原標題：國際期權市場監管體系分析及借鑒

　　以交易所為核心，形成責任分明、結構清晰的三級監管體系，是一條可行路徑

　　期權市場的風險特點

　　期權市場，顧名思義是進行期權合約交易的市場。期權是現代金融學中的重要概念，在實踐中具有非常重要的應用價值。期權市場也是現代金融市場的重要組成部分。期權市場作為重要的金融衍生品市場之一，主要面臨如下風險：

　　信用風險：市場交易者對期權風險及其轉化問題理解不足的違約風險，使交易對方有遭受損失的可能。

　　市場風險：標的資產價格變動的不確定性對交易者收益產生的影響。

　　流動性風險：期權交易中的杠桿作用增加市場流動性波動而產生的風險。

　　運作風險：期權市場產生的時間較晚，許多新的期權產品尚未納入現存法律和監管制度而面臨運作的不確定性。

　　法律風險：隨著期權市場國際化趨勢的加強，不同國家間的法律差異會導致期權交易存在法律問題。

　　期權市場有別于傳統金融市場的特點，在構建監管體系時需格外重視。應建立合理的監管體系，實行有效監管，以引導其發揮在整個金融市場中的積極作用。

　　國際主要期權市場監管體系分析

　　盡管國際各期權市場監管當局的具體監管模式不同，但監管目標都可大致概括為：保護投資者，確保市場公平;促進市場高效、透明;降低市場的系統性風險，保障市場安全。

　　期權市場監管體系的構成

　　期權市場和其他類型金融衍生品市場的監管體系大體一致。但是，其結構的復雜性決定了監管體系的構成要求更高，要求形成更為縝密的各監管主體緊密聯系、分工明確的組織體系，以防風險事件的發生。

　　通常，期權市場監管主要有三個層面：第一層面是政府的監管，政府通過制定與期權相關的衍生品法律法規對期權市場進行監管;第二層面是期權交易所的監管，即期權交易所通過制定交易規則對符合要求的會員從事的期權交易進行監管;第三層面是期權行業自律組織的監管，即交易所以外的行業自律組織通過制定行業規則實施監管，是自律監管的重要組成部分，例如美國的全國期貨公會(NFA)。

　　后兩個層面都是自律監管的一部分，在整個期權市場管理體系中，政府監管和自律管理作為兩個互補的手段，相互依存、分工合作。政府監管是政府為了實現監管目標而利用各種監管手段對監管對象所采取的一種有意識的、主動的干預和控制活動，相對于自律監管，具有強制性和全面性的特點。

　　期權市場的政府監管

　　由于國情不同，所在國政府相關監管政策存在差異，各國建立了不同的期權市場政府監管模式。無論哪種政府監管模式，其主要工作都側重于對期權市場的宏觀管理，起草或制定法律、法規，指導、推動和促進期權市場健康發展，防范市場風險、打擊違法違規行為，維護市場公平、效率與安全，保護投資者利益。

　　多機構集中監管模式以美國為代表，形成以商品期貨交易委員會(CFTC)和證券交易委員會(SEC)為主的監管;單機構統一監管模式以英國、德國和日本為代表，分別由全國統一的金融監管機構——金融服務局、金融監管局、金融廳實行統一監管，其他如新興市場中的韓國金融監督委員會、加拿大金融機構監管局、新加坡金融監管局、印度證券交易委員會、中國香港證監會和中國臺灣金融監督管理委員會等也是這種模式;單機構不完全統一監管模式以澳大利亞、巴西為代表，分別形成了以金融監管理事會為主的雙峰監管模式和以證券交易委員會為主的牽頭監管模式;多機構分業監管模式以俄羅斯為代表，采取的是對整個金融市場的分業監管。

　　從美國2008年次貸危機對全球期權市場的影響來看，統一監管或金融監管一體化的國家(如德國)能較快擺脫危機帶來的影響。美國自身也在此次危機后建立起金融管理監督局，以協調SEC與CFTC的監管職能，逐步向監管一體化過渡。可以說，目前金融監管一體化是國際上對期權市場監管的主流，其能更好體現監管效率與效果，對我國期權市場監管體系的構建更具指導和借鑒意義。

　　期權市場的交易所自律監管

　　在期權市場三層監管體系中，交易所是最主要的自律組織，承擔著主要的一線自律監管職責。交易所通過自律性的市場監督和管理，為投資者提供一個公平、透明且管理有效的市場，在一線監管、提高監管效率方面有著政府監管不可比擬的優勢，是政府監管最有力的輔助。

　　國際上一般的交易所自律監管主要包括：交易所活動的監督管理，組織安排交易品種上市、結算、交割，保證合約的履行，即通過自律保證交易行為的過程約束;對會員單位的監督管理，主要是會員資格、會員權利義務、會員違規處分等，即通過自律保證對會員行為的前置約束;維護交易秩序，對參與期貨交易的會員、客戶、期貨保證金存管銀行及其他參與者違規違約行為調查、認定和處理，即通過自律保證對整個市場交易流程保障的約束。通過這些措施，交易所可有效實現對期權市場的一線監管職能。

