,目前也設置了一定額度。盡管如此,部分貨幣基金依然出現不能按期贖回、收益波動較大、互聯網營銷不規范等問題,這也是其規模波動、數量增長乏力的內在原因�！苯鹋＠碡斁W研究員宮曼琳說。

　　過去,每當季末、年末“錢緊”時間點,大額贖回發生時,部分大型基金公司的貨幣基金墊資額度可能被“打爆”。通俗地說,基金公司已無力墊資,干脆暫停T+0贖回。

　　分析違約墊付事件,即貨幣基金與債券基金一樣,可以通過回購等方式融資,再利用這部分資金投資到高于回購利率的產品,從而形成杠桿,放大收益。大多數貨幣基金會采用杠桿的方式來獲取超額收益,但為了更好地保護投資者,貨幣基金的杠桿比率受到嚴格約束。

　　“投資者一般把持有貨幣基金等同于銀行存款,其實不然。”宮曼琳說,貨幣基金沒有任何存款保險為其提供擔保,一旦投資出錯、市場利率發生急劇變動或者基金出現巨額贖回,貨幣基金可能會跌破面值。這雖然是小概率事件,但不是不可能發生。

　　風險不可不防

　　總體來看,貨幣基金可能遇到的風險主要有三方面。首先是常見的流動性風險。貨幣基金流動性風險產生有幾方面原因:一是基金所投資品種的剩余期限。組合的剩余期限越長,流動性風險一般也會越高。二是基金杠桿運用比例。杠桿高則流動性風險也會隨之增大,遇到巨額贖回,杠桿比例較高的基金可能面臨流動性風險。三是基金經理操作不慎或者違規操作可能導致的流動性風險。

　　其次是收益風險。貨幣基金采用攤余成本法定價,即計價對象以買入成本列示,按照票面利率或協議利率并考慮其買入時的溢價和折價,在剩余存續期內平均攤銷,每日計提損益,這為基金每日凈值歸1提供了估值依據。理論上,如果市場環境一直保持基金購買證券時的環境不變,則攤余成本法計算的價值與貨幣基金持有證券的公允價值一致。但市場環境時刻變化,這種定價方式使得貨幣基金按照市場公允價值計算的資產存在一定的偏差,甚至虧損。例如,一只面值為1000元的60天到期的證券,買入成本為994元,攤余成本法計價會在其到期日之前每天將其價值提升0.1元〔(1000-994)/60=0.1元〕,并不考慮市場變化,所以攤余成本法實際上忽略了潛在的市場風險。

　　再次是管理操作風險,這與基金經理日常的職業操守密切相關。天弘余額寶基金經理王登峰表示:“貨幣基金經理需要將流動性風險管理放在首位。對于投資策略而言,流動性、收益性和風險性這三者不可能兩個都好或者全都能保證。”

　　“除了上述傳統風險點之外,2015年以來股市、債市等基礎市場波動帶來的流動性風險以及2016年委外基金贖回的潛在風險,都需要基金管理人和貨幣市場基金投資者重點關注。”華泰證券研究員沈娟說,由于委外定制型基金持有人結構高度集中,機構同質化,資金呈現“大進大出”特點,市場突變情況下贖回行為高度一致,可能給基金投資運作帶來較大壓力。

　　回歸現金管理工具屬性

　　正因為貨幣基金存在多個風險點,監管層日前發布的《公募基金流動性管理規定》(征求意見稿)要求對可能的漏洞實行排查和規范。

　　申萬宏源證券分析師王勝認為,“公募基金流動性新規旨在重點加強對貨幣基金流動性管理,有助于降低系統性風險。相比一般開放式基金的流動性要求,貨幣基金對持有人集中度、風險準備金以及標的投向限制要求更為嚴格。若單一投資者持有基金份額比例超過基金總份額的50%,在滿足一般開放式基金要求基礎上,貨幣基金還需要滿足‘采用公允機制估值法核算,不得采用攤余成本法；80%以上的基金資產需投資于現金、國債、央票和政策性金融債券以及5日內到期的其他金融工具等高流動性資產硬性要求。’”

　　沈娟表示,新規重點加強貨幣基金市場流動性管理,有助于督促貨幣基金管理人改變收益和規模導向,降低系統性風險,回歸現金管理工具屬性。

　　錢景財富創始人趙榮春認為,目前同業理財產品中大多將貨幣基金作為流動性管理工具。例如,2016年年底出現的債市調整,由于債券代持引發的短期流動性風險導致部分貨幣基金被贖回,使得整體資金利率上行。加強貨幣基金流動性管理,不僅有助于提升基金管理人職業操守水平,而且有利于防控金融去杠桿背景下導致的系統性風險。