2018年12月1日，距離跨年還有一個月，證監(jiān)會打擊非法證券期貨活動局局長李至斌強調(diào)，摸排顯示金交所問題依然嚴重，各省級人民政府要審慎批設(shè)新的交易場所，切實推動交易場所按類別有序整合，基本政策是一個省一家金融資產(chǎn)交易所(以下簡稱“金交所”)。

　　8年之前，為了防止國有金融資產(chǎn)流失，處理國有金融機構(gòu)產(chǎn)權(quán)、不良資產(chǎn)交易問題的金交所應(yīng)運而生。按照當時設(shè)置初衷，金交所主要用于處置省內(nèi)金融資產(chǎn)。

　　然而，8年后再看，金交所平臺已蛻變成為涵蓋國有金融企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、不良金融資產(chǎn)、私募債、定向融資計劃、委托債權(quán)、應(yīng)收賬款、小貸資產(chǎn)、融資租賃、商業(yè)票據(jù)等類別的類金融機構(gòu)。

　　尷尬的是，發(fā)布多種形式金融產(chǎn)品的金交所，卻并不在“一行三會”監(jiān)管之列。以至于“頂峰時期”，金交所一度被業(yè)內(nèi)人士評價為“最厲害的牌照，就是沒任何牌照”。

　　2018年，隨著經(jīng)濟下行，金交所監(jiān)管制度、風控審核、門檻設(shè)置、投資者適當性及人數(shù)限制、銷售模式等方面的不足開始暴露。央行發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報告2018》提到，部分金交所實質(zhì)上已成為游離于有效監(jiān)管之外的全牌照金融機構(gòu)，幾乎將“保險、信貸、黃金”外可以產(chǎn)生現(xiàn)金流收益的資產(chǎn)都納入了交易范圍，演化為影子銀行。

　　與此同時，監(jiān)管層對金交所的監(jiān)管政策也不斷升級加碼，其中包括對金交所業(yè)務(wù)范圍、通道業(yè)務(wù)、投資者準入門檻等方面的限制。

　　禁非標、去通道大環(huán)境下，金交所何去何從?

　　非標帝國

　　金交所行業(yè)繁榮背后，與前幾

　　年非標業(yè)務(wù)的爆發(fā)式增長不無關(guān)系。

　　所謂“非標”即“非標準化債權(quán)資產(chǎn)”，是指未在銀行間市場或證券交易所市場交易的債權(quán)資產(chǎn)，包括信貸資產(chǎn)、信托貸款、委托債權(quán)、承兌匯票、信用證、應(yīng)收賬款、各類收(受)益權(quán)、帶回購條款的股權(quán)性融資等。

　　中國社會科學院產(chǎn)業(yè)金融研究基地副秘書長、百舸新金融智庫創(chuàng)始人陳文認為，對于嚴格意義上的金交所來說，傳統(tǒng)國有金融機構(gòu)產(chǎn)權(quán)、不良資產(chǎn)，其可交易的空間不是很大，按照常理，資本對于設(shè)立金交所不會有太大興趣。

　　不過，記者注意到，金交所行業(yè)出現(xiàn)兩年之后，迎來了第一個機遇期——非標業(yè)務(wù)繁榮期。

　　海通證券的一份研究報告顯示，2012年~2014年是非標資產(chǎn)發(fā)展的黃金時期，一方面是2012年出臺了證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)新規(guī)等相關(guān)政策，使得券商資管、基金子公司等機構(gòu)開始蓬勃發(fā)展，為非標的投資提供了最好的通道，業(yè)界也將2012年視為“大資管時代”的元年。另一方面是中國經(jīng)濟在2012年之后逐漸進入下行軌道，銀行信貸投放謹慎，融資出現(xiàn)缺口，企業(yè)融資需求得不到滿足的情況下，非標融資也逐漸興起。非標擴張的速度有多快? 從一組數(shù)據(jù)可以一窺究竟：2013年全年委托貸款新增2.55萬億元，是2012年的2倍左右，占新增社融的比重接近15%;信托貸款新增1.8萬億元，比2012年上升43%，占新增社融的比重接近11%。加上未貼現(xiàn)銀行承兌匯票，2013年全年新增社融中非標占比接近30%。

