記者 王朱瑩

　　A股市場量能萎縮，是當(dāng)前市場最大的憂慮之一。事實上，當(dāng)前的成交量依然在本輪牛市各時期的量能表現(xiàn)中屬于較高水平。

　　“如果放量下跌要很小心，只有縮量才能回暖。”量能萎縮，實際上也是監(jiān)管層吸取流動性危機經(jīng)驗和教訓(xùn)，主動去杠桿、整頓場外配資和高頻交易，促進(jìn)市場健康發(fā)展的正常結(jié)果。

　　A股牛市基調(diào)未改，但短期的震蕩，也使得部分投資者的風(fēng)險偏好有所降低，轉(zhuǎn)而選擇暫時離場，投入更為安全的投資場所。

　　多個市場正在為避險資金敞開大門。首先當(dāng)仁不讓的自然是債市，7月下旬以來，受股市震蕩影響，大量資金涌入債市，將債市作為重要的避險場所，從而導(dǎo)致了中高評級信用債利差大幅降低，現(xiàn)券收益率急劇下行，債市輪動上漲，債市牛市正“王者歸來”。

　　債牛之外，外匯市場上美元走強以及新興市場貨幣走弱的機會也引來投資者側(cè)目。而在商品市場，空頭在享受了4年多的做空盛宴之后，目前超跌的價格似乎已經(jīng)進(jìn)入底部區(qū)域，長期來看，多頭的潛伏期或許已經(jīng)到來，有海外對沖基金已經(jīng)跑步進(jìn)入國內(nèi)商品市場。

　　A股量能萎縮 時間換空間

　　本輪A股牛市以來，量能巨大是股指持續(xù)大幅攀升的內(nèi)生動力，一度在5月28日達(dá)到2.36萬億元的天量成交，令投資者驚嘆不已。但經(jīng)歷了6月中旬以來的“流動性危機”以及短期的強勢反彈之后，步入8月的A股量能，出現(xiàn)了一定程度的萎縮，成交額處于7000億元至9600億元之間震蕩。

　　整體而言，當(dāng)前的成交量依然在本輪牛市各時期的量能表現(xiàn)中，屬于較高水平。量能萎縮，實際上也是監(jiān)管層吸取流動性危機經(jīng)驗和教訓(xùn)，主動去杠桿、整頓場外配資和高頻交易，促進(jìn)市場健康發(fā)展的正常結(jié)果。

　　持續(xù)縮量，表明有資金正在離場，首當(dāng)其沖的自然是監(jiān)管層主要清理整頓對象——場外配資資金。

　　“我們在5月份的時候，感受到一些監(jiān)管力度，當(dāng)時并沒有覺得壓力很大。但是到最近，特別是兩次公告之后，我們的業(yè)務(wù)遭到了毀滅性打擊。我們現(xiàn)在所有的業(yè)務(wù)全部停頓，線上全部停頓，線下也有停頓，有的是給老客戶進(jìn)行一個服務(wù)，新的客戶再也不接。保證金全部推掉，銷戶后賬戶也不再開，逐步全部清倉。”658金融網(wǎng)線上配資平臺前CEO在國金證券策略組舉辦的杠桿資金場外配資的電話會議指出。

　　據(jù)其介紹，658金融網(wǎng)到業(yè)務(wù)暫停為止，線上配資總量是40億元人民幣。在行業(yè)場外配資最好的時候，其估計金額大概可達(dá)2000億元左右。“現(xiàn)在的總量其實沒剩多少了。因為線上的很多錢來自信托，來自P2P，其實這筆錢早就收回了，估計能剩十分之二、三就很好了，非常慘烈。線下其實是占大部分的，畢竟是高凈值客戶。估算來講線下比線上大概1500∶500的狀態(tài)。”該CEO表示。

　　傳聞在7月初市場企穩(wěn)反彈的過程中，又有大量投資者殺回來要求配資，但該CEO表示“是有人要求，但是我們沒敢做。”

　　除了配資公司的被動去杠桿之外，銀行的股票配資業(yè)務(wù)也在降低杠桿率。譬如，近期市場傳出“光大銀行重啟股票二級市場配資等業(yè)務(wù)”的謠言，而事實是，光大銀行并非重啟，而是將股票配資業(yè)務(wù)的杠桿率由此前較高的杠桿率調(diào)降至1:1。根據(jù)相關(guān)報道，目前銀行業(yè)對股票配資業(yè)務(wù)都很謹(jǐn)慎，有的直接暫停了，有的雖未暫停，但是新項目要通過審批也不是容易的事情。而目前多家銀行都在降低配資杠桿，目前行業(yè)的情況都是1:1，都較此前有所降低。