　　然而，由于各國期權市場發展基礎的差異，交易所自律監管的類型也有不同。如在英國期權市場，交易所承擔了期權市場監管的主要職責;在美國、歐洲其他國家以及我國香港，主要是通過交易所與政府監管部門的協調配合來完成期權市場監管職責。不論采取哪種自律監管方式，都是建立在法律法規的基礎上，通過合理的監管分工及權力分配，使交易所一線監管更好地發揮其專業、及時和高效的特長。

　　期權市場的行業自律監管

　　行業自律監管是具有準自治性質的行業協會對整個行業的管理和監督。其可以有效彌補政府監管和交易所監管的不足，從而在政府與交易所、經紀機構之間發揮橋梁和紐帶作用，是保障期貨及期權投資者利益、協調行業機構利益的重要工具，也是政府對期權市場進行規范管理的得力助手。

　　國際上主要期權市場的行業自律組織均是建立在一定的法律法規背景下，通過統一的標準約束，以達到對市場參與者較強約束的監管效果。例如，美國NFA要求所有場內期權交易的參與者必須通過NFA的資格審查，并成為其會員，通過定期上報資產情況及交易報告等方式，對會員交易行為進行實時監管，從而使交易所只專注于對交易品種、交易數據等的監管。這種在監管上合理的分工及合作使得交易所與行業自律組織之間各司其職，高效地完成對整個期權市場的有效監管。同時，行業自律組織的有效運作可通過自律監管避免政府對市場的過度干預，充分發揮市場功能。

　　國際期權市場監管體系的發展趨勢

　　目前，盡管各個國家及地區的經濟特點各異，政府監管模式差異明顯，但無論在哪種模式下，立法監管和交易所的一線監管都得到了重視。同時，伴隨著全球經濟金融一體化、金融業混業經營發展、金融衍生產品迅速發展以及交易所公司化改革等一系列新變化，期權市場的監管迎來了新的機遇和挑戰，各國也在根據自身特點，逐漸向監管一體化演變。為更好地適應市場發展，彼此相互借鑒，以政府監管為主的監管模式開始加強行業自律、注重交易所監管，而以行業自律為主的監管模式開始傾向于建立集中監管體制。這種金融監管一體化的發展趨勢順應國際金融衍生品市場發展趨勢，有利于監管機構之間的協調，避免監管真空或出現混業經營狀態下的多重監管，有利于政府集中精力化解局部和整體風險，維護全局金融穩定，進一步降低監管成本。

　　對我國期權市場監管體系構建的借鑒

　　國外期權市場監管體系發展經驗對我國監管體系構建的借鑒可概括為以下三點：

　　其一，從風險可控性出發，期權市場監管由機構監管轉為功能監管，從規則監管演變為原則監管，做實監管體系要服務于市場發展的監管理念。在金融業混業經營的今天，期權這類跨行業金融衍生品日益增多，可能引發的金融風險不再局限于個別行業。因此，從風險可控性角度出發，在構建我國期權市場時，應充分協調各監管部門的職能與責任，以期權市場所實現的基本功能為依據，確定相應的監管機構，以所要達到的監管目標為原則，優化具體規則，更新監管理念、制度和方式，不斷提升監管有效性，從而妥善解決監管歸屬問題，避免監管真空和多重監管的現象出現。

　　其二，以市場流動性及風險控制為重點，圍繞市場參與者及做市商，從標的交易物、期權定價、交易方式、保證金及信息共享機制入手，建立全面高效的期權市場監管體系。我國期權市場的構建，可考慮借鑒國際先進的監管經驗，同時結合我國期貨市場運行實際，降低風險概率，以提供“三公”市場為目標。如采用較靈活的美式期權、直接收取保證金、期權與期貨交易使用同一資金賬戶以及引入做市商的同時明確其權利和義務、監督其交易行為等措施，既能保證市場流動性，又能達到控制風險的目的，為今后我國期權市場良性發展奠定堅實基礎。

　　其三，在完善的法律法規下，從防范和控制市場風險角度出發，以交易所為監管核心，擔負起一線組織及管理期權市場的職責，充分發揮具有我國特色的監管體系的高效性。國外金融監管發展的經驗表明，政府監管機構一體化并不是機構合并就能使監管水平上一個臺階的問題。在構建我國期權市場時，應充分考慮到我國交易所在自律監管方面的特殊地位及作用，其不僅具有及時準確地對上市品種及市場數據進行監管的作用，同時還能對客戶信息及交易行為進行管理約束。從這種不同于國外的特殊市場環境出發，在期權市場構建初期，配合相應的法律法規，以交易所為核心開展市場建設，同時培育行業自律協會的監管能力及范圍，逐漸形成責任分明、結構清晰的三級監管體系，是一條較為可行的監管構建路徑。