　　這讓各地成立金交所的熱情空前高漲。

　　天眼查顯示，至少超過20家金交所平臺在2015年成立，其中包括湖南金融資產(chǎn)交易中心、吉林省金融資產(chǎn)交易所等省級平臺。

　　《中國金融穩(wěn)定報告2018》提

　　到，一段時間以來，各地政府大量批設(shè)以“金融資產(chǎn)交易所”或“金融資產(chǎn)交易中心”為名的地方金融資產(chǎn)交易場所。截至2017年底，全國共有金融資產(chǎn)交易場所70多家。這些通過地方審批備案的金交所，其實只占整個行業(yè)的很小一部分，此前，媒體報道顯示，通過查詢天眼查APP，帶有“金融資產(chǎn)交易中心”字樣的公司多達9700多家。

　　本報記者不完全統(tǒng)計，2018年以來注冊成立的金交所平臺至少還包括富銀金融資產(chǎn)交易中心、諾億谷金融資產(chǎn)交易中心、西安國壽金融資產(chǎn)交易中心、央地協(xié)同金融資產(chǎn)交易中心、和龍市國民金融資產(chǎn)交易中心等多家金交所;另外還有中原金融資產(chǎn)交易中心等多家金交所平臺正在籌備成立。

　　李至斌在2018年12月份公開活動中亦透露，很多地方還希望繼續(xù)設(shè)置金融資產(chǎn)類交易所。

　　然而，這些金交所業(yè)務(wù)重心并不在傳統(tǒng)的不良資產(chǎn)處置上。數(shù)據(jù)顯示，傳統(tǒng)不良資產(chǎn)處置業(yè)務(wù)規(guī)模在金交所平臺交易總規(guī)模中所占比重相對較小。以江蘇金融資產(chǎn)交易中心為例，公開信息顯示，2017年，該平臺成交、發(fā)行及備案各類金融資產(chǎn)和金融產(chǎn)品合計398.34億元，實際成交171.61億元，其中不良資產(chǎn)處置債權(quán)本息共計38.95億元。

　　央行發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報告2018》提到，部分金交所實質(zhì)上已成為游離于有效監(jiān)管之外的全牌照金融機構(gòu)，幾乎將“保險、信貸、黃金”外可以產(chǎn)生現(xiàn)金流收益的資產(chǎn)都納入了交易范圍，演化為影子銀行。

　　記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，目前的金交所已發(fā)展成為涵蓋國有金融企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓、不良金融資產(chǎn)、私募債、定向融資計劃、委托債權(quán)、應(yīng)收賬款、小貸資產(chǎn)、融資租賃、商業(yè)票據(jù)等各式金融資產(chǎn)交易場所。

　　“目前地方政府平臺、國資企業(yè)及海量小微企業(yè)存在著巨量的融資需求，只要這些主體的融資難題沒有被破解，類似金融資產(chǎn)交易平臺，就一定會被地方政府以各種各樣的方式憑空創(chuàng)造出來，來解決這些融資需求問題。”陳文說。

　　擴張后遺癥

　　非標業(yè)務(wù)急速擴張之下，隱藏的風險開始凸顯。

　　此前，本報曾以《山東金交所千億擴張關(guān)聯(lián)方頻繁發(fā)標》為題(詳見《中國經(jīng)營報》2018年6月25日B7版)報道山東金交所千億擴張路徑。

　　據(jù)《中國經(jīng)營報》記者梳理發(fā)現(xiàn)，2015年底入股以來，瀚華金控(03903.HK)旗下多個子公司不斷以轉(zhuǎn)讓方、融資企業(yè)、擔保方等各種身份出現(xiàn)在山東金融資產(chǎn)交易中心眾多系列產(chǎn)品中，進行大量融資。

