綜合來看,優先股的推出無論是對于需要解決融資需求的上市公司,還是為投資者提供更多投資工具的角度,都是對現有資本市場的一個有益補充,符合建立和完善多層次資本市場的方向。同時,此次《指導意見》對優先股的交易形式、稅收減免方面也做了積極的安排,這有助于優先股的推廣和普及。但考慮到實際對優先股能夠具備較強使用需求的上市公司比較有限,同時,優先股對于機構投資者的投資可能形成的資金分流作用和對普通股可分配利潤的占用作用可能對二級市場普通股帶來一些負面的影響。綜合起來,長遠來看優先股對于A股市場將帶來積極的意義,但在短期內優先股制度在A股的實際使用意義可能比較有限,或需要更長時間體現。

　　一、 開展優先股試點對上市公司的影響

　　1. 優先股作為兼具股票和債券特征的新型融資工具,理論上能夠提供上市公司更多的融資工具選擇。對于上市公司而言,選擇優先股發行最大的好處在于不必稀釋普通股股權和出讓投票權而達到融資要求。而在對從此次《指導意見》中提及的優先股的設置方式來看,發行方可以自主設計的優先股條款非常靈活,包括可以決定固定利率/浮動利率、是否必須分配利潤、如利潤不足以分配是否需要累積到下一個財年、是否有權與普通股股東一起參與普通股股息分配、以及可設定優先股可轉換和可贖回的條件。這有利于根據上市公司不同的情況設計符合自身特點和需求的融資方案,靈活程度比普通股和企業債發行更高。

　　2. 優先股要想真正在A股市場作為融資工具被廣泛使用,需要考慮究竟有哪些公司會愿意選擇優先股融資。從海外經驗看,優先股大多用在市場流動性緊張,甚至熊市時期。此時上市公司普通股和債券發行都遇到困難,優先股是解決這類在困難時期,自身處于財務困難狀態,而股票估值低的公司融資需求的比較好的工具。而在現在的中國,金融體系的獨特特點是:經營不善,股票估值較低的上市公司大多是大盤藍籌類股票,由于中國金融體系的扭曲,即使是經營狀況一般,以國有銀行為主體的中國銀行體系也依然在貸款方面對這些上市公司予以支持,企業債市場也不會對他們關閉,這使得需要承受股權稀釋可能和較高分紅要求(7%以上)的優先股融資吸引力有限。而對于另一類同樣需要資金,但是估值較高的成長類民營上市公司而言,在高估值時期通過增發股票融資(只要能確保公司控制權)是一種更為便宜的融資方式。

　　3. 四類公司將有優先股融資需求。現實意義上,對優先股融資存在較為明顯需求的上市公司數量比較有限,這些公司可能主要集中在4類:一類是行業本身受獨特的資本監管要求約束的銀行,優先股提供了金融債不能滿足的被計入一級核心資本的資格,這能幫助可能在巴塞爾三標準下達不到銀監會一級核心資本充足率要求的商業銀行達標; 第二類是在如果能夠允許部分國有企業將存量的國有股股本轉化為優先股,將有助于提高國有上市公司整體的分紅比例,同時一定程度上給體積巨大的國有藍籌股“瘦身”,改善上市公司治理,但從現有的《指導意見》看,還未涉及有這方面的調整;第三類是能夠收購高ROE的其他公司資產或者業務、同時又不具備普通股再融資能力(市凈率低于1倍等)的上市公司;第四類是負債率較高、已經再發債的公司,主要在電力等行業。

　　二、 開展優先股試點對投資者的影響

　　1. 對于二級市場投資者而言,優先股提供了更多的投資工具作為選擇。優先股相對債券,為投資者提供了更高的回報率,而相對于普通股,則提供了更高的對利潤和資產的求償權,這有利于投資者根據回報率和安全性的綜合考慮,擁有更多可供投資的選擇。

　　2. 《指導意見》中的一些安排可能在進一步加強優先股的吸引力:一方面,《指導意見》允許了優先股的公開發行和公開交易,這使得相對定向發行和柜外交易的安排,目前的設計給予了優先股更高的流動性;另一方面,《指導意見》明確規定了投資者獲得的優先股股利將享有免稅待遇,這構成了優先股相對普通股的一個明顯優勢;因此,優先股將給對現金管理,需要注意資產負債匹配的社保基金、保險、企業年金等機構投資者構成較大的吸引。

　　3. 《指導意見》規定全國社會保障基金、企業年金投資優先股的比例不受現行證券品種投資比例的限制,也就意味社保基金、企業年金投資優先股不會對其他證券投資品種(如普通股、債券)造成直接的擠出效應。

　　三、 開展優先股試點對股票市場的影響

　　優先股對市場整體影響偏中性:

　　1. 利好更多在于優先股有助于減輕股票市場的融資壓力,尤其對于低估值、大市值、負債率高、盈利能力較高、且現金盈利能力穩定(具備分紅能力)的公司集中的銀行、電力、建筑、交運類行業,優先股被應用的預期相對更高,由于可能會增厚EPS,將對這些行業構成一定程度利好。

　　2. 優先股和普通股共同分配企業稅后利潤,因此優先股的股息支付會給普通股的股息支付造成一定分流影響,客觀上也會形成與普通股投資的競爭作用。

　　3. 考慮到優先股股息的稅收減免優勢以及較高的股息率,部分普通股投資者可能會將手中的普通股(尤其是較穩定的大盤藍籌股票)以及部分債券換成優先股,尤其是保險、社保、企業年金等長期機構股東。

　　4. 在未來,如果對于優先股的使用探索能夠更近一步,比如引入對現有國有股存量普通股本轉換為優先股的試驗,將可能在相當提升國有普通股的吸引力,從而給整個市場帶來更大的活力。