2016年A股市場(chǎng)出現(xiàn)了非常明顯的風(fēng)格轉(zhuǎn)變，價(jià)值型股票大幅跑贏市場(chǎng)，大量估值過高的個(gè)股下跌明顯。在幾個(gè)主要市場(chǎng)指數(shù)中，上證50指數(shù)跌幅最小，而中小盤指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)則出現(xiàn)了20%以上的下跌。考慮到市場(chǎng)環(huán)境的相對(duì)平穩(wěn)，價(jià)值型股票這種持續(xù)長(zhǎng)達(dá)一年的勝出，是非常不同尋常的，超出了很多專業(yè)投資者的預(yù)判，有非常深刻的結(jié)構(gòu)性推動(dòng)力量。

　　2016年出現(xiàn)這種變化，首先是因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)回升，偏價(jià)值型的行業(yè)和公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)了明顯回升，其次是在2016年之前的3年間，成長(zhǎng)股經(jīng)歷了連續(xù)的上漲，積累的高估值需要消化。另外還有兩個(gè)原因，一是機(jī)構(gòu)投資者的市場(chǎng)占比開始重新上升；二是證券監(jiān)管部門出臺(tái)的一系列正本清源的舉措對(duì)市場(chǎng)行為的糾偏。前面兩個(gè)影響因素會(huì)周期波動(dòng)，目前來看還將在2017年大概率持續(xù)。下面主要分析后面兩個(gè)因素的持續(xù)性。

　　A股歷史上出現(xiàn)過兩次比較明顯的機(jī)構(gòu)投資者持有市值比上升的現(xiàn)象。第一次是從2001年開始，一直持續(xù)到2007年；第二次就是從2015年開始，持續(xù)到現(xiàn)在。2007年，機(jī)構(gòu)持有流通市值的比例曾經(jīng)達(dá)到過近32%。從2008年開始，由于市場(chǎng)的大幅下跌，投資者認(rèn)購公募基金的熱情下降，機(jī)構(gòu)投資者持有市值占整個(gè)市場(chǎng)的比例也隨之不斷下降，到2013年底，機(jī)構(gòu)投資者持有市值占比最低下降到15%。而到2015年底，機(jī)構(gòu)投資者持有市值占比又上升到22%。

　　第一輪機(jī)構(gòu)投資者力量的上升主要依靠公募基金，而這一輪機(jī)構(gòu)投資者崛起的背景與第一輪有很大的不同。這一輪加大進(jìn)入市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者主要是保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)和銀行委外等。此前保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)主要通過申購公募基金的方式進(jìn)入A股市場(chǎng)，而這一次保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)更多的是通過直接投資的模式加大權(quán)益市場(chǎng)的比重。

　　本次機(jī)構(gòu)投資者加大權(quán)益市場(chǎng)的投資比重主要是為了滿足自身投資回報(bào)的要求。隨著老齡化程度的加深，我國的保險(xiǎn)行業(yè)規(guī)模得到了持續(xù)穩(wěn)定快速的發(fā)展。2015年是保險(xiǎn)行業(yè)投資業(yè)務(wù)的一個(gè)重要分水嶺。因?yàn)?015年的國債利率下行到了過去十年的低點(diǎn)。低增長(zhǎng)、低通脹和低利率的環(huán)境，使得保險(xiǎn)行業(yè)再投資的壓力明顯加大了。為了滿足其負(fù)債成本的要求，加大權(quán)益市場(chǎng)的配置比重將成為趨勢(shì)。銀行理財(cái)也面臨同樣的情況，隨著銀行理財(cái)規(guī)模的快速增長(zhǎng)與競(jìng)爭(zhēng)的加劇，目前固定收益產(chǎn)品的收益率難以滿足投資人的需求，2016年銀行委外合作中明顯加大了權(quán)益產(chǎn)品比重。

　　2016年12月份，基本養(yǎng)老金管理人招標(biāo)結(jié)果已經(jīng)公布，預(yù)計(jì)基本養(yǎng)老金通過社保投入資本市場(chǎng)將會(huì)在2017年取得明顯進(jìn)展，考慮到基本養(yǎng)老金的存量規(guī)模達(dá)到了4萬億元，目前以儲(chǔ)蓄為主，未來入市的空間巨大，將會(huì)繼續(xù)提升機(jī)構(gòu)投資者在股市中的影響力。

　　可以預(yù)見，本輪機(jī)構(gòu)入市比重的提高將會(huì)是持續(xù)和長(zhǎng)久的。目前來看，這一輪是機(jī)構(gòu)投資者主動(dòng)加大對(duì)A股的配置，如果沒有特別的因素干擾，這一趨勢(shì)將會(huì)更加具有持續(xù)性。值得關(guān)注的是，本輪加大入市的機(jī)構(gòu)投資者普遍具有負(fù)債成本剛性的特點(diǎn)，投資方針上強(qiáng)調(diào)絕對(duì)回報(bào)，更加關(guān)注一些行業(yè)穩(wěn)定、公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯、現(xiàn)金流量好和股息分紅率高的投資標(biāo)的，更加關(guān)注估值水平、股票本身的性價(jià)比。因此，在2016年的A股市場(chǎng)行情中，就體現(xiàn)為價(jià)值型股票的超額收益。

　　證券監(jiān)管部門出臺(tái)的一系列舉措也對(duì)估值體系的重塑起到了重要的推動(dòng)作用。2014年以來，證監(jiān)會(huì)不斷加大對(duì)各種證券違法行為的懲罰力度，特別是內(nèi)幕交易和操縱市場(chǎng)等違法行為。這也導(dǎo)致一些進(jìn)行趨勢(shì)型投資的違法資金的離場(chǎng)。從2016年開始，監(jiān)管部門在上市公司的重組審核上采用了更加嚴(yán)格和規(guī)范的標(biāo)準(zhǔn)，打擊了利用海內(nèi)外市場(chǎng)之間的估值差進(jìn)行套利的行為，并對(duì)借殼行為制定了更加嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。更為重要的是，2016年新股發(fā)行速度明顯加快，大市值股票的占比很低，這不僅加大了中小股票的供給，也進(jìn)一步凸顯出藍(lán)籌股的稀缺性。隨著上市排隊(duì)時(shí)間明顯縮短，很多符合上市要求的公司也傾向于通過直接IPO的方式進(jìn)行證券化，而非通過重組的方式。發(fā)行體制的市場(chǎng)化程度提高，最終改變了市場(chǎng)各方主體的預(yù)期，包括投資者、上市公司、擬上市公司和證券中介機(jī)構(gòu)等。

　　考慮到本輪機(jī)構(gòu)投資者持有市值占比上升具有持續(xù)性，證券市場(chǎng)的一系列糾偏措施的持續(xù)貫徹以及投資者結(jié)構(gòu)和預(yù)期的改變，最終將會(huì)推動(dòng)A股市場(chǎng)估值體系的重塑不斷深化，最終實(shí)現(xiàn)“好人得好報(bào)，惡人得惡報(bào)”，優(yōu)質(zhì)股票將會(huì)在市場(chǎng)繼續(xù)獲得超額收益，那些偏概念和偏趨勢(shì)的投資者處境將會(huì)更加困難，市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能得以充分發(fā)揮。上海證券報(bào)