　　在此背景下，山東金融資產(chǎn)交易中心的交易規(guī)模迅速增長，據(jù)時任山東金交所董事長李文峰介紹，“山東金交所成立三年來，交易量由成立之初的年均10億元增長為2016年的210多億元，并仍在快速增長，2017年預(yù)計交易額突破500億元。”

　　2018年7月中旬，意隆財富踩雷涉及到的金交所包括深圳前海金融資產(chǎn)交易所、天津金融資產(chǎn)交易所等。

　　據(jù)本報記者梳理，這些金交所平臺至少為意隆財富及其關(guān)聯(lián)企業(yè)的數(shù)十個資產(chǎn)包充當了通道。據(jù)意隆財富投資者反映，其所掌握的246名投資人資料顯示，每位投資人的投資金額從50萬元到2000萬元不等，投資金額總計達3億元。

　　2018年11月，“2017黔南特旅1號-古韻布依特色旅游區(qū)建設(shè)”項目逾期。據(jù)相關(guān)媒體報道，彼時，合計違約金額為3943萬元。

　　該產(chǎn)品融資方貴州獨山喀斯特生態(tài)旅游開發(fā)有限責任公司，為獨山

　　縣國資委獨資企業(yè)，資產(chǎn)主要來自于政府出讓或劃撥的國有土地使用權(quán)。

　　另外，2018年多家金融資產(chǎn)交易平臺還卷入東方金鈺(600086.SH)、ST冠福、中弘退(000979.SZ)等多家上市公司債務(wù)危機，并出現(xiàn)產(chǎn)品逾期問題。

　　從2018年金交所產(chǎn)品違約事件來看，違約的產(chǎn)品類型主要為，定向融資計劃等私募債類產(chǎn)品及各類收益權(quán)轉(zhuǎn)讓類產(chǎn)品，這些產(chǎn)品均屬于非標產(chǎn)品。

　　何去何從?

　　2018年，監(jiān)管方面在多個文件中對金交所的業(yè)務(wù)范圍做出了限定，被禁止的主要為非標類產(chǎn)品。

　　其中，2018年11月，監(jiān)管層下發(fā)的《關(guān)于穩(wěn)妥處置地方交易場所遺留問題和風險的意見》明確，金交所不得發(fā)行、銷售、中央金融管理部門負責監(jiān)管的金融產(chǎn)品;對于有基礎(chǔ)資產(chǎn)的債權(quán)類業(yè)務(wù)，無基礎(chǔ)資產(chǎn)有擔保、抵押或質(zhì)押的債權(quán)類業(yè)務(wù)，不得新增，對于無基礎(chǔ)資產(chǎn)、無擔保、無抵/質(zhì)押產(chǎn)品要逐步壓縮清理;此外，還禁止金交所開展通道業(yè)務(wù)。

　　監(jiān)管的升級，對于金交所來說，其打擊無疑將是致命的。

　　對此，網(wǎng)貸之家高級研究員張葉霞表示，預(yù)計現(xiàn)在金交所交易的私募債及收益權(quán)產(chǎn)品等非標產(chǎn)品將難以為繼。

　　陳文亦表示，按照監(jiān)管文件，金交所私募債產(chǎn)品應(yīng)該是會被慢慢規(guī)范，甚至被禁止的。

　　那么，金交所該何去何從?

　　陳文認為，按照財政部最早批的國有金融機構(gòu)產(chǎn)權(quán)、不良資產(chǎn)交易，從這個角度來看，金交所本源或者本質(zhì)，其實就是為了盤活存量。

　　“中國有一個龐大的非標市場，而非標資產(chǎn)流動性一直是個痛點，金交所回歸本源的機遇，可能在于盤活中國龐大非標資產(chǎn)的流動性。”陳文建議。