　　當(dāng)然，前期市場的下跌，也導(dǎo)致了一些杠桿資金主動去杠桿。兩融余額在6月18日達(dá)到2.27萬億元的歷史峰值，此后持續(xù)縮量，在7月份減幅擴大，回到了今年3月份的水平。

　　“野火燒不盡，春風(fēng)吹又生。到了股市回暖之后，哪里有需求，哪里就會有市場。”658金融網(wǎng)線上配資平臺前CEO說。

　　部分高頻程序化交易資金也在退潮之列。從監(jiān)管層突然宣布對24個賬戶采取限制交易措施，第一次將大棒揮向程序化交易，到中國金融期貨交易所調(diào)整手續(xù)費收取方法，到滬深交易所連續(xù)公布對三批次賬戶采取限制交易措施，令許多高頻量化對沖私募感到“壓力山大”，部分新近打算發(fā)行的對沖私募也面臨擱置風(fēng)險。

　　“我們是低頻交易，所以政策對我們影響并不大。目前震蕩市，我們的倉位主要集中在股指的日內(nèi)短線交易上，股票倉位在6月中旬大部分已經(jīng)撤離，因當(dāng)前市場波動大。”量化私募北京鼎金世紀(jì)投資管理有限公司聯(lián)合總裁投資總監(jiān)徐東波表示，他依然整體看好A股市場的投資機會，去年底今年年初他就預(yù)計證券市場可能迎來黃金十年，但不是單邊牛市，而是寬幅震蕩偏強，并且震蕩的幅度可能非常大，最大的機會在股指期貨。

　　“如果放量下跌要很小心，只有縮量才能回暖。”有業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，成交萎縮的現(xiàn)象也反映了當(dāng)下市場信心有所動搖，場內(nèi)投資者低吸高拋很難帶動整個市場出現(xiàn)反彈行情，市場需要用時間來換取未來上行的空間，連續(xù)縮量也反映了市場當(dāng)前更大的可能性是處于筑底階段，而不是急速反轉(zhuǎn)。

　　股牛之外還有債牛與外匯

　　當(dāng)前，A股牛市基礎(chǔ)依然存在，但市場震蕩加劇，短期內(nèi)輕倉或空倉觀望，等待趨勢明確的右側(cè)機會不失為不錯的策略。7月下旬以來，受股市震蕩影響，大量資金涌入債市，將債市作為重要的避險場所，從而導(dǎo)致了中高評級信用債利差大幅降低，現(xiàn)券收益率急劇下行，債市輪動上漲，債市牛市正“王者歸來”。

　　“過去幾周，中高評級信用債利差被這些避險資金大幅壓低，以至于達(dá)到1/4分位數(shù)以下，未來似乎進(jìn)一步壓縮空間較為有限。時至今日，我們的判斷與市場走勢較為吻合。最近在與客戶溝通路演中，眾多客戶問我們還敢不敢繼續(xù)看多債市。”中信證券分析師黃文濤表示，看多債市的邏輯和背景并沒有發(fā)生變化。

　　黃文濤仍然認(rèn)為債券牛市還有下半場，而且可能會發(fā)展成慢牛行情。其看多債市有四大邏輯：第一，三季度經(jīng)濟仍然存在下行風(fēng)險。來自于金融(股市)的貢獻(xiàn)回歸平均值后，導(dǎo)致GDP回撤可能有0.5%以上;第二，全年包括未來幾年我們面對的不是通脹壓力而是通縮風(fēng)險，僅僅是最近4個月的豬肉價格上漲還不足以推動整個CPI遠(yuǎn)離1時代;第三，實際利率高仍然是制約中國經(jīng)濟企穩(wěn)復(fù)蘇的核心障礙之一，未來仍然有降息的空間和必要性(年內(nèi)還要完成利率市場化)，降準(zhǔn)更是未來1-2年的常備政策手段以對沖單順差時代外源流動性減少的風(fēng)險和為N萬億地方政府債置換營造寬松貨幣條件，貨幣市場寬松將是常態(tài)，套利操作空間較大;第四，投資者風(fēng)險偏好降低，資金在股市和債市之間的轉(zhuǎn)移未完成。

　　隨著美國加息步伐提速，不少專業(yè)人士也將目光投向了外匯市場。白石資產(chǎn)基金經(jīng)理宣以麟表示：“最近我一直在關(guān)注外匯的機會，接下來的機會在美元上漲的做多和非美貨幣的做空上。美元指數(shù)在3-6個月可以看得到突破100-120點新高，而加元、澳元和巴西的雷亞爾還有泰銖則加速貶值。”

　　“2015年下半年，美元指數(shù)將重新回到之前的強勢軌道。”東航國際金融公司分析師陳東海指出，由于希臘年初上臺的齊普拉斯政府在危急關(guān)頭放棄了他們所發(fā)動的全民公投決議，轉(zhuǎn)而重新接受了歐盟的援助條件，歐盟已重續(xù)對希臘的援助，希臘的銀行于是重新開業(yè)，希臘的債務(wù)問題至少在一年內(nèi)不會再次激化，希臘退出歐元區(qū)的危機暫時告一段落，所以目前外匯市場關(guān)注點重新聚焦到了經(jīng)濟基本面態(tài)勢上。美國方面，其非農(nóng)部門6月新增就業(yè)崗位22.3萬個，失業(yè)率從前月的5.5%降至5.3%，顯示勞動力市場持續(xù)改善。而美國的通貨膨脹指數(shù)在前期一度惡化之后，最近幾個月已經(jīng)呈現(xiàn)見底回升的現(xiàn)象。所以，市場對于美聯(lián)儲在今年年底前加息的預(yù)期是較高的，美元指數(shù)有在93.00附近做成雙底的跡象。

　　不過，外匯市場的這種波動對于新興國家是一種考驗。“新興國家貨幣全線做空，但我們也無須太擔(dān)心，本幣貶值是全球商品美元價格下降的重要驅(qū)動力，既是全球商品需求頹勢的體現(xiàn)，也是各國自救的努力。全球壓力逐漸轉(zhuǎn)向中國，在澳元、紐元、泰銖、新幣、歐元、日元、韓元之后，商品全線下跌，國際金融資本開始盯上了人民幣貶值……非常令人擔(dān)憂。更擔(dān)心的還是國際沖擊將激活國內(nèi)普通民眾的避險美元賣盤。”濟桓投資表示。

　　海外對沖基金瞄準(zhǔn)國內(nèi)商品

　　2014年以來是大宗商品空頭的狂歡，受供給過剩，中國需求疲弱以及美聯(lián)儲加息預(yù)期帶動美元走高影響，原油、黃金、鐵礦石、銅、橡膠、黑色金屬以及農(nóng)產(chǎn)品，無一例外地在熊市中苦苦掙扎。時至今日，許多商品價格已經(jīng)腰斬，做空的空間也變得越來越狹窄。

　　根據(jù)相關(guān)報道，國內(nèi)大宗商品巨頭混沌、敦和等私募已經(jīng)削減了大宗商品持倉，尤其是工業(yè)品交易。

　　消息人士表示，期市大佬葉慶均旗下的浙江敦和投資自7月初以來已暫停金屬交易，因“大宗商品價格已經(jīng)過低，拿下更多空頭頭寸的投資者可能賠錢，而多頭又不預(yù)期商品價格會反彈。”

　　而葛衛(wèi)東旗下的混沌投資也在過去三周減少了銅等金屬以及石化產(chǎn)品的交易，但近期對鐵礦石和螺紋鋼期貨展開了投資。

　　不過，市場總是存在多空分歧，有人恐懼之時就有人貪婪。據(jù)相關(guān)報道，全球最大的高頻交易公司之一Virtu正式進(jìn)入中國市場交易，其目標(biāo)是大宗商品。據(jù)Virtu首席執(zhí)行官DougCifu介紹，公司在二季度與國內(nèi)一下券商達(dá)成協(xié)議，公司運用自動交易做市場策略在中國大陸買賣大宗商品相關(guān)的產(chǎn)品。

　　“經(jīng)濟轉(zhuǎn)型絕非一帆風(fēng)順，這個過程可能會很長很長。目前國內(nèi)低估的商品處于最困難的時期，若管理層真的抓落實，商品應(yīng)該更有投資價值，市場重心轉(zhuǎn)向商品。”濟桓投資表示，經(jīng)歷過4年長跌之后，目前商品已經(jīng)超跌，全產(chǎn)業(yè)鏈虧損等待減產(chǎn)，當(dāng)前商品市場處于自我均衡的底部周期，而且是國際匯率遍之后的國際均衡，按照美元絕對價格看，目前價格已經(jīng)非常不錯。但國內(nèi)商品的清庫存還不夠，需要時間。目前價格已經(jīng)處于長期的安全區(qū)域。雖然市場情緒慣性向下但下行空間有限，濟桓投資正在等待市場變化的開始(減產(chǎn))。目前的商品，看起來投資難其實最安全。